暮光地带：2026年及未来的加密经济

作者：Ryan Watkins，Syncracy Capital联合创始人；编译：Shaw 金色财经

关键要点

• 2021年，加密资产类别的预期过高；此后估值逐渐回归理性，目前优质资产的估值已趋于合理。

• 随着美国监管环境的放松，代币的定价和价值获取问题终于出现转机，使得代币更具投资价值。

• 加密经济的增长正从周期性向长期性转变，该行业已经涌现出一些比特币以外的有价值的应用案例。

• 成功的区块链正在成为初创企业和大型企业的标准，并且是世界上一些增长最快企业的摇篮。

• 在经历了长达四年的山寨币熊市之后，市场情绪跌至谷底，顶级项目目前的多年投资机会定价过低，鲜有分析师预测其将实现指数级增长。

• 虽然顶级项目可能在下一阶段的加密经济中蓬勃发展，但不断上升的交付期望和来自企业的日益激烈的竞争将会淘汰实力较弱的参与者。

• 没有什么力量能比得上一个时机成熟的理念，而加密经济的出现从未像现在这样势不可挡。

加密经济正处于我入行八年来所见过的最大转型期。机构投资者纷纷囤积加密货币，而先驱密码朋克们则在分散财富。企业正为S型增长做好准备，而心灰意冷的加密原住民则逐渐精疲力竭。各国政府正引领全球金融向区块链转型，而日内交易员却在为图表上的走势而忧心忡忡。新兴市场正欢庆金融多元化，而美国本土的愤世嫉俗者则哀叹这一切不过是一场赌博。

近来，关于当今加密经济最让人联想起哪个历史时期的文章层出不穷。乐观者将其比作互联网泡沫破灭后的时代，认为该行业的投机时代已经过去，谷歌和亚马逊等长期赢家将会出现，引领行业沿着S型曲线稳步攀升。悲观者则将其比作2010年代的新兴市场，认为薄弱的投资者保护机制和缺乏耐心的长期资本，可能导致即使行业蓬勃发展，资产价格也难以保持高位。

两种观点都有其道理。毕竟，除了经验之外，历史是投资者最好的指南。然而，类比终究有限。我们还需要从宏观经济和技术的角度去理解加密经济。市场并非铁板一块，而是由众多相互关联却又各自独立的个体和故事构成。

以下是我对我们过去所处位置和未来发展方向的最佳评估。

红皇后循环

在金融市场中，很多方面都取决于预期。超越预期，价格上涨；低于预期，价格下跌。随着时间的推移，预期像钟摆一样波动，与未来收益往往呈负相关。

2021年，加密经济的发展远远超出了大多数人的预期。在某些方面，这一点显而易见，例如去中心化金融（DeFi）蓝筹股的市销率高达500倍，或者有8个智能合约平台的估值超过1000亿美元。更不用说元宇宙和NFT之类的概念炒作了。但最能令人警醒的图表莫过于比特币/黄金比率。 

尽管我们取得了诸多进展，但自2021年以来，比特币兑黄金的价格就再也没有创下新高，实际上反而有所下跌。谁能想到，在特朗普口中的“世界加密货币之都”，在历史上最成功的ETF发行之后，随着美元系统性贬值，比特币作为数字黄金的表现竟然不如四年前？ 

其他方面的情况则糟糕得多。这些项目大多在进入本轮周期时就存在诸多结构性问题，这使得应对极端的期望变得更加困难：

• 大多数项目的收入具有周期性，并且取决于不断上涨的资产价格。

• 监管的不确定性阻碍了机构和企业的参与。

• 双重所有权结构导致内部人士和公开代币投资者之间的激励机制错位。 

• 信息披露不畅导致项目团队与社区之间出现信息不对称。

• 缺乏统一的估值框架导致市场过度波动，且没有基本的价格底线。

这些问题叠加在一起，导致大多数代币价格暴跌，只有极少数代币勉强接近了2021年的高点。这对人们的心理造成了巨大的冲击，因为生活中没有什么比持续努力却得不到回报更令人沮丧的了。 

