Não vamos nos animar com uma economia que parece crescer apesar dos juros altos, diz economista do BTG

Em 2025, o Brasil cresceu cerca de 2,3%, mesmo em um ambiente de juros elevados e com inflação de 4,3%, e registrou nova queda da taxa de desemprego, segundo avaliação de Mansueto Almeida, sócio e economista-chefe do BTG Pactual, durante o BTG Summit 2026 em São Paulo nesta quarta-feira (25).

Apesar da expansão do PIB e da nova queda da taxa de desemprego também registradas no período, o economista alerta:

Mansueto destaca ainda que o crescimento no período foi puxado pela indústria extrativa, (produção de petróleo) e agricultura, o que, segundo ele, é uma notícia boa; no entanto, pontua que o que salvou o crescimento do ano passado decorreu de fatores estruturais no Brasil que vêm acontecendo há anos.

“O ano de juros muito altos machuca bastante o varejo e a indústria de transformação. Olhando para o índice agregado do crescimento, fomos salvos pela indústria extrativa (produção de petróleo), enquanto produtores mais sensíveis ao crédito tiveram comportamento ruim”, ressaltou.

Brasil cresce acima das expectativas, mas tem o maior juro real do mundo

Mansueto resgata dados de crescimento ao longo dos anos, que superaram as estimativas do mercado desde 2021:

• Em 2021, a expectativa era de 2,5%, mas o PIB cresceu 5,2%
• Em 2022, o crescimento foi de 3%
• Em 2023, mesmo com incerteza fiscal e curva de juros em alta, o PIB avançou 3,2%
• Em 2024, já em ciclo de corte de juros iniciado em agosto de 2023, o crescimento foi de 3,4%
• Em 2025, com juros novamente elevados, a expansão é de 2,3%, em meio à queda da taxa de desemprego

O mercado projeta juros de 12% ao fim do ano e inflação de 3,9%, o que implica juro real elevado, próximo de 8%.

Mansueto atribui como resposta ao cenário de juros altos o crescimento do gasto público excessivo no país. Segundo o especialista, somados os últimos quatro anos e o que já está aprovado para gasto do setor público do governo federal este ano, teremos um crescimento real de 20%, o que é considerado alto diante do cenário de desemprego em queda, a uma taxa de 5,1%.

O especialista avalia: “um governo que gasta muito puxa a inflação para cima e a única forma de trazer a inflação para baixo é trabalhando com a maior taxa de juros real do mundo. Então, isso não é equilíbrio”.

Bolsa sobe 25% em dólar, mas o mérito vem de fora

Neste ano, a Bolsa brasileira acumula alta de 25% em dólar, considerando a valorização frente ao real. Mansueto estabelece a comparação do desempenho do câmbio no início do ano passado, quando a taxa era R$ 6,20, e hoje está R$ 5,15. Apesar do bom desempenho o economista, destaca que uma parte grande desse movimento vem de fora.

Segundo o economista-chefe do BTG, os Estados Unidos, há mais de cinco anos, é o grande absorvedor de liquidez do mundo, mas no momento que se tem um pouco de incerteza da política econômica do governo americano, ocorre a rotação de carteira; movimento muito nítido, mesmo que seja num volume pequeno, de um dinheiro que deixa de entrar nos Estados Unidos, ou que sai do país para a América Latina e o Brasil.

De acordo com dados divulgados nesta semana, China e Brasil foram os dois países que mais captaram recursos entre emergentes em renda variável e renda fixa. Segundo Mansueto, esse movimento muito forte de bolsa e de valorização da nossa moeda foi atraído por dois motivos: os juros muito altos e o clima de incerteza nos Estados Unidos, que levou a rotação de carteira como uma forma de proteção.

Petróleo e agro evitaram resultado pior

Durante o evento, o economista ressaltou que o crescimento de 2025 foi sustentado principalmente pela indústria extrativa, com destaque para a produção e exportação de petróleo, e pela agricultura.

Segundo Mansueto, a agricultura é o único setor da economia brasileira que, há mais de 30 anos, apresenta crescimento consistente de produtividade acima de 3% ao ano.

Ele reforçou que o avanço decorre de fatores estruturais acumulados ao longo do tempo, não de políticas recentes. Enquanto isso, setores dependentes de crédito sofreram impacto direto.

A indústria de transformação, que havia crescido 4% em 2024, registrou queda de 0,2% em 2025.

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Juros de 7% são termômetro para o investidor

Em sua exposição no evento, Mansueto chamou atenção para o nível dos juros de longo prazo, hoje próximos de 7% reais ao ano.

Para o economista, os juros longos são um termômetro do risco percebido pelo investidor ao financiar o governo brasileiro por prazos de 10, 20 ou 30 anos.

Dezembro de 2024 foi o pior mês da história em saída de recursos

Segundo Mansueto, os problemas do Brasil hoje são exatamente os mesmos do final de 2024, que foi um ano muito ruim, considerando a decepção com a política e com os programas fiscais que o governo prometeu para anunciar após a eleição municipal.

Em 2024, o real acumulou desvalorização de 27%, ficando entre as cinco piores moedas do mundo. O movimento ocorreu após o anúncio, em novembro daquele ano, de um pacote fiscal que buscava controlar gastos e ampliar a faixa de isenção do Imposto de Renda.

O mercado reagiu negativamente diante da incerteza sobre o tamanho do ajuste, “porque não sabia se seria um programa de 30, 40, 60, 80 ou 100 bilhões de reais”, segundo o especialista.

