Pourquoi Ondo a abandonné la couche 1 : la concurrence des RWA se déplace vers l'infrastructure de trading institutionnel

Aperçu

La décision d’Ondo Finance de remplacer sa blockchain Layer 1 prévue par Ondo Network va au-delà d’une simple refonte technique. Elle reflète un changement plus large sur le marché des actifs du monde réel : l’émission de titres tokenisés n’est plus le seul avantage concurrentiel significatif. À mesure que les bons du Trésor, les actions et les fonds tokenisés deviennent plus largement disponibles, le défi le plus difficile consiste à construire des marchés où les institutions peuvent utiliser ces actifs comme collatéral, exécuter des transactions importantes en toute confidentialité, gérer les risques et régler les transactions on-chain. Ondo Network marque donc une transition, passant de la tokenisation en tant qu’activité d’émission à la tokenisation en tant qu’infrastructure de marché financier.

Points clés

Ondo s’est éloignée d’un Layer 1 conventionnel car l’exécution sur chaîne publique entre en conflit avec la vitesse et la confidentialité requises par le trading professionnel.

Ondo Network sépare l’exécution privée et haute vitesse du règlement et de la vérification sur blockchain publique.

Ondo Perps est la première application, permettant aux actifs du monde réel tokenisés de servir de collatéral pour les contrats à terme perpétuels.

L’objectif stratégique n’est plus simplement d’émettre davantage d’actifs du monde réel (RWA), mais de capter l’activité autour du collatéral, de la liquidité, du trading, du règlement et de la gestion des risques.

Le modèle reste confronté à des risques matériels impliquant les environnements d’exécution de confiance, la décentralisation des attesteurs, les oracles, la conception de la liquidation, la liquidité et la réglementation.

De Ondo Chain à Ondo Network

Ondo a lancé Ondo Chain en février 2025 en tant que Layer 1 proof-of-stake conçu spécifiquement pour les actifs du monde réel de niveau institutionnel. La conception initiale visait à combiner l’accessibilité des blockchains publiques avec les fonctionnalités de conformité des réseaux autorisés. Les fonctionnalités prévues incluaient des validateurs autorisés, une sécurité du réseau adossée aux RWA, des oracles de prix intégrés, une vérification de preuve de réserve, une connectivité institutionnelle, une messagerie omnichaîne et un support natif pour l’utilisation d’actifs tokenisés dans la DeFi. En théorie, regrouper ces fonctions sur une seule chaîne offrirait aux émetteurs et aux institutions financières un environnement dédié aux marchés de capitaux tokenisés. L’annonce originale d’Ondo présentait le réseau comme une base pour l’émission, le trading, le prêt, la gestion du collatéral et la distribution cross-chain.

Le développement d’Ondo Perps a mis en lumière un problème plus immédiat. Une blockchain publique obtient la confiance en distribuant l’exécution et la vérification des transactions sur plusieurs nœuds, en répliquant l’état et en rendant l’activité observable. Ces propriétés sont précieuses pour le règlement, mais elles peuvent être contre-productives pour le trading institutionnel. L’exécution répliquée ajoute de la latence, tandis que la transparence des flux d’ordres et des positions peut exposer les stratégies, créer des risques de front-running et rendre plus difficile pour les entreprises réglementées de respecter leurs obligations de confidentialité et de meilleure exécution. Ondo a donc conclu que la construction d’un autre Layer 1 conventionnel ne résoudrait pas directement le goulot d’étranglement rencontré par sa première application majeure de trading.

Ondo décrit le nouveau modèle comme une évolution plutôt qu’un rejet de la mission initiale. Cette distinction est importante. L’entreprise n’a pas abandonné le règlement on-chain ni la vérifiabilité ; elle a abandonné l’hypothèse selon laquelle l’exécution, la vérification et le règlement doivent tous se produire dans le même environnement. Ondo Network déplace l’activité de trading sensible au temps vers une couche d’exécution spécialisée tout en conservant les blockchains publiques comme infrastructure durable de règlement et d’engagement d’état. En pratique, Ondo traite la blockchain comme un composant d’une pile financière plutôt que de lui demander d’assurer toutes les fonctions.

