Управляющий партнер Dragonfly Хасиб Куреши усилил свою защиту оценки Ethereum, утверждая, что критики используют неверную финансовую структуру и что ETH следует анализировать скорее как Amazon на ранней стадии, чем как зрелую "ценную" акцию. Выступая на Milk Road Show 9 декабря 2025 года, Куреши вернулся к своему ставшему вирусным столкновению по оценке с инвестором Сантьяго "Санти" Сантосом, организованному ThreadGuy, которое возобновило дебаты о том, как оценивать блокчейны первого уровня. В основе тезиса Куреши лежит простое, но спорное утверждение: доход от комиссий в Ethereum фактически является чистой маржой и должен рассматриваться как прибыль, а не как "доход" в традиционном корпоративном смысле. "У блокчейнов нет дохода. У них есть прибыль", - сказал он. "Когда сети взимают комиссии, это прибыль. У сети нет расходов. Сети не оплачивают расходы, верно? Для Ethereum нет затрат на хостинг AWS." Куреши опровергает утверждения о переоценке Ethereum Сантос утверждал, что Ethereum торгуется с коэффициентом "более 300" к продажам, называя эти уровни цены к продажам (P/S) "смущающими" по сравнению с традиционными компаниями и предполагая, что оценки "намного опережают возможности". Куреши не оспаривал величину мультипликаторов, но отверг P/S как правильный подход. Связанное чтение: Ethereum видит крупнейший приток на Binance с 2023 года – предупреждающий знак? "Он настаивал в дебатах, что правильный способ смотреть на эти вещи - это цена продаж. Так что если посмотреть на цену продаж для Ethereum, это что-то около 380. Если посмотреть на Amazon, я думаю, Amazon достиг максимума цены продаж 42. И это было во время пузыря", - сказал Куреши. Он возразил, что для блокчейна то, что инвесторы в акции назвали бы "продажами", ближе к ВВП или GMV он-чейн экономики, что не измеряется напрямую на уровне протокола. Единственная чистая, наблюдаемая линия - это доход от комиссий, который он рассматривает как чистую прибыль. "Продажи в некотором смысле похожи на ВВП блокчейна, который мы не измеряем", - утверждал он. "Правильно понимать для сети - это прибыль... Правильно понимать, какова прибыль Ethereum по отношению к прибыли Amazon." Это открывает дверь для аналогии с Amazon. Куреши подчеркнул, что Amazon откладывал прибыльность почти на два десятилетия, чтобы отдать приоритет росту, но публичные рынки все равно присваивали ему чрезвычайно высокие мультипликаторы прибыли. "Amazon буквально не получал прибыли, никакой прибыли, пока не прошло примерно 20 лет как бизнес", - сказал он. "В году, я думаю, это был 2013... у Amazon был коэффициент PE... более 600, тогда как сегодня коэффициент PE Ethereum, конечно, составляет около 380." Поскольку P/S и P/E Ethereum сходятся при его предположении "комиссии = прибыль", аргумент Куреши заключается в том, что инвесторы должны сравнивать мультипликатор ETH 300-380x с историей P/E Amazon, а не с его гораздо более низким P/S, если они вообще собираются использовать единый заголовочный коэффициент. Более широкий контекст, подчеркнул он, заключается в том, что Ethereum и другие L1 все еще находятся в экспоненциальной фазе развития, больше похожей на раннюю инфраструктуру интернета или электронной коммерции, чем на плательщиков дивидендов позднего цикла. Связанное чтение: Ethereum приближается к критической точке принятия решения: бычий прорыв или более глубокое погружение? "Эта технология со временем становится все больше и больше. Она поглощает весь мир финансов с того места, где она начиналась", - сказал он, ссылаясь на свое эссе "В защиту экспоненциальных функций". "Ни одна из [этих технологий] не начала сразу же приносить кучу прибыли в первые пять или даже 10 лет." Несмотря на неровное движение цен и низкую эффективность альткоинов по сравнению с акциями ИИ и золотом, Куреши сказал, что его убежденность в долгосрочном тезисе Ethereum усилилась, а не ослабла, благодаря публичным дебатам. "Если что-то и изменилось, я стал более уверен в своей точке зрения", - сказал он, добавив, что за последние месяцы ничего существенного не изменилось, чтобы оправдать серьезное переосмысление портфеля. "Что именно изменилось за последние 2 месяца между, знаете, ETH, достигающим примерно 4 800 долларов, и ETH на уровне 3 000 долларов? Ответ практически ничего." Поделился некоторыми размышлениями после дебатов о моем споре по L1 с @santiagoroel, моим опровержением против пессимистов "крипто - это просто большое казино", и где, по моему мнению, мы находимся в макроцикле крипто 👇 https://t.co/9uMJFuLVrX — Haseeb ＞|＜ (@hosseeb) 9 декабря 2025 г. Для Куреши настоящее изменение позиции потребовало бы четкого опровержения основных предположений - таких как квантовый взлом криптографии или структурный коллапс спроса на стейблкоины в сети. Краткосрочные колебания, по его мнению, - это просто маятник настроений, движущийся вокруг все еще фиксированного фундаментального якоря. Его послание скептикам заключается в том, что если рынки терпели Amazon при 600-кратной прибыли, пока он масштабировался до доминирующей платформы, отвергать Ethereum примерно при 300-380x только на основании аргумента "слишком высокий P/S" аналитически непоследовательно. На момент публикации ETH торговался по цене 3 325 долларов. Изображение создано с помощью DALL.E, график от TradingView.comУправляющий