Другий за величиною майнер Bitcoin у США дозволяє продаж усього запасу BTC, оскільки MARA розглядає варіант ліквідності на 3,8 мільярда доларів

MARA Holdings може бути готова випробувати поточну мета-стратегію скарбниці BTC. Великі майнери накопичували BTC як стратегічну скарбницю, а не розглядали її як оборотний капітал. Така зміна може мати наслідки, що виходять далеко за межі однієї компанії.

Поданий компанією 2 березня документ дозволяє продаж із балансу всієї її скарбниці в 53 822 BTC, що означає повне відступлення від політики 2024 року щодо "збереження всього видобутого та придбаного Bitcoin в осяжному майбутньому".

Bitcoin торгується близько $68 000, що майже на 46% нижче максимумів кінця 2025 року, тоді як глибина ринку зменшилася до рівня, коли помірні продажі створюють непропорційний вплив.

Час викликає питання: що станеться, коли один із найбільших власників у галузі розглядатиме Bitcoin як оборотний капітал, а не як питання переконання?

Політика, яка не повинна була змінитися

10-K MARA за 2024 рік позиціонувала її поруч зі Strategy як максималіста Bitcoin.

Поворот розпочався наприкінці 2025 року, коли MARA продала приблизно 4 076 BTC за $413,1 млн за середньою ціною $101 000 за BTC. Документ 2026 року дозволяє продаж із балансу, роблячи Bitcoin "легкодоступним джерелом ліквідності".

Три фактори підвищують ставки.

По-перше, 15 315 BTC надано в кредит або передано як заставу, що становить 28% холдингів. Це залишає 38 507 BTC без обмежень: $2,6 млрд або 60 днів емісії після халвінгу.

По-друге, MARA зафіксувала зниження справедливої вартості на $422,2 млн у 2025 році та торговий збиток у $69,1 млн.

По-третє, MARA уклала партнерство зі Starwood Capital для розробки дата-центрів ШІ з цільовою потужністю 1 ГВт, з можливістю понад 2,5 ГВт, капіталомістка інфраструктура, яка прискорює потреби в ліквідності.

Логіка: фінансувати операції та ШІ, продаючи BTC замість розмивання акціонерів. Компроміс перетворює MARA з Bitcoin ETF на розподільника капіталу, який утримує волатильні активи.

Час не випадковий

Щодо "чому зараз?", збігаються три рушійні сили.

По-перше, тиск на баланс. Після халвінгу винагороди скоротилися до 3,125 BTC, тоді як складність і енергетичні витрати стиснули маржу.

Випуск впав на 7% до 8 799 BTC, незважаючи на зростання хешрейту до 66,4 EH/s. Коли Bitcoin падає з діапазону $76 000-$126 000 до $60 000, ліквідність стає терміновою.

Компанія стикається з конвертованими облігаціями на $350 млн, що погашаються в 2027 році.

По-друге, капітальні витрати на ШІ. Партнерство MARA зі Starwood орієнтоване на об'єкти, що перемикаються між майнінгом Bitcoin та обчисленнями ШІ. Starwood керує проєктуванням і будівництвом; MARA надає об'єкти та зберігає до 50% власності.

Це ставка на те, що монетизація енергії в обчислення перевершує прибутковість майнінгу після халвінгу.

По-третє, мікроструктура ринку. Ліквідність погіршилася з кінця 2025 року, спотові обсяги працюють на 25%-30% нижче рівнів минулого року. MARA, як дискреційний продавець, не потребує обвалу ринків. Натомість вона створює нависаючий наратив, коли настрої слабкі.

MARA формалізувала це не незважаючи на слабкі умови, а саме тому, що слабкі умови роблять продаж BTC більш надійним порівняно з дорожчим фінансуванням.

Навислі тіні не лише MARA

Публічні майнери разом утримують 116 697 BTC, що на 4,42% менше місяць до місяця.

53 822 BTC MARA становлять майже половину загального обсягу. Ширший пул включає Riot Platforms (18 005 BTC), CleanSpark (13 513 BTC), Hut 8 (10 278 BTC) і Core Scientific (2 537 BTC).

Core Scientific очікує монетизувати "практично всі" холдинги в 2026 році. У січні вона продала 1 900 BTC за $175 млн за ціною $92 000 за монету. Bitdeer ліквідував всю свою скарбницю наприкінці лютого.

Майнери тепер розглядають Bitcoin як запас для монетизації, коли економіка інфраструктури ШІ перемагає розширення хешрейту.

Питання в тому, наскільки швидко та в якому масштабі інші послідують за цим, і три сценарії окреслюють діапазон.

У консервативному сценарії майнери продають видобуток, але зберігають скарбниці недоторканими. 10% зниження не-MARA дорівнює 6 287 BTC або 14 днів емісії.

У помірному випадку майнери фінансують капітальні витрати на ШІ, продаючи 5%-10% своїх холдингів. Для MARA це 2 700 BTC – 5 400 BTC, або 6-12 днів емісії. Це еквівалентно $180 млн – $361 млн.

25% колективне зниження вивільняє 29 174 BTC, або 65 днів емісії.

В агресивному сценарії 50% зниження виведе на ринки 58 349 BTC, що еквівалентно 130 дням нової пропозиції. Ризик у наративі, а не в обсязі.

