الأصول الحقيقية المرمزة: أين يكون الطلب حقيقياً، وأين لا يكون

على مدار السنوات القليلة الماضية، تمت مناقشة ترميز أصول العالم الحقيقي (RWA) باعتباره يقينًا تكنولوجيًا. ضع الأصول على السلسلة، قلل الاحتكاك، افتح تريليونات. كانت الرواية مقنعة، لكنها أيضًا غير مكتملة.

السؤال الأكثر إثارة للاهتمام اليوم لم يعد ما إذا كان الترميز سيحدث. إنه يحدث بالفعل. السؤال الأصعب والأكثر فائدة هو أين يوجد الطلب الاقتصادي الحقيقي فعليًا، وأين يكون الترميز مجرد حل يبحث عن مشكلة.

الإجابة على ذلك تتطلب تجاوز العناوين الرئيسية والنظر بدلاً من ذلك إلى من يقوم بسحب الأصول المرمزة إلى سير العمل الحقيقية، ولماذا يفعلون ذلك، وما الذي يخبرنا به ذلك عن الشكل المستقبلي للأسواق المرمزة.

من التجربة إلى الواقع

التبني المؤسسي لأصول العالم الحقيقي المرمزة أصبح الآن راسخًا بما يكفي بحيث انتقل من كونه سؤالًا إلى كونه أمرًا مسلمًا به. على مدار العامين الماضيين، نمت أصول العالم الحقيقي على السلسلة من مليارات منخفضة من رقم واحد إلى عشرات المليارات من الدولارات، حيث تمثل سندات الخزانة الأمريكية المرمزة والائتمان الخاص غالبية هذا النمو. BlackRock وFranklin Templeton وJP Morgan وApollo وغيرها لم تعد تجرب الترميز؛ بل تقوم بإصدار واحتفاظ واستخدام الأدوات المرمزة.

هذه المؤسسات لا تقوم بترميز أصول غريبة أو مضاربة. إنها تبدأ بأكثر اللبنات الأساسية تحفظًا في التمويل العالمي: الديون الحكومية، وصناديق سوق المال، والائتمان قصير الأجل. هذا الاختيار وحده يخبرنا بشيء مهم. التبني المبكر مدفوع بحوافز عملية، وليس بمعتقدات أيديولوجية.

مما يقودنا إلى السؤال: ما هي تلك الحوافز، حقًا؟

الترميز كسباكة مالية، وليس ثورة في السوق

الترميز لا يخلق أصولًا جديدة. إنه يغير كيفية تحرك الأصول الموجودة.

على المستوى الهيكلي، ما تقدمه سلاسل الكتل هو التنسيق. دفاتر الأستاذ المشتركة، والتسوية القابلة للبرمجة، والقدرة على تحرك الأصول بشكل مستمر بدلاً من التقيد بساعات السوق. ما إذا كان هذا يحدث على السلاسل العامة أو الشبكات المصرح بها يهم أقل من التحول الاقتصادي الأساسي: يمكن تعبئة رأس المال بشكل أسرع، وإعادة استخدامه بشكل أكثر كفاءة، ودمجه في المزيد من سير العمل.

هذا التمييز مهم لأنه يعيد صياغة الترميز بعيدًا عن الروايات الموجهة للتجزئة وباتجاه الميزانيات العمومية، وتدفقات الضمانات، وعمليات الخزانة. بعبارة أخرى، الترميز لا يتعلق في المقام الأول بالوصول. إنه يتعلق بالكفاءة. والكفاءة هي المكان الذي يبدأ فيه الطلب الحقيقي في الظهور.

أين يظهر الطلب الحقيقي

إذا نظرنا إلى ما وراء لغة "التبني" وركزنا بدلاً من ذلك على من يشتري ويحتفظ ويدمج أصول العالم الحقيقي المرمزة، تظهر العديد من الاتجاهات الواضحة.

١. العائد هو نقطة الدخول

أقوى إشارة طلب في أصول العالم الحقيقي المرمزة اليوم هي العائد.

