PIPPIN如何在监管荒漠中运营，并在Aster上找到真爱：PerpDEX对合约交易博弈论逻辑的重构。

作者:danny

中心化交易所目前在其合约交易风险控制中进行无差别的OI(未平仓合约)和账户冻结扫荡。专业交易员迫切需要一个新的战壕,能够抵御风险控制的流弹,支持深度埋伏,并提供隐蔽操作和战略机动。备受期待的协议Aster能否利用这一行业结构性真空,利用其无需许可的特性和强大的BNBchain生态系统,成为大规模链上合约交易的新战场?

火焰已经点燃,但烟雾尚未升起。让我们看看你们如何回应。

"每个人都会经历这个阶段。看到一座山,你想知道另一边是什么。"

I. 合约收割计划的核心操作要素

一个成功的合约收割操作必须具备两个关键因素:1. 对现货市场的绝对控制 2. 足够的未平仓合约(OI)。

1.1 现货市场控制:操纵指数价格的遥控器

做市商控制目标代币的流通供应,将现货市场变成可以随意操纵的"数据盘"。由于合约的基础价格(指数价格)主要来自现货价格,而指数价格是标记价格的重要组成部分,因此控制现货市场等同于控制标记价格。

一旦做市商控制了现货的流通供应,他们就可以以最小的资本成本在流动性较差的现货市场中大幅操纵价格。这些现货价格变化会通过预言机立即传输到期货市场,从而改变合约持有者的盈亏情况。

1.2 大量未平仓合约:获利的基本条件

在无法通过现货交易直接卖出的情况下(不仅因为现货交易被锁定和监控,还因为目前现货市场几乎没有流动性,卖出会损害价格并容易在链上被追踪),合约已成为做市商获利的唯一有效方式。

假设做市商投资1,000万美元进行操作,他们在现货方面的成本是固定的,包括交易费用、资金成本、损耗和拉高出货成本。如果他们无法在现货方面套现,做市商必须通过合约方面至少赚取3,000万美元才能覆盖成本并获利。

这解释了为什么这样的交易平台需要大量的未平仓合约(OI)。只有当合约未平仓合约足够大时,现货市场的小幅波动才能在合约方面产生足够的利润来覆盖交易成本。

II. 时代的遗物:CEX收紧风险控制,阻止大量未平仓合约(OI)交易

中心化交易所的限制和账户风险

随着全球监管合规要求的增加,币安等CEX加强了对异常账户行为的监控。对于大规模资金来说,在CEX上进行密集交易面临多重障碍:

账户暂停和资金冻结:由于反洗钱和合规审查,频繁转移大额资金和异常交易频率很可能触发风险控制系统,导致账户暂停或长期资产冻结。

未平仓合约上限(OI Cap):为防止系统性风险,中心化交易所对单个账户或单个货币对的未平仓合约(OI)设定严格限制。这使得市场操纵者建立能够影响市场预期的大规模仓位变得极其困难。

接管风险:在极端波动情况下,CEX的清算引擎和保险基金机制可能导致做市商的仓位被系统自动接管或强制减少(ADL),使原本的收割计划化为泡影。

III. Aster:币安生态系统内的链上战场和无需许可的据点

凭借Yzi和CZ的强力背书,以及Bnbchain生态系统与币安交易用户的高度重叠,不乏活跃的交易用户和做市商,Aster也在PerpDEX赛道开辟了自己的新战场。

Aster的API基本上与币安相同,这大大降低了学习和迁移成本。

对于交易员来说,Bnbchain生态系统和Aster相比其他中心化交易所提供了无与伦比的优势。它是无需许可的,这意味着任何人只需连接钱包即可交易,没有账户被封禁的风险。在Aster上,大型交易员可以肆无忌惮地开设大规模仓位,无需担心中心化平台的干预或"黑箱风险控制"。

这种环境催生了"合约收割"的新叙事,即在流动性较低的PerpDEX上利用信息不对称和资本优势,将合约市场转变为获取无法在现货市场实现的利润的"自动提款机"。

IV. 以Pippin为例的OI异常

Pippin($PIPPIN)是一个在2026年初活跃起来的AI驱动的meme币,展示了这种操纵模式的特征。链上数据显示,Pippin的内部持有者似乎通过27个关联钱包控制了约80%的供应,代表了典型的高度控制水平。

