有一段时间，比特币财库公司似乎势不可挡。每当BTC上涨，股价就飙升，持有大量比特币的承诺让从纽约到东京的资产负债表熠熠生辉。
但对一些比特币财库公司来说，蜜月期正式结束了。九月的市场异常残酷，暴露出裂痕并考验着该领域的每一个参与者。
这是因为这种新形式的"比特币银行"并非对价格冲击、混乱的商业模式或投资者紧张情绪免疫。
最近，几家公司眼睁睁地看着自己的股价和溢价实时暴跌。
NAKA：没人想要的压力测试
以NAKA股票为例。短短10天内，NAKA盘中暴跌近35%并持续波动，期权市场轰鸣，市场转向看跌。NAKA的执行主席David Bailey在Twitter上写道：
是什么导致了这样的动荡？答案并不像"比特币波动性大"那么简单。NAKA处于一个面临更多怀疑的行业。这个医疗保健和财库混合体面临监管不确定性和期权链中的激烈投机。
每当杠杆解除或情绪逆转时，这种波动性就会被放大。在最近的交易中，NAKA的成交量激增，技术指标闪现"超卖"警告。
超越NAKA：溢价、市场净资产价值和Strategy的标普500挫折
问题不仅限于Nakamoto，正如Bailey在另一篇文章中评论的：
对Bailey来说，信念至关重要，但他警告：那些未能创造真正价值的公司将以折扣交易或被更强大的运营商淘汰。
在整个行业中，三分之一的比特币财库公司现在的交易价格等于或低于其市场净资产价值(mNAV)。
对投资者来说，这是一个危险信号。这意味着股价不再反映底层比特币储备的价值。
这种负面螺旋甚至影响到一些巨型比特币财库公司。MicroStrategy，现已更名为"Strategy"，在9月被排除在标普500指数之外时遭受了令人意外的打击。
尽管拥有250亿美元市值和大量比特币头寸，委员会仍未被说服。摩根大通称这一决定是"对整个企业加密货币财库行业的重大打击"。
这一冷遇也引发了对公开上市的比特币财库公司的角色和风险状况的质疑。
此外，市场溢价（通过财库股票获取比特币敞口所支付的额外价格）正在迅速萎缩。
财库公司购买的比特币比一年前少得多。新进入者无法扭转下滑趋势，投资者正在重新考虑这种商业模式是否适用于这个更加艰难的环境。
最近几个月，Strategy的市场净资产价值已降至1.25左右。在高波动性时期，这些溢价曾经飙升至2.0以上，特别是当比特币财库公司能够以溢价筹集资金并购买更多比特币时。
现在，随着波动性被抑制和积累放缓，溢价已经消失。除非波动性回归且公司恢复大规模购买，否则比特币财库可能难以证明其估值的合理性。
比特币财库公司的未来是什么？
Bailey将当前的痛苦视为重新开始的机会。他说：
Bailey的核心论点：机构必须有纪律地建立和货币化其资产负债表。底线是什么？执行胜过炒作。
对财库公司来说，韧性和透明度现在至关重要。
在未来几个月，波动性和不确定性将保持高位，洗牌尚未结束；无论是对NAKA，对Strategy，还是对任何着眼未来的比特币财库公司
来源：https://www.thecoinrepublic.com/2025/09/14/are-there-cracks-appearing-in-bitcoin-treasury-companies/
