การที่การแลกเปลี่ยนกำหนดรูปแบบวัฏจักรตลาดโดยไม่ต้องเทรดแม้แต่โพซิชันเดียว

การแลกเปลี่ยน (Exchanges) แทบไม่เคยถูกพูดถึงในฐานะผู้เข้าร่วมตลาด โดยทั่วไปมักถูกมองว่าเป็นโครงสร้างพื้นฐานที่เป็นกลาง - แพลตฟอร์มที่ผู้ซื้อและผู้ขายมาพบกัน แต่มุมมองนั้นพลาดบางสิ่งที่สำคัญไป

Exchanges รวมศูนย์สภาพคล่อง กำหนดเงื่อนไขเลเวอเรจ และควบคุมการเข้าถึงการลิสต์รายการ การตัดสินใจเหล่านี้กำหนดทิศทางการเคลื่อนที่ของเงินทุนในตลาดทุกช่วงของวัฏจักร Exchange ไม่ได้อยู่นอกตลาด แต่ฝังตัวอยู่ในกลไกหลักของตลาด

การรวมศูนย์สภาพคล่องสร้างอำนาจเชิงโครงสร้าง

เมื่อปริมาณการซื้อขายส่วนใหญ่ของตลาดไหลผ่านแพลตฟอร์มจำนวนน้อย แพลตฟอร์มเหล่านั้นก็กลายเป็นจุดโหนดเชิงโครงสร้างในกระบวนการค้นหาราคา

การค้นหาราคาไม่ได้เกิดขึ้นอย่างสม่ำเสมอในทุก Exchange แต่เกิดขึ้นที่ที่มีสภาพคล่องลึกที่สุด จากนั้น Arbitrageurs จะผลักดันราคานั้นออกไปยังแพลตฟอร์มรองเพื่อปิดช่องส่วนต่าง กลไกนี้ทำงานได้ดีเมื่อสถานที่ซื้อขายหลักทำงานตามปกติ

เมื่อไม่เป็นเช่นนั้น - ในช่วงที่มีการระงับการถอนเงิน วิกฤตสภาพคล่อง หรือการเปลี่ยนนโยบาย - วงจร arbitrage จะขาดตอน ราคาแตกกระจายตามสถานที่ต่างๆ Spreads ขยายกว้างขึ้น สิ่งที่ดูเหมือนเป็นตลาดเดียวกันก็เผยให้เห็นว่าแท้จริงแล้วเป็นเครือข่ายของการพึ่งพาที่สร้างขึ้นรอบแพลตฟอร์มชั้นนำจำนวนน้อย

นี่คือโครงสร้างพื้นฐานของ Exchange ที่ทำหน้าที่เป็น market maker เชิงโครงสร้าง - ไม่ใช่ผ่านการซื้อขายโดยตรง แต่โดยการกำหนดเงื่อนไขที่คำสั่งของทุกคนถูกดำเนินการ

นโยบายเลเวอเรจกำหนดความเสี่ยงของวัฏจักร

Exchanges ยังมีอิทธิพลต่อพฤติกรรมของวัฏจักรผ่านนโยบายมาร์จิ้นและเลเวอเรจ การตัดสินใจเหล่านี้มีผลกระทบทั่วทั้งตลาดที่ขยายออกไปเกินกว่าผู้ซื้อขายรายบุคคล

เมื่อ Exchange รายใหญ่เพิ่มเลเวอเรจสูงสุดในช่วงตลาดกระทิง จะสามารถเปิด position ได้มากขึ้นต่อหน่วยทุน Open interest เติบโตขึ้น ตลาดดูมีสภาพคล่องและมีความเคลื่อนไหว แต่แต่ละ position มีความเปราะบางมากขึ้น การเคลื่อนไหวในทางลบเพียงเล็กน้อยสามารถกระตุ้นให้เกิดการ liquidation แบบลูกโซ่ทั่วทั้งกลุ่ม leveraged exposure ที่ใหญ่กว่ามาก