Comment Ondo Network sépare l’exécution du règlement

Ondo Network exécute la logique applicative en privé au sein d’enclaves sécurisées, communément associées aux environnements d’exécution de confiance. Ces environnements isolés matériellement sont conçus pour empêcher les parties externes, y compris les opérateurs d’infrastructure, de visualiser ou de modifier les données sensibles pendant l’exécution du logiciel approuvé. Un ensemble distribué d’attesteurs vérifie que l’enclave exécute du code autorisé et aide à connecter ses résultats aux blockchains publiques. Les transferts d’actifs sont réglés on-chain, et l’architecture est destinée à engager éventuellement l’état réglé sur un registre public, créant ainsi un enregistrement permanent distinct du processus d’exécution. L’explication technique d’Ondo soutient que cette division peut offrir des performances proches de celles d’une bourse centralisée sans obliger les utilisateurs à renoncer à la garde ou à exposer leurs positions publiquement.

L’architecture peut être comprise comme trois couches spécialisées. L’enclave gère l’exécution rapide et privée ; les attesteurs vérifient le logiciel et l’environnement d’exécution ; et les blockchains publiques assurent le règlement final des actifs et un enregistrement immuable de l’état. Ondo propose également d’ouvrir les journaux d’exécution signés à des observateurs indépendants qui peuvent rejouer l’activité et contester les transitions d’état invalides. Avec le temps, les incitations proof-of-stake pourraient soutenir ces rôles de vérification et pénaliser les comportements malhonnêtes. Le réseau n’est pas une blockchain aujourd’hui, mais il pourrait acquérir progressivement des propriétés semblables à celles d’une blockchain à mesure que l’attestation, la surveillance et la sécurité deviennent plus distribuées.

Cette structure ressemble à la direction modulaire déjà visible dans l’industrie blockchain au sens large. Les Rollups séparent l’exécution du règlement, les systèmes de disponibilité des données se spécialisent dans la publication des données de transaction, et les systèmes de preuve permettent à un environnement de vérifier le calcul effectué ailleurs. Ondo applique un principe similaire aux marchés institutionnels mais privilégie la confidentialité et les performances d’exécution. Le résultat n’est ni une chaîne publique conventionnelle ni un moteur de correspondance centralisé. Il s’agit d’une architecture hybride tentant de combiner le calcul privé, la vérification distribuée, le contrôle des actifs sans garde et le règlement public.

Pourquoi Ondo Perps est le point de départ stratégique

Ondo Perps est la première application construite sur Ondo Network. Elle est conçue pour fournir un trading de contrats à terme perpétuels 24h/24 et 7j/7 tout en permettant aux actifs du monde réel tokenisés d’être utilisés nativement comme collatéral. Cela est stratégiquement important car l’utilité du collatéral peut créer une demande plus persistante que la seule émission. Un bon du Trésor ou une action tokenisé qui représente simplement une exposition économique reste principalement un produit de détention. Une fois que le même actif peut supporter des positions sur marge, des prêts, de la couverture ou des produits structurés, il devient un collatéral financier productif et peut générer de l’activité à travers plusieurs couches du marché.

Les actifs tokenisés pourraient également améliorer l’efficacité du capital pour les utilisateurs détenant une exposition aux marchés traditionnels. Un investisseur pourrait éventuellement conserver son exposition à un bon du Trésor tokenisé ou à une position en actions tout en l’utilisant pour soutenir une transaction dérivée distincte, au lieu de vendre l’actif et de convertir le produit en un instrument de marge conventionnel. Pour la plateforme, cela crée une valeur potentielle à travers les dépôts de collatéral, le volume de trading, les liquidations, les taux de financement et le règlement. Pour les utilisateurs, cependant, l’avantage dépend de décotes de collatéral prudentes, d’une tarification fiable, d’une liquidité de liquidation profonde et d’un traitement clair des événements tels que les dividendes, les fractionnements d’actions, les fermetures de marché et les suspensions de trading.

