撰文：库里北，深潮 TechFlow  

过去一个月，加密市场的注意力都在比特币的反复拉锯上，或者索性关注金银大牛市。但在这场无聊的横盘里，有个平台正在完成一次安静的进攻，Hyperliquid。

三个数字讲清楚发生了什么

先说数据。1 月 27 日周一，Hyperliquid 的 HIP-3 未平仓合约量达到 7.93 亿美元的历史新高。一个月前，这个数字还只是 2.6 亿。

HIP-3 是什么？

简单说，就是 Hyperliquid 去年 10 月推出的"无许可永续合约部署"功能。任何人只要质押 50 万枚 HYPE 代币，就能在平台上发行永续合约市场。听起来很技术，但结果很实在，这个功能上线不到 4 个月，就产生了 250 亿美元的累计交易量。

第二个数据更有意思。

Hyperliquid 的 CEO Jeff Yan 最近晒出了一张对比图：平台上 BTC 永续合约的盘口买卖价差只有 1 美元，而币安的价差是 5.5 美元。订单簿深度方面，Hyperliquid 在某些价位上挂着 140 个 BTC，币安只有 80 个。

这意味着什么？意味着在流动性这件事上，一个去中心化交易所开始能和全球最大的中心化交易所掰手腕了。

第三个数据最容易被忽略，但可能最关键：白银永续合约在 Hyperliquid 上 24 小时交易量达到 12.5 亿美元，成为平台上交易量第三大的标的，仅次于 BTC 和 ETH。黄金永续合约的交易量也达到 1.31 亿美元。

加密交易所上最热门的交易品种，逐渐被传统贵金属霸占。

流动性是怎么起来的？

Hyperliquid 的流动性增长，遵循了一个很经典的"飞轮效应"。

最开始，平台用 HyperBFT 共识算法把交易速度做到 0.2 秒确认，每秒处理 20 万笔订单。这个性能数据让专业做市商愿意进来试试水。

做市商一旦发现"链上交易也能这么快"，就会投入更多资金提供流动性。流动性一深，散户和机构交易员发现滑点很低，交易体验接近币安，就会把单子往这边挪。

交易量上来了，做市商从手续费分成里赚到钱，继续加大投入。更多资金进来，订单簿更深，能承载的单笔交易规模就更大，于是对冲基金和量化团队也开始把 Hyperliquid 纳入交易渠道。

现在，Hyperliquid 占了去中心化永续合约市场约 70%的未平仓量，是第二名的好几倍。这个差距还在拉大。

贵金属交易的"意外爆发"

黄金白银永续合约的火爆，看起来有点莫名其妙，一个加密交易所，怎么就成了贵金属交易的主场？

2025 年，黄金涨了 67%，是 45 年来最大年度涨幅。白银更猛，涨了 145%，今年又涨了 53%，价格突破每盎司 117 美元的历史新高。

全球央行在买黄金，ETF 在买黄金，散户也在买黄金。"通胀交易"成了共识——大家都觉得，各国政府印钱印到飞起，法币会贬值，硬资产会保值。

但问题是，传统金融市场的黄金期货门槛高、杠杆受限、需要 KYC。而 Hyperliquid 上，你可以用 50-100 倍杠杆交易黄金永续合约，不需要身份验证，资金效率高到离谱。

于是，一批原本在 COMEX（芝加哥商品交易所）交易黄金的对冲基金和商品交易员，开始尝试在 Hyperliquid 上开仓。他们进来的时候是为了黄金，但很快发现，"原来链上交易 BTC、ETH 也这么方便"。

这就是用户迁移的逻辑：用一个熟悉的标的（黄金），把传统金融市场的交易员引到链上，然后让他们自己发现加密资产的交易机会。

TradeXYZ，HIP-3 最大的市场部署者，现在占据了 90%的 HIP-3 交易量。它最大的三个市场分别是：XYZ100（追踪前 100 家公司的指数）、白银、英伟达股票永续合约，累计交易量分别达到 127 亿、30 亿和 12 亿美元。

这已经不再是一个"加密原生"的交易所，更像是一个"全资产交易层"。

估值逻辑和风险

HYPE 币一周内涨了 50%，价格回到 32 美元附近。背后的逻辑很直接：Hyperliquid 把 97%的协议手续费收入用于回购和销毁 HYPE。交易量越大，手续费越多，HYPE 的回购需求就越强。

当 HIP-3 的未平仓量从 2.6 亿涨到 7.93 亿，当白银永续合约单日交易量超过 12 亿美元，这些数字都会转化成真实的手续费收入，最终变成 HYPE 的买盘。

但风险也在累积。目前 HYPE 的完全稀释估值（FDV）超过 300 亿美元，这个估值已经把"Hyperliquid 成为前三大 DEX"的预期完全定价了。

短期风险包括：

监管突袭。美国 SEC 或 CFTC 如果认定 Hyperliquid 的贵金属永续合约属于"未注册的商品期货"，可能会施压。虽然去中心化协议理论上"无法关停"，但监管压力会吓跑做市商和机构资金。

竞争加剧。各家交易所都在盯着大宗商品和美股这块蛋糕，随时可能推出更低手续费或更高性能的产品。

不过从交易员的角度看，只要 HIP-3 的未平仓量继续创新高，只要 BTC 订单簿深度继续逼近币安，只要贵金属交易量保持增长，这三个指标不破，HYPE 就还在上升通道里。

底层逻辑：去中心化的"效率革命"

Hyperliquid 的故事，本质上是一场"去中心化的效率革命"。

过去，去中心化交易所的核心卖点是"安全"，当 CEX 暴雷时，链上交易所成了避难所。这是被动的、防御性的价值。

现在，头部 DEX 开始展现"主动进攻"的能力：用更快的速度、更低的滑点、更丰富的产品，直接抢夺 CEX 的市场份额。

Hyperliquid 的日交易量已经稳定在 dYdX 的 3-5 倍，在某些小币种上，甚至接近币安的交易深度。

当链上交易的体验无限接近中心化交易所，当用户不再需要为"去中心化"牺牲效率，整个市场的权力结构就会被重新定义。

贵金属永续合约的爆发，只是这场变革的第一步。当越来越多的传统资产在链上拥有足够流动性，当越来越多的传统交易员发现“原来去中心化交易所也能这么好用”，下一步就是股票、外汇、大宗商品的全面上链。

Hyperliquid 正在打的，更像是一场安静的渗透战。

而 7.93 亿美元的 HIP-3 未平仓量，只是这场渗透战的一个里程碑注脚。