摩根大通抵制比特币国库被踢出主要指数的内幕戏码

美国金融服务公司MSCI在10月对"数字资产财库公司"的咨询发布时，比特币(BTC)敞口的运作机制已经开始出现裂痕。

到2025年中期，三个规模大致相等的渠道将机构资金引入BTC：管理超过1000亿美元的受监管现货ETF、具有内嵌BTC敞口的挖矿业务，以及一批主要业务已成为在资产负债表上持有加密货币的新型上市公司。

MSCI的提案针对第三类，这样做迫使市场重新思考这些公司是运营实体还是披着企业外衣的被动基金。

该提案本身读起来像标准的指数维护工作。

MSCI提出从其全球可投资市场指数中排除数字资产持有量超过总资产50%的任何公司，并征求反馈，询问那些自我认定为数字资产财库或主要为积累比特币而筹集资金的公司是否应受到类似对待。

咨询期持续到12月31日，决定将于1月15日公布，实施计划安排在2026年2月审查时进行。

MSCI明确提出问题：这些股票是否"表现出与投资基金相似的特征"，而投资基金已经被排除在股票基准之外？

摩根大通通过建模回应了这一问题。其11月分析将Strategy的市值估计为约590亿美元，其中约90亿美元由追踪主要指数的被动工具持有。

在MSCI单独重新分类Strategy的情况下，约28亿美元的被动资产将被迫出售。根据Barron's的估计，如果Russell和其他提供商跟进，机械性资金流出可能达到88亿美元。

这一金额被描述为继Strategy早前被排除在标普500指数之外后的第二次指数冲击，并引发了强烈反弹。摩根大通因抢先交易面临审查，公众呼吁抵制该银行并做空其股票。

代理股票问题

这种愤怒反映了关于比特币贝塔如何进入传统投资组合的更深层次紧张关系。DLA Piper 10月的咨询报告记录了该行业的爆炸性增长。

截至2025年9月，超过200家美国上市公司采用了数字资产财库策略，持有估计1150亿美元的加密货币，总股票市值约为1500亿美元，较一年前的400亿美元有所增长。

其中约190家专注于比特币财库，另有10至20家持有其他代币。对于受限于禁止直接持有加密货币的机构来说，这些股票提供了一种变通方法：通过股权敞口追踪BTC而不违反合规护栏。

然而，这种便利伴随着结构性脆弱性。许多较新的财库通过可转换票据和私募配售为其购买提供资金，当其股价跌破所持加密货币价值时，董事会面临出售币种并回购股票的压力。

数字资产财库在2025年向加密货币投入约427亿美元，第三季度为226亿美元。专注于Solana的财库看到其总净资产价值从35亿美元降至21亿美元，下跌40%，如果即使是适度比例的头寸平仓，也可能导致43亿至64亿美元的强制清算。

同时，现货比特币ETF在推出不到一年后管理资产超过1000亿美元，仅BlackRock的IBIT就持有超过1000亿美元的BTC，到2025年底约占流通供应量的6.8%。

这些产品提供了更纯粹的敞口，没有资产负债表杠杆或困扰财库股票的净资产价值折价问题。

MSCI的咨询加速了已经进行中的轮换。BTC敞口从财库股票（当股票估值崩溃时成为被迫卖家）迁移到受监管的ETF包装中。

对比特币本身而言，如果ETF流入抵消财库卖出，这种轮换可能是中性甚至积极的；对股票而言，这无疑是流动性负面的。

对BTC主导地位而言，这可以说强化了比特币的结构性优势：机构轮换进入的产品几乎完全是仅限BTC的。同时，一些财库已开始尝试Solana、以太坊和其他代币。

压力下的流动性

股票端的机械流动是直接的。以MSCI为基准的指数基金无法用比特币ETF替代Strategy。它们会轮换到填补指数空缺的任何东西。

从BTC的角度看，这是一个股权流动性冲击，而非自动卖币冲击，但二阶效应更为重要。

面临较弱股权支持和更紧资金条件的财库公司要么缩减未来购买规模，要么在某些情况下清算持有以巩固其资产负债表。

Strategy已表示不会出售BTC以保持在任何阈值以下；相反，它正将自己重新定位为"比特币支持的结构化金融公司"，加倍强调它是一家运营企业，而非基金。

资产负债表较弱的小型财库可能没有这种奢侈条件。

Russell和富时罗素尚未就数字资产财库启动正式咨询，但摩根大通的88亿美元流出情景假设其他主要提供商将随着时间推移逐渐采用MSCI的处理方式。

富时罗素在代币方面仍深度参与数字资产指数编制。然而，其股票方法论尚未将财库作为单独类别划分，它们仍被视为行业股票。

DLA Piper的咨询报告读起来像是一个警告，监管机构和把关者（包括指数编制者）正在更密切地审查财库披露，这支持了即使尚未开始也可能出现模仿浪潮的可能性。

MSCI的举措迫使机构决定比特币是属于股票基准还是专门的加密产品。

这次咨询在方法论上进行，但利害关系是结构性的：它决定了BTC贝塔是存在于ETF和少数大型企业财库中，还是分散在更多小型资产负债表持有者的生态系统中，后者在市场转向时成为被迫卖家。

答案不仅重塑了指数权重，还重塑了比特币所有权本身的集中度。

这篇文章《揭秘捍卫比特币财库被踢出主要指数的摩根大通抵制风波》首次发表于CryptoSlate。