高盛分析"伊朗战争将持续多久"：市场仅交易"通胀"，而非"衰退"。

原作者:高智谋

原始来源:华尔街见闻

高盛在3月20日发布的最新旗舰宏观报告《Top of Mind》中警告,全球资产目前仅完全定价了"通胀冲击",而完全忽视了高能源成本对全球经济增长的毁灭性影响。

报告指出,霍尔木兹海峡的"僵局"意味着战争不太可能在短期内结束。一旦市场预期被证明是错误的,"增长下行(衰退)"将是第二只靴子落地,届时全球资产价格将经历极其剧烈的逆转。

鉴于危机持续时间延长的风险,高盛已全面下调了美国和欧元区等主要经济体的2026年增长预测,提高了通胀预期,并将美联储下一次降息时间从6月大幅推迟至9月。

值得一提的是,根据央视新闻3月22日的报道,伊朗驻国际海事组织代表表示,伊朗允许非"敌对"船只通过霍尔木兹海峡,但需要就安全问题与伊朗进行协调和安排。

为何战争速胜如此困难?霍尔木兹海峡的"僵局"与护航任务的幻觉。

高盛认为,这场冲突的核心悬念不在于美军能否在战术上取胜,而在于霍尔木兹海峡这个"全球能源咽喉要道"何时能够解开。

在报告中,前美国第五舰队司令多尼根引用详细数据确认了美国和以色列的军事优势。

然而,军事优势无法转化为战争的结束。

查塔姆研究所中东项目主任瓦基尔认为,伊朗将这场冲突视为"生存之战"。伊朗从2025年6月的12天战争中吸取了教训——当时过早让步暴露了其弱点。

因此,伊朗目前的策略是使用不对称武器(如低成本无人机)发动持久战,尽可能广泛地分散成本,直到获得安全保障(包括大幅解除制裁),以确保伊斯兰共和国的长期生存。瓦基尔强调:

此外,伊朗的指挥结构远比市场想象的更加稳健。瓦基尔指出,伊斯兰革命卫队(IRGC)通过分散的"马赛克指挥结构"管理其日常防御,而这套官僚体系仍在有效运作。

前美国中东特使丹尼斯·罗斯从华盛顿的角度揭示了另一个僵局:如果不是伊朗控制了霍尔木兹海峡,特朗普可能已经宣布胜利。特朗普今天完全有理由声称伊朗至少在五年内不会对其邻国构成常规威胁,但"只要伊朗控制着谁可以出口石油以及谁可以通过海峡航行,他就无法宣布自己是胜利者并停止。"

罗斯认为,鉴于美军无法夺取霍尔木兹海峡沿岸领土,由俄罗斯总统普京促成的调解可能是打破僵局的最快方式。然而,调解条件目前尚不具备,尤其是在伊朗方面最有能力协调各派系(包括伊斯兰革命卫队)的关键人物阿里·拉里贾尼最近遇刺之后。这种领导层真空大大降低了短期内达成和平协议的可能性。

那么,军事护航能否打破实物供应中断的僵局?多尼根的回答极其直白:他们有护航能力,但没有恢复正常流量的能力。

尽管美国及其盟友(英国、法国、德国、意大利、日本等)表示准备参与护航任务,并在过去15年中一直进行相关军事演习,但多尼根强调,护航模式本身缺乏规模经济。

他评估,军事护航最多只能恢复正常石油流量的20%,即使加上陆地管道的额外15-20%,仍与正常水平存在巨大差距。恢复供应没有"开关";最终,主动权掌握在伊朗手中。

前所未有的能源供应中断——油价可能超越2008年创纪录高点。

高盛商品团队的数据量化了这次冲击的历史性规模:目前估计波斯湾石油流量损失高达每天1,760万桶,占全球供应的17%,是2022年4月俄罗斯石油中断峰值的18倍。霍尔木兹海峡的实际流量已从正常的每天2,000万桶暴跌至每天60万桶,下降了97%。

尽管部分原油正通过沙特东西管道(至延布港)和阿联酋哈卜山-富查伊拉管道进行分流,但高盛估计这两条管道的净改道能力仅为每天180万桶,杯水车薪。

基于此,高盛构建了三种中期油价预测情景:

• 情景1(最乐观:战前流量在一个月内恢复):预计布伦特原油价格在2026年第四季度平均为每桶71美元。全球商业库存将遭受6%(6.17亿桶)的下降,国际能源署成员国释放战略石油储备(SPR)并吸收俄罗斯海上原油产量将抵消约50%的短缺。
• 情景2(中断持续60天至4月28日):布伦特原油平均价格预计将在2026年第四季度飙升至每桶93美元。库存影响将扩大至近20%(18.16亿桶),而政策应对只能抵消约30%。
• 情景3(极端情况:60天中断加上中东产能长期受损):如果中东产量在重新开放后仍比正常水平低每天200万桶,布伦特原油价格将在2027年第四季度达到每桶110美元。