在Aster上,Pippin展现了与其日交易量完全不成比例的巨大未平仓合约(OI)。Pippin的OI达到71m(实际上应该是35.5m),但其24小时交易量仅为7.6m,导致交易量/OI比率仅为0.214,这是一个非常奇怪的现象。

这一现象背后的逻辑是,做市商通过Aster的无需许可环境累积大量仓位,而无需实际交易。当做市商通过买卖操纵现货市场(指数价格上涨/下跌)时,他们在Aster上的合约仓位会产生大量未实现利润。由于没有中心化监控,这种自我操纵可以持续进行,直到找到足够的对手方来实现利润。

V. 尽管流动性差,看我如何将仓位转化为利润:价格传导和做市商的角色

在流动性和活跃度较低的PerpDEX(如Aster)上,做市商面临的核心挑战是如何顺利退出仓位,即"分发"他们的持仓。然而,在Aster等流动性相对较低的平台上,价格平滑和传导严重依赖做市商和机器人。这究竟是如何实现的?

注意:Aster在某些交易对的流动性实际上非常好,绝不逊色于CEX。

5.1 跨交易所价格传导机制

在Aster上累积大量未平仓合约(OI)仓位后,做市商操纵现货市场导致价格波动。这些波动不仅在Aster上产生未实现利润(以及现有仓位的清算,还影响Aster的交易量和清算),还通过以下途径传播:

预言机触发:现货价格变化 -> 预言机更新 -> Aster指数价格变化。

CEX合约跟随:由于币安是流动性枢纽,做市商同时在币安Alpha和币安Perp中制造波动。

价差控制和传导:做市商通过做市机器人人为控制Aster和币安之间的价差。为避免单边风险,做市商将价格压力从币安传导到Aster,而做市商在Aster这个"数据平台"上等待这种流动性,最终实现他们的利润。

假设做市商在Aster持有净多头仓位,并在Aster和币安之间创造"套利机会",其中Aster价格较高,币安价格较低。

根据价格回归理论,一旦套利者抓住这个机会,他们将在Aster开空头仓位,在币安开多头仓位。这样,做市商可以方便地将自己的仓位(平空头仓位)转移给套利者并实现利润,反之亦然。

例如:

当做市商推高现货价格时,他们故意控制Aster和币安(或其他主要交易所)之间的价格差异。

(上图显示Aster的报价,下图显示币安的报价。请忽略格式;本文直接使用截图向您展示这是肉眼可见的机会。)

创造高溢价:做市商首先在现货市场施加压力,同时推高Aster的价格,使Aster的价格显著高于币安的指数价格。(Aster的订单簿相对较薄,如下图所示。)

吸引套利者:世界各地的套利机器人将迅速检测到这种价格差异。基于均值回归的传统逻辑,机器人会预期Aster的价格最终会回落并锚定到币安的价格。

因此,这些机器人将在Aster开空头仓位(并赚取资金费),同时在币安开多头仓位,试图从价格差异中获利。

利用市场动能建仓/减仓:此时,机器人的空头仓位成为做市商想要平仓的多头仓位的对手方。做市商利用这种"市场惯性"顺利将巨额利润转移给这些认为自己在进行无风险套利的机器人,而不会自己引发市场崩盘。

此外,机器人持有的空头仓位可以成为套利的燃料,因为这些空头仓位在被清算时成为机器人平仓多头仓位的对手方。机器人利用这种"市场惯性"吸引更多套利机器人和散户投资者,最终获取巨额利润。

5.2 价格传导和做市机器人协作

做市商不仅通过操纵现货市场在市场内获利,还导致币安Perp的相关波动。由于做市机器人通常根据多个交易所的价格调整报价,做市商在Aster上的行为可以影响预言机输入,从而影响全球指数价格。

这种"价格传导"效应使做市商能够在一个更小、更可控的竞技场(Aster)发动攻击,并吸引来自更大、流动性更强的竞技场(币安)的玩家来到这个精心准备的竞技场套现流动性。