Les marchés perpétuels constituent un premier test exigeant car ils rendent rapidement visibles les faiblesses. Le système doit traiter les ordres avec une faible latence, maintenir des calculs de marge précis, mettre à jour les prix en continu et liquider les positions avant que les pertes ne dépassent le collatéral disponible. Ces exigences deviennent plus complexes lorsque le collatéral est lié à un marché sous-jacent qui ne trade pas en continu. Les divulgations de produit d’Ondo notent que la liquidité peut diminuer, les spreads peuvent s’élargir et les prix des tokens peuvent diverger des titres sous-jacents en dehors des heures de trading. Les actifs tokenisés n’éliminent donc pas les limitations des horaires d’exploitation et de la découverte des prix des marchés traditionnels simplement parce que les tokens peuvent se déplacer on-chain. La documentation produit d’Ondo identifie directement ces risques hors heures de trading.

La concurrence des RWA va au-delà de l’émission

La première phase de croissance des RWA était centrée sur la mise des actifs on-chain. Les plateformes rivalisaient grâce aux structures réglementaires, à la qualité des réserves, aux réseaux de distribution, aux juridictions prises en charge et au nombre de produits tokenisés disponibles. Ces facteurs restent essentiels, mais une émission réussie devient de plus en plus la porte d’entrée vers une compétition plus large. La prochaine couche de concurrence concerne ce que les utilisateurs peuvent faire avec les actifs après leur émission : où ils peuvent trader, s’ils peuvent être engagés comme collatéral, avec quelle efficacité ils peuvent être transférés à travers les réseaux, et si les institutions peuvent accéder aux fonctions de marché familières sans accepter les contraintes d’exécution de la chaîne publique.

Ondo a déjà établi une base significative d’émission et de distribution. En mai 2026, l’entreprise a rapporté que les actions Ondo avaient dépassé 1 milliard de dollars de valeur totale verrouillée, atteint 18 milliards de dollars de volume de trading cumulé et proposé plus de 260 actions américaines et ETF tokenisés sur Ethereum, Solana et BNB Chain. Elle a également signalé une part de marché supérieure à 70 % parmi les émetteurs d’actions tokenisées, citant RWA.xyz. Ce sont des chiffres rapportés par l’entreprise, mais ils illustrent pourquoi la prochaine contrainte d’Ondo pourrait ne plus être la disponibilité des produits tokenisés. La question stratégique est de savoir comment convertir une base d’actifs croissante en un marché de capitaux fonctionnel. La mise à jour de mai 2026 d’Ondo fournit les chiffres sous-jacents.

Cela change la source d’avantage concurrentiel de l’industrie. Un émetteur peut gagner des frais sur la frappe et la gestion des actifs, mais un réseau de trading peut potentiellement capturer une plus grande partie du cycle de vie financier grâce à l’exécution, au financement, aux services de collatéral, à la gestion des risques et au règlement. La liquidité crée ses propres effets de réseau : les traders préfèrent les places offrant de meilleurs prix et des carnets d’ordres plus profonds, tandis que les teneurs de marché préfèrent les places avec plus de flux d’ordres et du collatéral réutilisable. Si Ondo peut connecter ses actifs tokenisés à ces fonctions, son portefeuille de produits devient plus difficile à reproduire qu’une collection d’enveloppes représentant des titres traditionnels.

Où Ondo Network peut capturer de la valeur

Ondo Network pourrait devenir la couche de coordination reliant les actifs tokenisés, les traders, les teneurs de marché, les dépositaires, les blockchains et les fournisseurs de liquidité traditionnels. L’entreprise affirme que l’infrastructure n’est pas limitée aux contrats à terme perpétuels et pourrait soutenir les marchés au comptant, le prêt, les produits structurés et les rails de règlement. Chaque application augmenterait l’utilité du même actif et concentrerait potentiellement plus de liquidité au sein de l’écosystème Ondo. Au lieu de dépendre entièrement de la demande pour des produits tokenisés individuels, Ondo pourrait bénéficier de l’utilisation répétée de ces produits à travers plusieurs activités financières.