“Isso colocou a nossa moeda entre as cinco piores do mundo em 2024. E a gente começou 2025 com a curva de juros sinalizando que o Brasil seria um país que nos próximos 10 anos teria juros nominais de 16% ao ano. Os problemas do Brasil hoje são exatamente os mesmos do final de 2024: no final desse ano, o juro real ficou entre 7,5% e 8%. Ele hoje é um pouco menor, mas 7% de juro real no título de longo prazo, isso não é equilíbrio em nenhum lugar do mundo”, concluiu.

Queda do desemprego e redução da participação

O desemprego encerrou o ano de 2025 a uma taxa de 5,1%; no entanto, Mansueto destacou a redução da taxa de participação — indicador que mede quantas pessoas em idade ativa estão trabalhando ou procurando emprego.

Segundo ele, se parte dessas pessoas não tivesse deixado o mercado de trabalho, o desemprego poderia estar em 5,8%. Ele afirmou ainda que ninguém consegue explicar a queda da participação no segundo semestre, quando a economia já mostrava sinais de enfraquecimento.

Outro ponto de atenção, segundo o economista, é que o crescimento forte do desemprego do ano passado ocorreu em setores pouco sensíveis a juros. Saúde, educação e tecnologia de informação, contexto agravado pela maior contratação de estados e municípios.

“Considerando a PNAD desde o início da série histórica, em 2012, no ano passado, tivemos a maior participação de empregados do setor público na força de trabalho. Precisamos nos atentar ao fato de que o próximo governo terá que, necessariamente, controlar o crescimento do gasto público, senão teremos um cenário desafiador e com riscos muito maiores do que os dos últimos quatro anos”, destaca Mansueto.

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Gastos com previdência ampliam rigidez fiscal

Mansueto menciona que o crescimento do gasto ligado à Previdência no Brasil tem um fator incomum a outros países no cenário de aumento real do valor das aposentadorias — em geral, os países do mundo como França, Espanha e Estados Unidos protegem o valor da aposentadoria, que no início do ano são corrigidas pela inflação.

Já no Brasil, cerca de 50% do gasto previdenciário tem um aumento real nos valores das aposentadorias, isso porque no Brasil, a aposentadoria é vinculada ao salário mínimo.

O economista destaca dados divulgados nesta quarta-feira que comprovam o mercado de trabalho ainda muito aquecido e considera que a atual dinâmica do mercado de trabalho com baixo índice de desemprego puxa o salário de contratação para cima, fatores que dispensariam aumentos reais tão grandes do salário mínimo.

Segundo Mansueto, isso afeta o gasto com previdência e torna muito difícil qualquer ajuste fiscal.

Arrecadação sobe, mas gastos do governo também aumentam

Mansueto destaca a melhora dos números fiscais no último ano, no entanto, ela é atribuída ao aumento da arrecadação de impostos e não à redução dos gastos públicos.

“No início desse governo, em 2023, o déficit primário foi de 2,4% do PIB, equivalente a 240 bilhões de reais. A gente vai terminar esse governo com um déficit primário em mais ou menos 50 bilhões de reais, que corresponde a uma melhora de 2 pontos do PIB. Só que grande parte dessa melhora não veio do controle de gasto, veio de aumento de carga tributária, ” esxplica.

O economista complementa que o governo, consistentemente, foi atrás de mais receita, alguma justificada e outra não. E, ao mesmo tempo em que quer incentivar o crédito, aumenta a IOF, que é o imposto sobre o crédito.

“Em relação a janeiro do ano passado, tivemos um crescimento real da arrecadação de aproximadamente 3,4%. Podemos olhar para os próximos 2, 3 ou 4 anos, para o próximo governo, e acreditar que todos os anos a arrecadação crescerá acima do PIB? Não, porque o Brasil tem a maior taxa de juro real do mundo”, afirmou.

Dívida pode chegar a 83,6% do PIB

Relatório do Tesouro Nacional divulgado em janeiro estima que a dívida pública encerrará o governo em 83,6% do PIB, pior que a previsão do mercado.

Entre 2023 e 2026, destaca Mansueto, o crescimento médio anual deve ficar próximo de 2,5%, enquanto a dívida avançará entre 10 e 12 pontos percentuais do PIB, de forma que o país termine esse governo com a dívida acima de 80% do PIB.

“Para a gente sonhar em recuperar o grau de investimento, a gente vai ter que mudar essa dinâmica da dívida, por meio do esforço fiscal do governo para mostrar ao mercado que o crescimento do gasto será menor, logo a pressão inflacionária será menor e nós poderemos receber juros menores”, alertou o economista.

“No primeiro ano desse governo, o déficit nominal foi de 8,8% do PIB e vai terminar com déficit nominal de 8,4%. O déficit nominal de 8% do PIB é um número muito alto para o padrão de desequilíbrio que temos hoje em vários países do mundo”, explicou.

Enquanto países como Inglaterra, França e os Estados Unidos, que também lidam com problema fiscal, o déficit nominal varia entre 5% e 6% do PIB, no Brasil é de 8,5%. Isso, segundo Mansueto, leva a uma pressão de juros que agrava o crescimento da dívida pública. Para o próximo governo, segundo o especialista, o maior desafio será controlar o crescimento do gasto público.

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Projeções para os juros e economia nos próximos anos

Projeções do BTG apontam que 2026 deve terminar com déficit primário de 0,4% do PIB, com juros em 12%, que é um juro real considerado alto, uma vez que a inflação esperada é 3,9%.

Para 2027, é prevista uma taxa de juros de 10,5%, que ainda permanecerá em dois dígitos, além da inflação de 3,5%. O economista, no entanto, alerta que qualquer mudança, por menor que seja, pode abalar essas projeções.

Ele concluiu que, sem mudança estrutural na trajetória das despesas, o país continuará operando com juros reais elevados, crescimento moderado e pressão sobre a dívida pública — fatores que influenciam decisões de investimento de longo prazo.

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