5.3 数据盘和真实活动

Coinglass等分析师指出了Aster的异常,包括交易量和未平仓合约的不匹配,以及极低的清算数据。这进一步证实了Aster作为"数据交易平台"的性质。

庄家不需要Aster提供优秀的有机流动性;他们只需要Aster提供一个不会封禁账户并支持高杠杆的稳定结算板。

VI. 限制和运营成本

虽然庄家在Aster上拥有相当大的自由度,但这种方法远非免费。除了高额的资金费率(每小时结算),流动性不足造成的摩擦也是一项重大成本。

6.1 资金费率支出

在Aster上,多空平衡严重失衡,因为做市商创造的未平仓合约(OI)通常远远超过自然交易者。作为主要多头,做市商必须持续向对手方支付资金费。

在某些极端情况下,年化资金费率可能超过200%。这意味着做市商必须在非常短的时间内完成拉高出货的整个过程;否则,巨额利息支出将迅速侵蚀他们的运营资本。

上图显示,开多头仓位时,Aster的每日资金费比币安高0.64%,比Bybit高0.81%。如果我们假设OI为30m(Aster的名义OI需要除以2),这意味着与币安相比,您每天必须向空头方多支付近96,000u的资金费。

6.2 流动性摩擦和价差

虽然Aster的流动性在PerpDex上表现良好,但其整体流动性深度仍明显落后于币安。大仓位在进出交易时可能产生大量滑点。

Aster订单簿

币安订单簿

值得注意的是,Aster上的某些交易对使用动态滑点,滑点金额与当前OI和新开仓位的大小成比例。

为应对这种滑点,做市商通常不会一次性在订单簿上直接平仓。相反,他们使用做市商(被动)、场外(OTC)交易或前述的套利诱导策略,以最小的滑点(twap)分批完成分发。

什么?!您问我Aster之后应该走哪个方向?

随着Aster Chain主网的推出及其ZK隐私技术的应用,未来的操纵活动将变得更加隐蔽和无法追踪——也许这才是Aster隐私的真正含义。

与交易补贴、交易量操纵和零费用相比,这才是真正的必要性。如果Aster能够利用币安和其他CEX收紧风险控制所带来的这个机会窗口,创建自己的衍生品交易竞技场,并抓住这个机会,其未来前景光明。

"我想告诉他,也许翻过那座山后,你会发现没什么特别的,回头看你会认为这边更好,但他不会相信我。了解他的性格,他不亲自尝试是不会满足的。"

东邪西毒

后记

被忽视的残酷后果:博弈的第二阶段。

这个剧本还有更残酷的下半场...

一旦大玩家完成分发,市场结构就变成:大玩家已经离场,套利机器人持有巨额空头仓位,价格仍保持高溢价。

有两种可能的情况:

情景A:温水煮青蛙(资金费率陷阱)

套利者预期价格会迅速回归到之前的水平。但如果大玩家(或新做市商)选择不主动抛售,而是让价格长期保持高位以维持某种利润怎么办?

虽然机器人持有空头仓位应该收取资金费,但做市商可能已经在价格飙升期间积累了足够的利润来覆盖最初的资金费。更令人担忧的是,如果市场情绪变得极度波动,即使在做市商退出后,散户投资者的投机性买入也可能维持高价。他们在币安上用于对冲的多头仓位可能因市场波动而面临ADL(自动减仓),但Aster缺乏足够的流动性来卸载这些仓位。

情景B:狩猎(空头挤压)

在成功以高价将多头仓位倾销给机器人(将其转换为机器人的空头仓位)后,做市商有时可能会反向操作。

做市商知道,现在市场上最大的空头卖家就是那些机械化套利机器人。

如果做市商(或与其他资金联合)在现货和衍生品市场再次激进地推高价格,套利机器人的空头仓位将立即面临巨额未实现损失。由于机器人有严格的风险控制和止损线(或保证金不足),它将被迫以市价买入以平仓空头仓位并止损。

来自众多机器人的大量止损买单将进一步推高价格,触发更多机器人的止损单。然后,做市商利用这些来自机器人止损单的"买单"在更高价格进行第二轮获利了结(例如,通过开新的空头仓位)。

最后,经过这一切来回折腾,您认为庄家赚了多少?