24-годинний обсяг Bitcoin перевищує $50 млрд, але коли кілька майнерів стають відомими продавцями під час макроекономічного стресу, вплив проходить через настрої та позиціонування деривативів, а не спотові друки.

Документ MARA дозволяє іншим слідувати, не виглядаючи неблагополучними.

Що виявляє зміна

На додаток до трьох сценаріїв виникають три конкуруючі наративи.

Перший — поворот до ШІ: майнери перепрофілюють енергетичну інфраструктуру в дата-центри, використовуючи Bitcoin як паливо для їх фінансування.

Партнерство MARA зі Starwood орієнтоване на інфраструктуру з можливістю ШІ з економікою перемикання. Це стратегічне перерозподілення, що складається з упевненості в енергії до впевненості в потужності.

Другий наратив — тактичне управління ризиками: після зниження справедливої вартості на $422,2 млн і торгових збитків у $69,1 млн MARA розглядає Bitcoin як керовану позицію.

Невелика глибина та макроекономічна чутливість підвищують цінність дискреційних інструментів ліквідності.

Останній наратив — структурна зміна режиму: кінець майнерського HODL. Контраст між "зберігати весь BTC" 2024 року та "можуть купувати або продавати час від часу" 2026 року свідчить про те, що майнери поводяться як розподільники капіталу, оптимізуючи прибутки від майнінгу, послуг електромережі та оренди ШІ.

Кожен наратив несе різні наслідки для пропозиції.

Якщо відбудеться поворот до ШІ, продажі BTC фінансують переходи. У цьому випадку тиск пропозиції переднавантажений, але обмежений.

У випадку наративу управління ризиками продажі відстежують волатильність, роблячи майнерів контрциклічними продавцями.

Нарешті, зміна режиму означатиме, що приблизно 117 000 BTC скарбниці майнерів підлягають активному управлінню, змінюючи базові припущення щодо поглинання пропозиції.

Годинник, який має значення

Наступне вікно ясності — форма MARA 10-Q за перший квартал, прогнозована на середину травня.

Інвестори ретельно вивчатимуть, скільки BTC було монетизовано після зміни політики, чи прив'язані віхи ШІ до скорочення скарбниці, і які вказівки щодо мінімальних резервів або ритму продажу надані.

Розрив до травня створює наративний вакуум, який заповнять макроекономічні умови.

Bitcoin торгується в формі ухилення від ризику, спричиненій енергетичними шоками та побоюваннями інфляції, саме тоді, коли домінує питання "хто може бути змушений продавати".

Документ MARA не говорить, що вона продасть більшість. Проте сам дозвіл створює чутливу до ціни прив'язку, коли ліквідність настільки тонка, що метод виконання визначає, чи продаж на $1 млрд буде поглинений тихо, чи підсилить спад.

Часова лінія Starwood додає терміновості. Партнерство орієнтується на 1 ГВт у найближчий час, з шляхом до 2,5 ГВт, але "найближчий термін" не визначений.

Якщо MARA прискорить будівництво, щоб захопити попит на ШІ, потреби у фінансуванні стискаються. Якщо повільніші будівництва, продажі BTC можуть розтягнутися на роки. Це визначає, чи стане скарбниця MARA багаторічним тягарем або одноразовою рекапіталізацією.

Якщо прибутки за перший квартал виявлять кількох майнерів, що розширюють дозволи на продаж або пов'язують монетизацію BTC з капітальними витратами на ШІ, ринки переоцінять всю базу скарбниці майнерів як навислу пропозицію, а не стратегічний резерв.

Ця переоцінка не вимагає фактичного продажу, вона просто означає, що інвестори перестають розглядати холдинги майнерів як заблоковану пропозицію.

Що насправді поставлено на кон

Зміна MARA має значення менше для того, що вона дозволяє, ніж для того, що вона сигналізує.

Протягом чотирьох років майнери позиціонували скарбниці як відмінні ознаки, узгоджуючи продуктивність акцій із зростанням BTC. Це спрацювало, коли Bitcoin зростав, капітал був дешевим, а економіка після халвінгу була теоретичною.

Тепер Bitcoin торгується майже на 50% нижче максимумів, ринки капіталу віддають перевагу ШІ над криптовалютою, а маржа після халвінгу тісніша, ніж змодельовано.

Якщо MARA успішно виконає повороти до ШІ та використає продажі BTC як одноразове фінансування, історія скорочення скарбниці закінчиться чисто. Якщо проєкти ШІ затягнуться або Bitcoin відновиться швидше, ніж очікувалося, майнери могли продати резерви на циклічних мінімумах для фінансування неефективних проєктів.

Для криптовалютних ринків ставки зрозумілі.

Скарбниці майнерів були серед останніх бастіонів неспекулятивного попиту на Bitcoin, представляючи суб'єкти, які накопичували Bitcoin для операційних цілей.

Якщо ця група переходить до активного управління, Bitcoin втрачає структурну ставку і отримує структурного продавця. Коли найбільший у світі майнер Bitcoin за холдингами формалізує свою здатність продавати весь свій стек, це сигнал, що навіть віруючі хеджують.

Пост Другий найбільший майнер Bitcoin у США дозволяє продаж усього запасу BTC, оскільки MARA має на увазі варіант ліквідності на $3,8 млрд вперше з'явився на CryptoSlate.