Một lỗ hổng mới vừa chứng minh bạn không thực sự sở hữu cổ phần của mình – nhưng giải pháp đã hoạt động trên Solana

Đại lý chuyển nhượng đã đăng ký với SEC, Superstate, vừa cho phép phát hành trực tiếp cổ phiếu đã đăng ký SEC trên Ethereum và Solana, thanh toán các giao dịch chính bằng stablecoin và ghi nhận quyền sở hữu vào sổ cái của đại lý chuyển nhượng, coi blockchain là tệp chính.

Chương trình Phát hành Trực tiếp của công ty cho phép các tổ chức phát hành cung cấp token đại diện cho cùng một cổ phần pháp lý với quyền biểu quyết và cổ tức, được thanh toán bằng stablecoin và chuyển đến các ví đã xác minh KYC theo giá thời gian thực.

Động thái này chuyển một phần quy trình phát hành từ cơ sở hạ tầng chỉ dành cho DTCC sang blockchain công khai trong khi vẫn duy trì các biện pháp kiểm soát của đại lý chuyển nhượng và nghĩa vụ luật chứng khoán.

Triển khai trực tiếp đầu tiên là Galaxy Digital, đã token hóa cổ phiếu phổ thông đã đăng ký SEC của mình trên Solana thông qua Superstate.

Theo trang web nhà đầu tư của Galaxy, 32.374 cổ phiếu GLXY đã được token hóa tính đến đầu tháng 9 năm 2025, thiết lập một mẫu cho bảng vốn hóa on-chain đồng bộ hóa với đại lý chuyển nhượng đã đăng ký.

Cơ chế này quan trọng đối với quản trị và hành động doanh nghiệp, vì mỗi lần chuyển nhượng được phép sẽ cập nhật quyền sở hữu thụ hưởng trong sổ sách của RTA, và cổ tức hoặc chia tách có thể được thực hiện thông qua hợp đồng thông minh do đại lý quản lý.

Một FAQ của nhân viên tháng 5 năm 2025 đã thừa nhận rằng blockchain có thể đóng vai trò là Tệp Chủ Sở Hữu Chứng Khoán chính thức cho đại lý chuyển nhượng đã đăng ký, theo tóm tắt của Simpson Thacher, cung cấp nền tảng quy định cho các mô hình bảng vốn hóa này.

Phân phối đang chuẩn bị theo sau việc phát hành

Sàn giao dịch Backpack đã tuyên bố sẽ niêm yết cổ phiếu Mỹ đã đăng ký SEC, được token hóa bản địa thông qua tích hợp với Superstate, bắt đầu với quyền truy cập ngoài Mỹ trong khi theo đuổi các con đường môi giới-đại lý và ATS của Mỹ.

Mô hình địa điểm đặt ví, hệ thống KYC và luồng lệnh đã được whitelist làm cửa trước cho các nhà đầu tư mà không cần bọc tổng hợp hoặc cấu trúc SPV. Sự phân biệt đó là một làm rõ quan trọng cho năm 2025, sau các sự kiện mà tiếp thị cổ phiếu token hóa tạo ra sự nhầm lẫn giữa phơi nhiễm on-chain và vốn chủ sở hữu đã đăng ký thực tế, như được báo cáo bởi Business Insider trong bối cảnh các đề nghị tổng hợp.

Cuộc tranh đua ngắn hạn là về ai kiểm soát bảng vốn hóa và sổ lệnh. Nếu đại lý chuyển nhượng và chuỗi tạo thành nguồn vàng của quyền sở hữu cho các ví đã KYC, thì việc phân phối và giao dịch thứ cấp có thể định tuyến thông qua sự kết hợp của các địa điểm tuân thủ nói chuyện với sổ cái đó.

Các môi giới-đại lý, ATS và trung tâm thị trường truyền thống sẽ cạnh tranh với các địa điểm gốc ví và AMM đã được whitelist kết nối vào các móc của đại lý chuyển nhượng.

SEC chưa cấp đường dẫn riêng cho AMM để giao dịch chứng khoán NMS, và bất kỳ AMM nào định tuyến lệnh trong chứng khoán NMS sẽ cần tuân thủ các khuôn khổ hiện có như Reg ATS, quyền truy cập công bằng, nghĩa vụ giám sát và quy tắc bán khống.

