9万亿元养老基金"进入"加密市场会成为新一轮牛市的驱动力吗？

Trump 已尽其所能支持加密货币行业。

就在上周，Trump 释放了另一股强大力量，签署了一项行政命令，允许401(k)退休储蓄计划投资于更广泛的资产，包括私募股权、房地产，以及首次包括加密资产。这意味着高达8.7万亿美元的退休基金可能会接触到加密资产。这一事件对加密货币领域和养老金本身都具有深远影响。

有趣的是，这类过去常常在几分钟内推高价格的利好消息，在当今的加密货币市场中不那么明显了。在信息发布当天，BTC 保持了显著的稳定，但相比之下，ETH 却经历了罕见的快速上涨。

要讨论行政命令对加密货币市场的影响，我们必须首先讨论美国的养老金制度。美国养老金制度由三个主要部分组成：通过社会保障税资助的政府管理的国家计划；类似于我国现有个人养老金计划的自愿个人退休计划；以及本文重点关注的、主要由公司管理的401(k)计划。在这三大支柱下，美国基本形成了一个多层次的养老金体系，以社会保障税为基础，401(k)为核心，个人养老金为补充。

具体解释401(k)，它是指根据1978年《国内税收法》第401K条款设立的私营企业退休福利计划。供款由雇主和雇员共同支付。雇员可以独立选择投资组合并享受税收递延优惠，退休后可灵活提取账户资金。

从条款本身来看，401(k)类似于我国的企业年金制度，由公司和员工共同支付。但值得一提的是，与我国统一管理的模式不同，公司通常有固定的合作基金公司，员工可以自己控制个人账户，选择将养老金投资于指定基金中的各种产品，但需自负盈亏。

虽然401(k)计划并非普遍适用，显然无法覆盖所有退休资金需求，但鉴于近60%的美国家庭拥有这些计划，它们已成为美国退休制度的核心部分。自然，这笔资金相当可观。根据公开数据，截至2025年3月31日，所有雇主主导的定额供款(DC)退休计划的总资产达到12.2万亿美元。其中，8.7万亿美元存放在401(k)计划中。

问题是，这8.7万亿美元将流向何处？

从当前的资金流向来看，股票基金是401(k)中最常见的基金类型。共有5.3万亿美元由共同基金管理，其中3.2万亿美元由股票基金持有，1.4万亿美元由混合基金持有。股票的纳入表明基金投资不仅限于传统的保守型投资。

实际上，鉴于养老金的独特性质，养老金制度的投资目标经历了多次转变，从严格保守到注重回报。在大萧条之前，养老金仅限于低风险资产，如政府债券、高质量公司债券和市政债券。在大萧条的毁灭性影响之后，养老金制度遭受重创，回报下降。一些私人信托引入了"谨慎投资者规则"，允许通过资产多元化追求更高回报。这种影响扩散到各州，导致股票投资兴起。最终，1974年《雇员退休收入保障法》将谨慎投资者标准应用于公共养老基金，正式放宽了养老基金在股票市场投资的限制。

在2025年，这一限制进一步放宽。当地时间8月7日，Trump签署了一项行政命令，允许美国人的401(k)计划投资于私募股权基金、比特币等加密货币和其他所谓的替代资产。Trump还要求劳工部长Lori Chavez-DeRemer与财政部、证券交易委员会(SEC)和其他联邦监管机构的同行合作，确定是否应修改规则以促进这一努力。他还指示SEC促进在参与者投资自己资金的养老金计划中纳入替代资产。

仅从政策角度来看，这一指令将对养老基金和加密货币市场产生深远影响。从养老金角度看，这一举措将加密货币和私募股权等替代资产纳入投资范围。在拓宽养老基金投资渠道的同时，也带来了更大的风险和波动性。这代表着养老金投资制度从相对保守向高度开放的进一步转变，包括流动性差和结构复杂的产品。这代表着养老金制度的根本改革。

对于加密货币市场，其意义更为重大。这标志着加密资产主流化的一大飞跃。随着养老基金现在接受它们，加密资产无疑获得了更高级别的国家认可。从产品角度看，可以预见包装为ETF的加密资产产品将激增。更值得注意的是加密资产持有者人口结构的转变。鉴于养老基金通常周转率低、持有期长，Vanguard报告显示，2024年401(k)平均交易频率为每月0.5次。这意味着当这些资金进入加密货币市场时，这些资产的基础价格支撑将进一步巩固。换句话说，如果这些资金大量流入主要基于BTC和ETH的ETF，主要加密货币的波动性实际上将显著降低，将这些资产的性质从风险资产转变为避险资产。从中长期来看，这项行政命令将提升市场规模。毕竟，有9万亿美元的资金，即使只有5%，仍将达到惊人的0.45万亿美元。