نمت سندات الخزانة الأمريكية المرمزة أسرع من أي فئة أخرى من أصول العالم الحقيقي، ليس لأنها جديدة، ولكن لأنها تجمع بين ثلاثة أشياء تريدها الأسواق باستمرار: الأمان والعائد والسيولة. في بيئة أسعار فائدة مرتفعة، أصبحت سندات الخزانة التي تحقق عائدًا ٤-٥٪ ذات مغزى اقتصادي مرة أخرى. الترميز ببساطة يجعلها أكثر قابلية للاستخدام عبر الحدود والأنظمة.

يمتد هذا الطلب إلى ما هو أبعد من مستثمري الكريبتو الأصليين الذين يسعون وراء العوائد. مُصدرو العملة المستقرة والبورصات وبروتوكولات DeFi (التمويل اللامركزي) يقومون بالتخصيص لسندات الخزانة المرمزة لكسب عائد على الاحتياطيات الخاملة. خزائن الشركات والصناديق تستكشف هياكل مماثلة للاحتفاظ بالنقد قصير الأجل بشكل أكثر كفاءة. وقد أدى ذلك إلى أن العملة المستقرة المدعومة بسندات الخزانة تُستخدم الآن كضمانات خارج البورصة، مما يسمح للمؤسسات بكسب عائد منخفض المخاطر بينما تستمر تلك الأصول في دعم احتياجات التداول والهامِش والسيولة. 

الرؤية المهمة هنا هي أن الترميز يتم سحبه إلى الطلب الحالي على العائد، وليس خلق ذلك الطلب. عندما تنخفض الأسعار في النهاية، قد تنضغط هذه الفئة، لكن تحسينات سير العمل من الترميز من المرجح أن تبقى.

٢. كفاءة الميزانية العمومية

ربما، واحدة من أقل المصادر التي تمت مناقشتها ولكن الأكثر هيكلية للطلب على أصول العالم الحقيقي المرمزة تأتي من تحسين الميزانية العمومية.

المؤسسات تهتم بشدة بـ:

• كيفية نشر وإعادة استخدام الضمانات
• كيفية تلبية متطلبات الهامِش
• كيف يمكن تقليل رأس المال الخامل
• كيف تربط مخاطر التسوية السيولة

يمكن للأصول المرمزة أن تعمل كضمانات قابلة للبرمجة، مما يتيح تسوية أسرع، وإعادة استخدام خلال اليوم، وتتبع ملكية أوضح. هذا هو السبب في أن البنوك والبورصات بدأت في قبول صناديق سوق المال المرمزة أو سندات الخزانة كضمانات، لأنها تقلل الاحتكاك في إدارة رأس المال.

عند النظر من خلال هذه العدسة، فإن العديد من مشتري أصول العالم الحقيقي الأوائل ليسوا مستثمرين بالمعنى التقليدي. إنهم مشاركون يعملون على تحسين كفاءة رأس المال. هذا التمييز مهم لأنه يشير إلى أن الأسواق المرمزة ستنمو أولاً حيث توجد بالفعل قيود رأس المال، وليس حيث تكون الروايات الأعلى صوتًا.

٣. الائتمان الخاص يعمل

ظهر الائتمان الخاص كفئة رائدة أخرى من أصول العالم الحقيقي، لكن نجاحه غالبًا ما يُساء فهمه.

الترميز لم يجعل الائتمان الخاص سائلاً بطريقة سحرية. ما فعله هو تشجيع مدد أقصر، وهياكل أوضح، وتوزيع أوسع للمشترين الذين يشعرون بالراحة في تداول بعض السيولة مقابل العائد. ونتيجة لذلك، تميل منتجات الائتمان الخاص المرمزة إلى التركيز على القروض قصيرة الأجل، والتدفقات النقدية القابلة للتنبؤ، وشروط الاسترداد المحددة بوضوح.

هذا يعمل لأنه يتماشى مع الاقتصاديات. يفهم المستثمرون السيولة التي يقبلونها. يفهم المُصدرون السيولة التي يمكنهم توفيرها بشكل واقعي. الترميز هنا يحسن الوصول والإدارة، وليس ملف المخاطر الأساسي.