Các tuyên bố của cơ quan đã nhấn mạnh rằng token hóa không phải là một lối tắt và các quy tắc toàn vẹn thị trường vẫn áp dụng.

Hệ thống xung quanh đường ray mới đang bắt đầu kết nối

DTCC đã ra mắt nền tảng tài sản thế chấp token hóa và thông báo cho Lực lượng Đặc nhiệm Crypto của SEC về các dịch vụ token hóa có thể mở rộng vào quy trình cam kết và hành động doanh nghiệp, theo tài liệu công khai của DTCC và tài liệu của SEC.

Nasdaq đã nộp đơn để cho phép giao dịch chứng khoán token hóa trên thị trường chính của mình khi quyền tương đương, với thời gian sớm nhất là quý ba năm 2026 nếu cơ sở hạ tầng DTC sẵn sàng, theo Reuters.

Những nỗ lực này chỉ ra một giai đoạn lai trong đó các vị thế đủ điều kiện DTC tồn tại cùng với các mục nhập bảng vốn hóa token hóa, và trong đó các chức năng chuyển đổi hoặc cam kết kết nối cả hai. Các tổ chức phát hành tìm kiếm phân phối rộng hơn có thể dựa vào cầu nối này cho các vị thế tên đường phố trong khi vận hành cửa sổ phát hành chính on-chain bằng stablecoin.

Quy trình phát hành là thay đổi ngay lập tức. Phát hành Trực tiếp của Superstate cho phép các công ty huy động vốn trực tiếp vào ví, nhận tiền thu được từ stablecoin và ghi nhận quyền sở hữu mới on-chain dưới sự giám sát của đại lý chuyển nhượng.

Các chương trình theo sau và tại thị trường có thể chạy ngoài giờ thị trường truyền thống, với thanh toán T≈0 và các ràng buộc có thể lập trình như hạn chế chuyển nhượng hoặc kiểm tra chứng nhận on-chain. Đối với các tổ chức phát hành vốn hóa nhỏ và trung bình, điều đó có thể mở rộng nhu cầu có thể tiếp cận trong các múi giờ ngoài Mỹ khi các địa điểm tuân thủ, đường ống KYC và các tùy chọn giám sát hoạt động.

Đối với nhà đầu tư, mô hình giám sát chuyển từ tên đường phố tổng hợp tại các môi giới sang quyền sở hữu thụ hưởng gốc ví gắn với sổ cái của đại lý chuyển nhượng, tuân theo whitelist và quyền hủy bỏ cần thiết cho việc tuân thủ quy định và trừng phạt.

Giao dịch thứ cấp là ràng buộc

Kế hoạch của Backpack chỉ ra một lớp truy cập tập trung cho cổ phiếu token hóa bên ngoài Mỹ, trong khi dòng chảy Mỹ phụ thuộc vào quyền của môi giới-đại lý và ATS áp dụng cho các token là chứng khoán thực tế.

AMM về mặt kỹ thuật là đơn giản on-chain, nhưng trạng thái quy định của chúng chưa được giải quyết cho NMS. Ba kết quả khung năm 2026: AMM đã được whitelist được công nhận là ATS, AMM bị hạn chế và sổ lệnh tập trung thống trị, hoặc một hệ thống lai trong đó AMM hoạt động cho các tổ chức phát hành không phải NMS hoặc nhỏ hơn trong khi NMS ở lại trên sổ lệnh giới hạn trung tâm.

Thái độ của SEC, bao gồm các tuyên bố của Ủy viên, nhấn mạnh rằng token hóa phải phù hợp trong chu vi quy định hiện có thay vì phát minh ra một làn đường riêng biệt.

Vai trò mở rộng của RTA là đường xuyên suốt. Với blockchain là tệp chủ sở hữu chứng khoán chính, các đại lý chuyển nhượng trung gian kiểm soát whitelist, sửa lỗi, hủy bỏ và dấu vết kiểm toán cho các chuyển nhượng on-chain.

Điều đó đặt các đại lý tại các điểm nghẽn cho hành động doanh nghiệp và quản trị. Ví và địa điểm với công cụ KYC và trừng phạt mạnh mẽ trở thành đối tác phân phối có thể cung cấp tệp chính với dữ liệu sạch.