然而，影响越大，市场的声音就越响亮。传统金融参与者表示，替代资产的高费用和流动性差为资产管理公司提供了重大机会，增加了将其纳入投资组合的动力。这些资产还具有较低的披露要求。然而，对于脱离市场的个人投资者来说，在投资前可能难以充分了解资产属性和风险。这种信息不对称可能会严重损害投资者利益并增加一系列法律风险。此外，值得注意的是，虽然行政命令已经发布，但其实施需要时间。对于负责产品开发的资产管理公司来说，新产品通常需要几年时间才能广泛使用。

也许正是由于这些原因，市场对这一重大行政命令的反应不如预期，反而经历了一定的滞后效应。在24小时内，BTC仅上涨了2%，但从资金流入来看，在公告发布后的24小时内，现货交易量和BTC ETF都没有显著增加。然而，在8月11日之后，BTC实际上突破了122,000美元。

有趣的是，以太坊经历了截然相反的趋势。在养老金信息发布后的24小时内，ETH现货交易量显著增加，伴随着价格的快速上涨，在8月8日从3,600美元飙升至4,000美元以上。目前，ETH已达到4,299美元，在这轮增长中超过了BTC。ETF的持有量也有所增加，两天内ETH ETF的净流入增加了6.8亿美元。

可以看出，虽然两者都同时增长，但ETH的上涨更为敏感和迅速。这导致市场猜测资金正从比特币流向以太坊。衍生品市场也出现了类似趋势。芝加哥商品交易所(CME)以太坊期货相对于现货价格的年化溢价已超过10%，超过了比特币的水平，促使一些交易者将头寸从比特币转向以太坊。

仅看ETH/BTC交易对，尽管最近有所增加，但交易量尚未显著超过平均水平，使得"吸血鬼交换"理论难以证实。至于为什么ETH反应更灵敏，可能有多种原因。

首先，增长由机构积累者驱动。专注于ETH的加密货币库已经积累了约130亿美元的ETH。与相对便宜的ETH相比，这笔资金的涌入导致了更显著的增长。其次，有大型ETF机构的支持。今年ETH ETF吸引了超过67亿美元的净流入，得到了资产管理巨头贝莱德的强力支持。这种市场操纵的核心是SEC的"所有金融市场上链"蓝图。作为领先的公共区块链，以太坊是这一政策的直接受益者。第三，有场外市场的买入呼吁。一个典型例子是上周Bitmine主席Tom Lee的热情呼吁。在一个播客中，他讨论了以太坊的未来，并预测ETH可能达到15,000美元。这个有18万次观看量的视频似乎在吸引散户投资者方面取得了强烈成功。

与蓬勃发展的BTC和ETH相比，山寨币市场仍然惨淡。就市值而言，ETH已突破期待已久的4,000美元大关，山寨币紧随其后，其市值较上周增长了15%以上。然而，仔细观察发现，除了少数几个已经获得收益的蓝筹山寨币外，超过70%甚至80%的山寨币仍然深度低迷。

原因显而易见：ETH的收益源于机构投资，而非加密货币市场自身的资金。鉴于当前的流动性紧缩，机构投资者选择更保守的投资，偏好风险可控的货币。这反过来阻碍了资金溢出到山寨币市场。换句话说，资本驱动的以太坊涨势难以传导至山寨币。事实上，市场上有一种感觉，"ETH现在就是去年的BTC"，这种说法有一定道理。虽然全面的山寨币繁荣可能难以复制，但结构性山寨币牛市仍然是可能的，这依赖于投资者的直觉。

幸运的是，另一个令人兴奋的事件即将到来。美国劳工部7月非农就业数据显示增长远低于预期，失业率略有上升，大大增加了降息的可能性。当地时间8月9日，美联储副主席Michelle Bowman在最新讲话中传达了两个关键信息：她支持今年三次降息，并将于10月9日主持一次社区银行会议。

CME的"美联储观察"数据显示，美联储9月维持利率不变的概率为11.6%，降息25个基点的概率为88.4%。