高盛警告,如果流量持续低迷使市场继续关注中断延长的风险,布伦特原油很可能突破2008年的创纪录高点。历史数据显示,在五次最大供应冲击后的四年里,受影响国家的产量平均仍比正常水平低40%以上。鉴于波斯湾地区约25%的产量来自海上作业,工程复杂性意味着产能恢复期将极其漫长。

天然气(LNG)市场的危机也不容忽视。

欧洲天然气基准(TTF)价格与战前水平相比已飙升超过90%至每兆瓦时61欧元。更具破坏性的是,卡塔尔能源公司首席执行官萨德·卡比确认,伊朗导弹对拉斯拉凡液化天然气厂(7,700万吨/年)造成的损坏将导致该国17%的LNG产能在未来两到三年内关闭。

高盛指出,如果卡塔尔的LNG产量停产超过两个月,TTF价格可能接近每兆瓦时100欧元。高盛之前预测的"2027年历史上最大的LNG供应增长浪潮"现在面临大幅延迟的风险。

为应对危机,美国政府采用了多项政策工具:协调释放1.72亿桶SPR(平均每天约140万桶),豁免俄罗斯和委内瑞拉石油的制裁,并暂停琼斯法案60天。

然而,高盛首席美国政治经济学家亚历克·菲利普斯指出,美国SPR库存已低于容量的60%,预计到年中将暴跌至33%,限制了进一步释放的空间。至于市场对禁止原油出口的担忧,虽然"非常可能",但目前不是基准假设。

市场只交易了"通胀",没交易"衰退"。

能源冲击对全球宏观经济的毁灭性影响正在显现。高盛高级全球经济学家约瑟夫·布里格斯提出了一个关键的"经验法则":油价每上涨10%,全球GDP将下降超过0.1%,全球通胀将上升0.2个百分点(一些亚洲国家和欧洲受到的打击更大),核心通胀将上升0.03-0.06个百分点。

根据这一计算,目前为期三周的中断已经使全球GDP下降了约0.3%;如果中断延长至60天,将导致全球GDP下降0.9%,并推高全球价格1.7%。再加上自战争开始以来全球金融状况指数(FCI)已显著收紧51个基点,经济放缓的风险正在急剧上升。

然而,高盛首席外汇和新兴市场策略师卡马克什亚·特里维迪指出了当前全球市场定价结构中最致命的漏洞:市场完全未能考虑"增长下行"的风险。

特里维迪的分析表明,到目前为止,全球资产仅将这场冲突视为"通胀冲击"进行交易。这反映在:利率市场的鹰派重新定价(G10和新兴市场的领先收益率大幅上升,此前已定价降息的英国和匈牙利反应最强烈);以及外汇市场沿贸易条件(ToT)轴线的严格分化(美元走强,挪威、加拿大和巴西等能源出口国货币表现优异,而欧洲和亚洲进口国货币承压)。

这种定价逻辑暗含了一个极其危险的前提——市场坚信战争是短暂的(石油和天然气期货的向下倾斜期限结构就是证明)。

特里维迪警告,一旦这种盲目乐观被证明是错误的,能源价格被证明是可持续的,市场将被迫大幅下调对全球增长和企业利润的定价。届时,"增长下行"将成为第二只靴子落地。在这种衰退交易逻辑下:

1. 迄今表现相对良好的发达市场和新兴市场股市将面临重大抛售压力。
2. 铜和澳元等顺周期资产将遭受大幅抛售;
3. 前端收益率的鹰派定价将逆转;
4. 日元(JPY)将在股票和债券双双下跌的市场环境中取代美元成为终极避险货币。

中东(MENA)地区已率先感受到经济下行。高盛中东和北非经济学家法鲁克·苏萨估计,海湾国家(GCC)每天损失约7亿美元的石油收入,如果中断持续两个月,总损失将接近800亿美元。阿曼、沙特阿拉伯和科威特等国的非石油GDP下降甚至可能超过2020年新冠疫情期间的水平。在资本外逃和风险规避踩踏中,埃及镑(EGP)已成为自战争开始以来表现最差的前线市场货币。

结论

这场史诗般危机的核心变量不再是美国的火力弹幕,而是霍尔木兹海峡开放的时间表。

尽管特朗普及其内阁官员(如能源部长赖特)最近发出乐观信号,认为战争将在"几周内"结束,但高盛认为,伊朗的生存博弈逻辑、美国受制于海峡控制权的政治困境、护航能力的自然上限以及缺乏调解条件都指向一种可能性:中断将持续比市场目前定价的"几周"更长时间。

一旦这一预期被修正,投资者将不再仅仅面临"通胀交易"的延续,而是转向"衰退交易"。用特里维迪的话说,增长放缓可能是下一只靴子落地。