如何避免主权违约

政府有时会因为过多的债务而陷入困境。早期经济学家亚当·史密斯在他著名的国富论（1776年）的最后一章专门讨论了主权违约的话题。"目前压迫欧洲所有大国，并且长远来看可能会毁灭它们的巨额债务的进展，一直相当一致，"史密斯写道。"以债务融资赤字的做法已经逐渐削弱了每一个采用它的国家。"

最近，经济学家卡门·莱因哈特和肯·罗格夫在这次不一样：八个世纪的金融愚行（2009年）中汇编了自亚当·史密斯时代以来，甚至更早之前的许多主权违约事件的信息。他们的基本结论是，从统计平均值来看，当债务/GDP超过90%时，政府往往会陷入困境。随之而来的是各种形式的主权违约，通常涉及无法偿还债务并重组债务条款，或者通过货币贬值来通胀掉以本国货币计价的债务。

使用类似的统计方法，宏观对冲基金桥水联合创始人雷·达利奥最近发布了国家如何破产：大周期（2025年）。这本书也将许多历史例子汇编成一种平均趋势，最终再次导致违约和贬值。

从这两项统计历史研究中，我们可以得出结论，大多数政府无法摆脱其债务状况，而是相当无望地陷入可预见的结果。正如史密斯所说，它们的进展"相当一致"。

但这类统计研究没有指出的是例外情况——那些债务负担超过GDP 90%，但不违约、不贬值货币，将债务降至可控水平，并在此过程中享受数十年繁荣的国家。如果这些国家避开了那些达到平均糟糕结果的普通政府所面临的所有问题，成为世界冠军，我们不会感到惊讶。事实上，这两个国家拥有十九世纪和二十世纪最繁荣的经济和最具影响力的世界帝国。

这两个国家的共同点是有一个可识别的策略。它们没有违约或贬值货币。它们将支出减少到平衡预算的水平（包括债务服务成本），使债务负担不再增长。然后，它们采取了一种对商业友好的策略，包括降低而非提高税收。在债务得到控制，以及对商业友好的税收和监管环境下，经济繁荣发展。GDP增长；随着GDP增长，债务/GDP下降，而税收收入增加。随着税收收入增加，债务服务成本（保持稳定）变得越来越不沉重。

当滑铁卢战役结束拿破仑战争于1815年，英国可以说是欧洲政府中处境最糟糕的国家之一。法国大革命，以及后来拿破仑推翻欧洲政府，至少使这些国家摆脱了亚当·史密斯40年前抱怨的债务负担。1815年，英国的债务/GDP估计为GDP的178%。政府税收总额的63%用于偿还债务。

英国在战争期间引入了第一个现代所得税，这有助于筹集资金实现军事成功。战后，许多人认为应该保留所得税，以偿还巨额债务。但热爱自由的英国人不同意。所得税在1816年被取消，所有税务记录被公开焚烧。英国回归到只有间接税的制度，主要是消费税和关税——欧洲税负最低的国家之一。

英国还平衡了预算。支出从1814年的1.13亿英镑骤降至1817年的5900万英镑，与5900万英镑的税收收入相符。

英镑在战争期间脱离了战前的黄金平价而浮动。在战时需求下，英格兰银行被迫保持低利率，英镑对黄金的价值下跌。战争结束后，许多人认为应该维持这种浮动货币。有些人甚至认为英格兰银行可以凭空印钞，用于政府公共工程项目来"刺激"经济。这确实发生了：1817年，一笔1000万英镑的政府债券被卖给了英格兰银行。浮动英镑的价值令人厌恶地下跌，这一策略很快被放弃。1821年，经过24年的浮动货币后，英国以战前平价回归金本位。没有贬值。没有违约。

经济繁荣发展，英国引领了十九世纪的工业革命，成为当时最富有的国家，直到1900年左右被美国超越。随着GDP增长，债务/GDP下降。在第一次世界大战前夕，英国的总债务，以名义英镑计算，与1819年大致相同。他们没有偿还任何债务。然而，债务/GDP已降至估计的29%。

美国在内战后采取了类似的策略。林肯总统在战争期间征收了10%的所得税；这在1872年被取消。美元也浮动，即臭名昭著的"绿背"时期。这在1879年得到纠正，美元的价值再次固定在战前平价的黄金上。没有贬值。

二战后，美国再次重复了这一策略。1946年，联邦债务/GDP为119%，美元虽然官方价值仍为自1933年以来的35美元/盎司黄金，但实际上在公开市场上脱离了这一价值。美联储被迫保持低利率以促进战时融资，导致美元严重偏离其官方黄金平价。

联邦支出从1945年的930亿美元骤降至1948年的3000万美元，当年产生了充足的预算盈余。在1950年代和1960年代，预算几乎平衡。从1947年到1970年，联邦赤字平均为GDP的0.22%。最大的赤字是在1968年林登·约翰逊臭名昭著的"枪炮与黄油"预算期间。它是GDP的2.7%。

战时浮动的美元在1951年美联储与财政部之间的协议中得到修复，结束了财政部压低利率的压力。美元的价值在1953年回到了战前的35美元/盎司黄金平价。没有贬值。没有违约。

随着战争结束，税收立即下降。8000美元以下收入的边际税率从1945年的33%降至1948年的19.36%。1950-51年的朝鲜战争使政策回到高战时税收的立场，但在1952年，共和党人组织了一项法案，要求全面减少所有所得税30%。艾森豪威尔总统阻止了这一努力，理由是持续的赤字（低于GDP的1%）。受挫的减税者转而在税法中打入大量豁免条款，在无法降低税率的情况下减少税基。几乎没有人支付当时的高所得税率。

进一步降低税率不得不等到民主党人约翰·F·肯尼迪组织了类似的所得税率全面减少30%的政策，该政策于1964年通过。经济繁荣发展。1970年，联邦债务/GDP为35%。没有经历任何困难；1950年代和1960年代如今被视为自1914年以来美国最繁荣的几十年。

平衡预算。降低税收。稳定货币，在两种情况下都与黄金挂钩。我称这一策略为魔法公式（2019年）。没有违约，没有贬值。这就是最成功的国家的做法。