对于那些认为加密货币是致富捷径的投机者和机会主义者来说，失望之情尤为强烈。随着时间的推移，这种困境导致整个行业普遍出现倦怠情绪。

这当然是一种健康的趋势。以往那种投入微薄却总能带来惊人成果的情况不应该再发生，2022年以前那种靠空想产品就能赚得盆满钵满的时代显然是不可持续的。 

然而，值得庆幸的是，上述问题已被广泛理解，价格也反映了这一点。如今，除了比特币之外，很少有加密货币投资者愿意再去考虑其他任何资产的长期基本面分析。经历了四年的低迷之后，加密货币现在具备了再次向上突破的必要条件。

加密经济启蒙

正如前文所述，加密经济在进入这一周期时存在诸多结构性问题。好消息是，现在大家都已经意识到了这些问题，其中许多问题也已经成为过去式。

首先，除了数字黄金之外，还有许多应用案例正在呈现复合增长，而且还有更多案例正在转型。过去几年，加密经济已经催生了：

• 点对点互联网平台，使用户能够在无需政府或企业中介的情况下进行交易和履行合同关系。 

• 数字美元可以在地球上任何有互联网的地方存储和转移，为数十亿人提供廉价可靠的货币。

• 无需许可的交易所，让任何人、在任何地方都能在一个透明的平台上全天候交易全球顶级资产，涵盖任何资产类别。

• 诸如事件合约和永续合约等新型衍生工具，分别能够为社会提供有价值的预测信息和更高效的价格发现机制。

• 全球抵押品市场使用户能够通过透明、自动化的基础设施无需许可即可获得信贷，从而大幅降低交易对手风险。

• 多元化的发行平台，使任何人，无论是个人还是机构，都能以极低的价格发行可公开交易的资产。

• 开放的融资平台，使世界各地的人都能为其企业筹集资金，并克服当地的经济限制。

• 通过众筹资金并将运营分散到各个独立运营商的实体基础设施网络，打造更具可扩展性和弹性的基础设施。

这并非该行业迄今为止所有有价值案例的详尽清单。但无论如何，重点在于，许多此类应用案例都展现出了真正的价值，并且无论加密货币价格走势如何，它们都在不断发展壮大。

与此同时，随着监管压力的缓解以及创始人意识到权益与代币不一致的成本，双重股权-代币模式正在得到纠正。一些现有项目正在将资产和收益整合到单一代币中，而另一些项目则明确划分链上收益归代币持有者所有，链下收益归股权持有者所有。此外，随着第三方数据提供商的成熟，信息披露实践也在不断改进，从而减少了信息不对称，并促进了更有效的分析。

人们越来越认同一个简单且经受时间考验的原则：99.9%的资产都需要产生现金流，只有比特币和以太坊等价值储存资产是极少数的例外。随着更多基本面投资者进入这一资产类别，这些框架只会得到加强，理性程度也会随着时间的推移而增强。 

事实上，假以时日，链上现金流的自主所有权理念或许会被理解为与自主数字价值存储类似的规模解锁。毕竟，历史上还有什么其他方式能够让你持有数字不记名资产，并在每次程序使用时，无论身处地球何处，都能自动获得收益呢？

在此背景下，领先的区块链正在崛起，成为互联网的货币和金融基础。以太坊、Solana和Hyperliquid的网络效应与日俱增，这得益于它们不断壮大的资产、应用、企业和用户生态系统。它们的无需许可的设计和全球分布，使得它们的应用成为全球增长最快的企业之一，拥有无与伦比的资本效率和收入增长速度。从长远来看，这些平台很可能成为金融超级应用潜在市场的基础，而几乎所有领先的金融科技公司都在竞相争夺这一市场份额。

由此，华尔街和硅谷的巨头们正全力推进区块链项目，这并不令人意外。几乎每周都会有新的产品发布，涵盖代币化、稳定币以及介于两者之间的各种技术。值得注意的是，与加密经济的早期阶段不同，这些项目并非实验性质，而是已经达到生产级别的成熟产品，并且大多构建在公共区块链上，而非孤立的私有系统。