Exchanges ที่ขยายเลเวอเรจในช่วงตลาดกระทิงมีส่วนทำให้เกิดเงื่อนไขที่ผลิต blow-off tops - ไม่ใช่ด้วยการซื้อขายเอง แต่โดยการเอื้อให้ความเปราะบางที่กระจุกตัวสะสมขึ้น

เมื่อ Exchanges ลดเลเวอเรจหรือเพิ่มข้อกำหนดมาร์จิ้นในช่วงที่ตลาดตึงเครียด พวกเขาจะเร่งกระบวนการ deleveraging ตลาดไม่จำเป็นต้องมีตัวกระตุ้นภายนอกเมื่อโครงสร้างพื้นฐานกำลังหดตัวเอง

การลิสต์และการดีลิสต์คือเหตุการณ์สภาพคล่อง

การตัดสินใจลิสต์รายการเป็นรูปแบบโดยตรงของอำนาจตลาดของ Exchange เมื่อ Exchange รายใหญ่ลิสต์ token ใหม่ pool สภาพคล่องที่เข้าถึงได้ของ token นั้นจะขยายตัวทันที เงินทุนที่ก่อนหน้านี้ไม่สนใจสินทรัพย์นั้นสามารถเข้าถึงได้แล้วด้วยแรงเสียดทานต่ำ

ปฏิกิริยาราคาระยะสั้นจากการลิสต์รายการใหญ่ได้รับการบันทึกไว้เป็นอย่างดี ผลกระทบเชิงโครงสร้างมีความคงทนมากกว่า: การลิสต์เชื่อมต่อสินทรัพย์นั้นกับเครือข่ายสภาพคล่องที่ลึกและเชื่อมโยงกันมากขึ้นอย่างถาวร

การดีลิสต์ทำงานในทิศทางตรงข้าม และมักรุนแรงกว่า เมื่อ Exchange ถอด token ออก การถอนสภาพคล่องจะเกิดขึ้นอย่างกะทันหัน Open interest ที่มีนัยสำคัญบนแพลตฟอร์มนั้นอาจคลี่คลายอย่างรวดเร็ว สร้างความผันผวนที่แพร่กระจายไปยังสถานที่อื่นผ่านช่องทาง arbitrage

ความล้มเหลวของโครงสร้างพื้นฐานคือเหตุการณ์ตลาด

เมื่อความเปราะบางระดับ Exchange เกิดขึ้นพร้อมกันกับความเครียดเชิงระบบ ผลกระทบจะขยายออกไปไกลเกินกว่าผู้ใช้ของแพลตฟอร์มที่ได้รับผลกระทบ

นักซื้อขายและ Arbitrageurs ถือว่าการกำหนดราคาของ Exchange รายใหญ่เป็นความจริงพื้นฐานสำหรับกิจกรรมตลาดส่วนใหญ่ เมื่อความจริงพื้นฐานนั้นไม่แน่นอน ทุกราคาบนแพลตฟอร์มก็ไม่แน่นอน เนื่องจาก Arbitrageurs เชื่อมต่อสถานที่ต่างๆ ความไม่แน่นอนนั้นจึงแพร่กระจายออกไป

การล่มสลายของ FTX ในเดือนพฤศจิกายน 2022 แสดงให้เห็นสิ่งนี้อย่างชัดเจน ในช่วงสัปดาห์ก่อนการล่มสลาย สมุดคำสั่งซื้อ spot ไม่แสดงความเครียดผิดปกติ Funding rates อยู่ใกล้ระดับกลาง On-chain flows ดูเหมือนธรรมดา

การเปิดเผยงบดุลเพียงครั้งเดียวกระตุ้นให้เกิดวิกฤตความเชื่อมั่น คิวถอนเงินก่อตัวขึ้นภายในไม่กี่วัน สภาพคล่องแตกกระจาย ราคาที่เคยเคลื่อนไหวพร้อมกันใน Exchanges ต่างๆ เริ่มแยกออกจากกันเมื่อสถานที่หลักกลายเป็นอัมพาต