La transition réduit également l’importance de posséder un Layer 1 séparé comme une fin en soi. Les nouvelles chaînes font face à des exigences de sécurité coûteuses, à une liquidité initiale limitée, à des utilisateurs fragmentés, à des risques de pontage et à la nécessité de persuader les développeurs et les institutions d’adopter un autre environnement d’exécution. Ondo Network peut théoriquement régler sur les blockchains publiques existantes tout en plaçant sa différenciation dans la couche de trading. Cela permet à Ondo d’atteindre les actifs et les utilisateurs sur plusieurs chaînes sans forcer le marché à migrer vers un nouveau réseau de base.

Cela ne signifie pas que les blockchains publiques sont devenues moins importantes. Leur rôle devient plus étroit et arguably plus défendable : détenir des actifs, appliquer les transferts et fournir un règlement vérifiable indépendamment. Le réseau d’exécution rivalise sur les performances et la conception du marché, tandis que les blockchains établies fournissent la sécurité et la distribution. Le pari stratégique d’Ondo est que la position la plus précieuse dans la pile RWA pourrait appartenir à la plateforme coordonnant la liquidité et le collatéral à travers les chaînes, plutôt qu’à l’opérateur d’un autre registre polyvalent.

Comment Ondo Network diffère des modèles de marché existants

Par rapport à une bourse centralisée, Ondo Network vise à permettre aux utilisateurs de conserver le contrôle sur leurs actifs et de vérifier que le logiciel d’exécution approuvé a produit le résultat enregistré. Une place centralisée contrôle généralement la garde, la correspondance, les registres internes et le règlement, obligeant les clients à faire confiance au bilan et aux contrôles opérationnels de l’opérateur. La séparation de l’exécution et du règlement on-chain par Ondo pourrait réduire une partie de cette concentration de contrepartie, bien que le niveau pratique de protection dépende de la manière dont les retraits, les procédures d’urgence, les échecs d’attestation et les transitions d’état contestées sont gérés.

Par rapport à une bourse décentralisée entièrement on-chain, Ondo sacrifie la transparence universelle de l’exécution en échange de la confidentialité et d’une latence plus faible. Cet arbitrage peut séduire les institutions et les teneurs de marché professionnels qui ne souhaitent pas que leurs positions et leurs flux d’ordres soient visibles publiquement. Cela réduit également la composabilité au moment de l’exécution car d’autres smart contracts ne peuvent pas nécessairement inspecter ou interagir avec l’état privé en temps réel. Ondo doit donc prouver que la vérification post-trade et le règlement public fournissent suffisamment de transparence sans recréer les hypothèses de confiance d’une place centralisée.

Par rapport aux émetteurs de RWA axés principalement sur la frappe et le rachat, Ondo construit verticalement dans l’infrastructure du marché secondaire entourant ses produits. Cela pourrait renforcer la distribution et l’utilité du collatéral, mais introduit également une complexité opérationnelle et réglementaire supplémentaire. L’émission d’un actif, l’exploitation d’un marché dérivé, la gestion de la marge et la coordination du règlement sont des activités distinctes dans de nombreux systèmes juridiques. L’intégration technique ne combine pas automatiquement leur traitement réglementaire.

Les principaux risques qu’Ondo doit encore résoudre

Le premier risque majeur est la dépendance aux enclaves sécurisées. Les environnements d’exécution de confiance peuvent protéger le calcul confidentiel, mais leur sécurité dépend du matériel, du micrologiciel, des procédures d’attestation à distance, de la gestion des clés et de l’absence de canaux auxiliaires exploitables. L’affirmation selon laquelle seul le code approuvé est exécuté doit être testable indépendamment, et le système nécessite une réponse crédible si un fournisseur d’enclave, un composant logiciel ou une clé cryptographique est compromis. L’élargissement de l’ensemble des attesteurs peut réduire la dépendance à un seul opérateur, mais la décentralisation doit être mesurée par le contrôle réel sur les mises à niveau, les clés, les engagements d’état et les procédures de récupération.