Các tổ chức phát hành stablecoin hưởng lợi từ khối lượng thanh toán chính, và người giám sát sẽ thích nghi để nắm giữ token trực tiếp hoặc thông qua kiến trúc ví được kiểm soát đáp ứng Quy tắc 15c3-3 và kỳ vọng giám sát tương tự khi môi giới-đại lý trung gian.

Một câu hỏi thực tế cho các tổ chức phát hành là cổ phiếu token hóa tương tác như thế nào với các vị thế DTC. Các chương trình token hóa của DTCC tập trung đầu tiên vào tài sản thế chấp, với phạm vi mở rộng vào quy trình chứng khoán.

Hồ sơ của Nasdaq giả định rằng cơ sở hạ tầng DTC đã sẵn sàng trước khi các giao dịch thanh toán bằng token nằm trên cùng một sổ lệnh.

Cho đến khi một đường dẫn chuyển đổi liền mạch được sản xuất, nhiều tổ chức phát hành có thể duy trì đường ray song song, sử dụng DTC cho giao dịch trao đổi chính thống và sử dụng phát hành on-chain cho việc hình thành vốn có mục tiêu, thử nghiệm phân phối cổ tức hoặc chuyển nhượng thứ cấp được kiểm soát giữa các ví đã được whitelist.

Thời gian cầu nối sẽ xác định tốc độ thanh khoản on-chain có thể đạt được ngang bằng với thanh khoản tên đường phố.

Các số liệu cần theo dõi rất đơn giản

Có bao nhiêu tổ chức phát hành đăng ký vào ngăn xếp Opening Bell của Superstate, bao nhiêu cổ phiếu đang lưu hành trở thành có thể chuyển nhượng token và bao nhiêu người nắm giữ on-chain xuất hiện trên tệp chính, mà Superstate nói rằng họ duy trì với tư cách là đại lý chuyển nhượng đã đăng ký.

Bao nhiêu phát hành chính được thanh toán bằng stablecoin mỗi tháng? Bao nhiêu khối lượng Backpack và các địa điểm tuân thủ khác định tuyến cho cổ phiếu token hóa, đặc biệt là ở các thị trường ngoài Mỹ? Mạng tài sản thế chấp token hóa của DTCC mở rộng như thế nào và liệu chuyển đổi DTC hoặc cầu nối hành động doanh nghiệp cho vốn chủ sở hữu token hóa có vào thử nghiệm không.

Mỗi điểm dữ liệu sẽ mô tả liệu đây chủ yếu là nâng cấp thanh toán hay bắt đầu của một kênh luồng lệnh mới.

Thiết lập năm 2026 bị ràng buộc bởi các cột mốc công khai và hệ thống làm việc hiện tại. Token hóa của Galaxy chứng minh rằng các tổ chức phát hành có thể phát hành cổ phiếu thực on-chain dưới sự kiểm soát của đại lý chuyển nhượng. Phát hành Trực tiếp của Superstate mở ra các thị trường sơ cấp gốc ví với các chân tiền mặt stablecoin.

DTCC và Nasdaq đã nêu rõ các mốc thời gian có thể làm cho các chân token hiển thị trong hệ thống thị trường chính thống vào cuối năm 2026, nếu cơ sở hạ tầng phù hợp. Nhân viên SEC đã tạo không gian cho các tệp chính on-chain, trong khi quyền giao dịch thứ cấp rộng hơn vẫn đang được xem xét.

Điều đó để lại một cấu trúc thị trường lai qua năm 2026, với thanh toán stablecoin, ví đã được whitelist và đại lý chuyển nhượng neo các bảng vốn hóa khi các địa điểm cạnh tranh để kiểm soát luồng lệnh nằm trên đầu.

Các tổ chức phát hành, đại lý chuyển nhượng, địa điểm và nhà cung cấp cơ sở hạ tầng hiện có một con đường làm việc để chuyển cổ phiếu đã đăng ký SEC từ đường ray chỉ dành cho DTCC sang blockchain công khai.

Bài viết Một lỗ hổng mới vừa chứng minh bạn không thực sự sở hữu cổ phiếu của mình – nhưng giải pháp đã hoạt động trên Solana xuất hiện đầu tiên trên CryptoSlate.