BTC ร่วงลงประมาณ 25% ในเวลาไม่ถึงหนึ่งสัปดาห์ พื้นฐานของ BTC ไม่ได้เปลี่ยนแปลง โหนดหลักในโครงสร้างพื้นฐานของตลาดกำลังล้มเหลว และเงินทุนที่ปกติจะให้สภาพคล่องฝั่งซื้อถูกแช่แข็งหรือออกจากระบบ

นี่ไม่ใช่การขายแบบขับเคลื่อนด้วยอารมณ์ในแบบทั่วไป แต่เป็นการถอนสภาพคล่องเชิงโครงสร้างที่เกิดจากความเสี่ยงด้านโครงสร้างพื้นฐาน ตลาดไม่ได้เปลี่ยน แต่โครงสร้างพื้นฐานเปลี่ยน และโครงสร้างพื้นฐานคือตลาด

ความหมายสำหรับการติดตามสภาวะตลาด

การเข้าใจโครงสร้างพื้นฐานของ Exchange ในฐานะผู้เข้าร่วมเชิงโครงสร้างเปลี่ยนแปลงข้อมูลที่ควรติดตาม

สุขภาพของ Exchange คือสัญญาณเชิงมหภาค ข้อมูล Proof-of-reserves เวลาประมวลผลการถอนเงิน Open interest เมื่อเทียบกับสินทรัพย์ที่รายงาน และส่วนเพิ่มหรือส่วนลดราคาระหว่างสถานที่ Exchange ล้วนสะท้อนสภาพเชิงโครงสร้าง - ไม่ใช่แค่รายละเอียดการดำเนินงาน

จุดสูงสุดของวัฏจักรมักเกิดขึ้นพร้อมกับเลเวอเรจโครงสร้างพื้นฐานสูงสุด เมื่อ Exchanges กำลังขยายเลเวอเรจสูงสุด ลิสต์รายการอย่างจริงจัง และรายงาน Open interest ทำลายสถิติ ความเปราะบางเชิงโครงสร้างกำลังสะสมขึ้น สิ่งนี้ไม่ได้กำหนดเวลา แต่บอกการกระจายความเสี่ยงที่มีอยู่ในตลาดในขั้นนั้น

การเปลี่ยนนโยบายของ Exchange สามารถนำหน้าความผันผวนของราคา การเพิ่มข้อกำหนดมาร์จิ้น การลดเพดานเลเวอเรจ และข้อจำกัดการถอนเงินมักปรากฏก่อน - ไม่ใช่หลัง - การผันผวนของราคาที่ตามมา Exchanges มีการมองเห็นโดยตรงในความเสี่ยงของตนเองที่ผู้เข้าร่วมภายนอกไม่มี

เมื่อโครงสร้างตลาดอยู่ภายใต้ความเครียด พฤติกรรมระดับ Exchange มักมีความสำคัญมากกว่าพฤติกรรมระดับสินทรัพย์ คำถามที่เกี่ยวข้องไม่ใช่แค่ว่าสินทรัพย์อยู่ที่ระดับ support ทางเทคนิคหรือไม่ แต่คือโครงสร้างพื้นฐานที่สนับสนุนการค้นหาราคาของสินทรัพย์นั้นทำงานปกติหรือไม่

บทสรุป

Exchanges คือผู้เข้าร่วมเชิงโครงสร้างในทุกวัฏจักรตลาด นโยบายเลเวอเรจของพวกเขากำหนดว่าความเปราะบางสะสมมากแค่ไหนในช่วงตลาดกระทิง สภาพโครงสร้างพื้นฐานของพวกเขากำหนดว่าความผันผวนแพร่กระจายอย่างไรในช่วงที่ตลาดตึงเครียด การรวมศูนย์สภาพคล่องของพวกเขาทำให้พวกเขาเป็น market makers ในทางปฏิบัติ โดยไม่คำนึงถึงเจตนา

ภาพรวมที่สมบูรณ์ของโครงสร้างตลาดรวมถึงชั้น Exchange - และเงื่อนไขที่กำหนดสำหรับทุกสิ่งที่สร้างขึ้นบนนั้น

ข้อสังเกตตลาดเพิ่มเติมที่ https://swaphunt.dev