随着监管变革的滞后效应在未来几个季度持续渗透到整个体系中，这一趋势只会加速发展。随着监管环境的日益明朗，企业和机构终于可以将关注点从“这是否合法？”转移到区块链如何拓展收入来源、降低成本并催生新的商业模式。

或许最能说明问题的一个点是，很少有行业分析师预测会出现指数级增长。据我所知，我的许多同行，无论是卖方还是买方，都不愿考虑超过20%的年增长率，以免显得过于乐观。

经历了四年的痛苦之后，估值已经重置，现在重要的是要问问自己，如果这一切真的呈指数级增长呢？如果再次怀揣梦想真的会有回报呢？

“暮光地带”

2018年秋日一个凉爽的日子，在又一个令人疲惫的投资银行工作日开始之前，我顺道拜访了一位老教授，和他聊起了区块链的方方面面。我刚坐下，他就给我讲述了他与一位持怀疑态度的股票对冲基金经理的对话。那位经理声称加密货币正步入“核冬天”，它不过是一个为解决一个并不存在的问题而生的解决方案。 

在给我简要讲解了不可持续的主权债务负担和机构信任崩溃之后，他最终告诉我他跟那位怀疑论者说的话：“十年后，世界将会感谢我们建立了这个平行系统。”

虽然至今还不到十年，但他的预测现在看来颇具先见之明，因为随着时间的推移，加密货币越来越像是一个时机成熟的理念。

本着类似的精神，也是本文的主旨所在，即论证世界仍然低估了这里正在建设的项目。而对于我们所有投资者来说，最重要的是，领先项目的多年投资机会被低估了。

最后一点至关重要，因为虽然加密货币的发展或许不可避免，但你最喜欢的币种最终可能归零。加密货币不可避免的另一面是，它正吸引着更激烈的竞争，而压力也空前巨大。正如我之前提到的，随着机构和企业涌入这个行业，它们很可能会淘汰许多实力较弱的竞争者。但这并不意味着它们会独占鳌头，垄断这项技术。但这确实意味着，最终只有少数原生参与者能够成为赢家，引领世界重新构建加密货币格局。

重点并非要愤世嫉俗。在所有新兴技术领域，90%的创业公司都会失败。未来几年可能会出现更多公开的失败案例，但这不应该让你忽略更重要的方面。 

或许没有哪项技术比加密货币更能契合当今的时代精神。发达社会对机构的信任度下降，七国集团（G7）国家不可持续的政府支出，全球最大的法定货币发行国公然贬值货币，全球化进程的停滞和国际秩序的碎片化，以及人们对比旧体系更公平的新体系日益增长的渴望，都与加密货币的兴起息息相关。随着软件（尤其是人工智能）持续席卷全球，年轻一代从逐渐老去的婴儿潮一代手中继承财富，加密经济走出自身泡沫的时机可谓恰到好处。 

虽然许多分析师用Gartner炒作周期和Carlota Perez的“后狂热”阶段等经典框架来描述这一时刻，认为最好的回报已经过去，接下来是较为乏味的实用阶段，但事实远比这有趣得多。

加密经济并非一个同步成熟的单一市场，而是由一系列产品和企业沿着不同的发展曲线演进而成。更重要的是，投机并不会随着一项技术进入增长阶段而消失，它只会随着市场情绪和创新步伐的变化而起伏波动。任何告诉你投机时代已经结束的人，要么是心灰意冷，要么是对历史一无所知。

保持怀疑态度是合理的，但不要愤世嫉俗。我们正在重新构想货币、金融以及最重要的经济机构的治理方式。这应该既充满挑战又令人兴奋。

你接下来的任务是弄清楚如何最好地利用这种正在出现的现实，而不是没完没了地发推文说这一切注定要失败。

因为在幻灭和不确定的迷雾中，蕴藏着千载难逢的机会，对于那些愿意押注新时代的曙光，而不是哀悼旧时代的落幕的人来说，机会就在眼前。

来源：金色财经