партнер Dragonfly Хасиб Куреши усилил свою защиту оценки Ethereum, утверждая, что критики используют неверную финансовую структуру и что ETH следует анализировать скорее как Amazon на ранней стадии, чем как зрелую "ценную" акцию. Выступая на Milk Road Show 9 декабря 2025 года, Куреши вернулся к своему ставшему вирусным столкновению по оценке с инвестором Сантьяго "Санти" Сантосом, организованному ThreadGuy, которое возобновило дебаты о том, как оценивать блокчейны первого уровня. В основе тезиса Куреши лежит простое, но спорное утверждение: доход от комиссий в Ethereum фактически является чистой маржой и должен рассматриваться как прибыль, а не как "доход" в традиционном корпоративном смысле. "У блокчейнов нет дохода. У них есть прибыль", - сказал он. "Когда сети взимают комиссии, это прибыль. У сети нет расходов. Сети не оплачивают расходы, верно? Для Ethereum нет затрат на хостинг AWS." Куреши опровергает утверждения о переоценке Ethereum Сантос утверждал, что Ethereum торгуется с коэффициентом "более 300" к продажам, называя эти уровни цены к продажам (P/S) "смущающими" по сравнению с традиционными компаниями и предполагая, что оценки "намного опережают возможности". Куреши не оспаривал величину мультипликаторов, но отверг P/S как правильный подход. Связанное чтение: Ethereum видит крупнейший приток на Binance с 2023 года – предупреждающий знак? "Он настаивал в дебатах, что правильный способ смотреть на эти вещи - это цена продаж. Так что если посмотреть на цену продаж для Ethereum, это что-то около 380. Если посмотреть на Amazon, я думаю, Amazon достиг максимума цены продаж 42. И это было во время пузыря", - сказал Куреши. Он возразил, что для блокчейна то, что инвесторы в акции назвали бы "продажами", ближе к ВВП или GMV он-чейн экономики, что не измеряется напрямую на уровне протокола. Единственная чистая, наблюдаемая линия - это доход от комиссий, который он рассматривает как чистую прибыль. "Продажи в некотором смысле похожи на ВВП блокчейна, который мы не измеряем", - утверждал он. "Правильно понимать для сети - это прибыль... Правильно понимать, какова прибыль Ethereum по отношению к прибыли Amazon." Это открывает дверь для аналогии с Amazon. Куреши подчеркнул, что Amazon откладывал прибыльность почти на два десятилетия, чтобы отдать приоритет росту, но публичные рынки все равно присваивали ему чрезвычайно высокие мультипликаторы прибыли. "Amazon буквально не получал прибыли, никакой прибыли, пока не прошло примерно 20 лет как бизнес", - сказал он. "В году, я думаю, это был 2013... у Amazon был коэффициент PE... более 600, тогда как сегодня коэффициент PE Ethereum, конечно, составляет около 380." Поскольку P/S и P/E Ethereum сходятся при его предположении "комиссии = прибыль", аргумент Куреши заключается в том, что инвесторы должны сравнивать мультипликатор ETH 300-380x с историей P/E Amazon, а не с его гораздо более низким P/S, если они вообще собираются использовать единый заголовочный коэффициент. Более широкий контекст, подчеркнул он, заключается в том, что Ethereum и другие L1 все еще находятся в экспоненциальной фазе развития, больше похожей на раннюю инфраструктуру интернета или электронной коммерции, чем на плательщиков дивидендов позднего цикла. Связанное чтение: Ethereum приближается к критической точке принятия решения: бычий прорыв или более глубокое погружение? "Эта технология со временем становится все больше и больше. Она поглощает весь мир финансов с того места, где она начиналась", - сказал он, ссылаясь на свое эссе "В защиту экспоненциальных функций". "Ни одна из [этих технологий] не начала сразу же приносить кучу прибыли в первые пять или даже 10 лет." Несмотря на неровное движение цен и низкую эффективность альткоинов по сравнению с акциями ИИ и золотом, Куреши сказал, что его убежденность в долгосрочном тезисе Ethereum усилилась, а не ослабла, благодаря публичным дебатам. "Если что-то и изменилось, я стал более уверен в своей точке зрения", - сказал он, добавив, что за последние месяцы ничего существенного не изменилось, чтобы оправдать серьезное переосмысление портфеля. "Что именно изменилось за последние 2 месяца между, знаете, ETH, достигающим примерно 4 800 долларов, и ETH на уровне 3 000 долларов? Ответ практически ничего." Поделился некоторыми размышлениями после дебатов о моем споре по L1 с @santiagoroel, моим опровержением против пессимистов "крипто - это просто большое казино", и где, по моему мнению, мы находимся в макроцикле крипто 👇 https://t.co/9uMJFuLVrX — Haseeb ＞|＜ (@hosseeb) 9 декабря 2025 г. Для Куреши настоящее изменение позиции потребовало бы четкого опровержения основных предположений - таких как квантовый взлом криптографии или структурный коллапс спроса на стейблкоины в сети. Краткосрочные колебания, по его мнению, - это просто маятник настроений, движущийся вокруг все еще фиксированного фундаментального якоря. Его послание скептикам заключается в том, что если рынки терпели Amazon при 600-кратной прибыли, пока он масштабировался до доминирующей платформы, отвергать Ethereum примерно при 300-380x только на основании аргумента "слишком высокий P/S" аналитически непоследовательно. На момент публикации ETH торговался по цене 3 325 долларов. Изображение создано с помощью DALL.E, график от TradingView.com