Le deuxième risque est l’infrastructure de marché. Le collatéral d’actifs tokenisés nécessite des prix fiables, des paramètres de risque prudents, des voies de liquidation liquides et une gestion claire des actions corporatives. Une action tokenisée peut trader en continu même lorsque sa bourse sous-jacente est fermée, créant des périodes où les prix de référence sont obsolètes ou la liquidité disponible est limitée. De grands écarts à la réouverture du marché sous-jacent pourraient modifier rapidement les valeurs du collatéral. Ondo Perps doit donc gérer à la fois l’effet de levier continu de style crypto et les discontinuités des marchés traditionnels.

Le troisième risque est la liquidité. La performance technique ne peut pas créer à elle seule des marchés profonds. Ondo aura besoin de teneurs de marché compétitifs, d’un accès fiable aux actifs sous-jacents, de places de couverture efficaces et d’une demande organique suffisante pour empêcher l’activité de trading de devenir dépendante des subventions. Enfin, la frontière réglementaire peut être plus conséquente que l’architecture. Les actions Ondo fournissent une exposition économique aux titres sous-jacents mais ne sont pas elles-mêmes les actions, ETF ou ADR qu’elles référencent, et leur disponibilité reste soumise à des restrictions juridictionnelles. L’ajout de dérivés à effet de levier et de collatéralisation croisée pourrait introduire d’autres exigences en matière de licence, de divulgation, de protection des investisseurs et de conduite de marché.

Ondo abandonne-t-il la blockchain ou affine-t-il son rôle ?

La décision d’Ondo est mieux comprise comme une réallocation des fonctions que comme un retrait de la blockchain. La proposition originale d’Ondo Chain tentait de placer l’émission, la vérification, la sécurité, la conformité, les oracles, le pontage et l’exécution des applications dans un Layer 1 spécialisé unique. Ondo Network réduit le problème en plaçant l’exécution privée et sensible à la latence dans des enclaves sécurisées, la vérification distribuée avec des attesteurs et le règlement des actifs sur des chaînes publiques. L’objectif reste un marché de capitaux on-chain, mais l’entreprise ne considère plus une blockchain autonome comme le centre nécessaire de ce marché.

L’implication plus profonde est que la concurrence des RWA devient une compétition de structure de marché. Tokeniser un actif établit sa représentation numérique ; cela ne crée pas automatiquement de la liquidité, un collatéral efficace, une exécution professionnelle ou un règlement fiable. Ondo parie que ces fonctions en aval détermineront quelles plateformes captureront une valeur durable. Si le modèle fonctionne, Ondo Network pourrait transformer l’entreprise d’un émetteur d’actifs tokenisés en un fournisseur plus large de trading et de règlement institutionnels. S’il échoue, les causes probables ne seront pas une pénurie de produits tokenisés, mais une confiance insuffisante dans le modèle d’exécution, une liquidité superficielle, des contrôles de risque faibles ou une réglementation non résolue.

Conclusion

Le pivot d’Ondo montre que le marché des RWA arrive à maturité au-delà de la question de savoir quels actifs peuvent être tokenisés. La question plus importante est de savoir si ces actifs peuvent soutenir des marchés liquides, privés, efficaces en capital et vérifiables. En séparant l’exécution du règlement, Ondo Network tente de préserver les propriétés les plus fortes des blockchains publiques tout en répondant aux exigences du trading institutionnel. Son succès dépendra de la capacité des enclaves sécurisées et de l’attestation distribuée à fournir une vérification crédible, de la capacité d’Ondo Perps à attirer une liquidité durable et de l’acceptation par les régulateurs d’une pile financière qui englobe les titres tokenisés, le trading à effet de levier et le règlement multichaîne.

Avertissement sur les risques : Cet article est fourni à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil en investissement. Les actifs numériques et les produits financiers tokenisés comportent des risques substantiels de marché, de liquidité, technologiques, de contrepartie et réglementaires. Les lecteurs doivent mener leurs propres recherches et évaluer leur situation individuelle avant de prendre des décisions financières.