حيث يتماشى الترميز مع الاقتصاديات الأساسية للأصل، يتبع الطلب. حيث لا يتماشى، يتلاشى الطلب.

٤. المشتري غير المرئي

واحدة من الديناميكيات الأقل وضوحًا في أصول العالم الحقيقي المرمزة هي أن العديد من أكبر المشاركين في المستقبل قد لا يرون أنفسهم كمستخدمي تشفير على الإطلاق.

هم:

• مُصدرو العملة المستقرة الذين يديرون الاحتياطيات
• فرق الخزانة التي تعمل على تحسين النقد الخامل
• صناع السوق الذين يسعون لحركة ضمانات أفضل
• الشركات التي تدير السيولة عبر الحدود

بالنسبة لهذه المجموعات، البلوكشين هو بنية تحتية، وليس هوية. سوف يتبنون الأصول المرمزة بهدوء وعلى نطاق واسع إذا كانت التكنولوجيا يمكنها تقليل وقت التسوية، أو تحرير رأس المال، أو تبسيط التسوية.

هذا يشير إلى أن النجاح طويل الأجل لأصول العالم الحقيقي المرمزة سيبدو مملاً من الخارج. عناوين رئيسية أقل، ودمج أكثر للميزانية العمومية. ضجة تجزئة أقل، وتبني نظامي أكبر.

٥. أين يفشل الترميز (ولماذا هذا مهم)

ليست كل الأصول تستفيد من الترميز. الأصول غير السائلة لا تصبح سائلة لمجرد أنها مجزأة. في كثير من الأحيان، تكافح العقارات والمقتنيات المرمزة للعثور على طلب مستدام على السلسلة لأن الترميز لا يحل مشكلتهم الأساسية: نقص المشترين الطبيعيين.

هذه نقطة فشل مهمة يجب الاعتراف بها. الترميز ليس حلاً عالميًا. المشاريع التي تعطي الأولوية لـ "سيتم ترميز كل شيء" على إظهار كيف "يحسن الترميز ذلك" من غير المرجح أن تجد استقبالًا إيجابيًا مستدامًا في السوق.

يجب علينا تحويل المحادثة بعيدًا عن الروايات المضاربة وإعادتها نحو أساسيات السوق. سيعطي هذا مزيدًا من المصداقية لحالات أصول العالم الحقيقي الناجحة حيث يوجد طلب حقيقي.

النظر إلى الأمام

ستنجح أصول العالم الحقيقي المرمزة عندما تندمج في سير العمل، وتوفر نقاط الأساس، وتقلل المخاطر، وتجعل رأس المال أسهل في النشر، وليس لأن الأسواق تقرر فجأة أن كل شيء يجب أن ينتقل على السلسلة.

المسار الحالي يسلط الضوء على ثلاثة مبادئ رئيسية:

• الثقة تقود الطلب: يلاحظ أعلى طلب للأصول التي تمتلك بالفعل ثقة عالية في السوق.
• الكفاءة قبل التبني: يتم توجيه التنفيذ بالكفاءة العملية بدلاً من التفضيل الأيديولوجي.
• الملاءمة الاقتصادية ضرورية: هيكل السوق الأساسي أقل أهمية من الملاءمة الاقتصادية الصلبة.

بهذا المعنى، الترميز لا يعيد اختراع التمويل. إنه يعيد توصيل أجزاء منه.

من المرجح أن يكون مستقبل الأسواق المرمزة غير متساوٍ، وتدريجيًا، وأقل دراماتيكية بكثير مما اقترحته الروايات المبكرة. ولكن حيث يوجد الطلب - متجذرًا في العائد والكفاءة ومنطق الميزانية العمومية - يصبح الترميز جزءًا من كيفية عمل الأسواق.

وهذا التكامل العملي المدفوع بالطلب، أكثر من أي إسقاط أو تجريبي، هو ما يجعل هذا التحول يستحق الاهتمام.

جيريمي نج هو المؤسس والرئيس التنفيذي لمجموعة OpenEden، وهي منصة رائدة لترميز أصول العالم الحقيقي (RWA). يجلب أكثر من ٢٠ عامًا من الخبرة في التمويل المؤسسي، والتكنولوجيا المالية، والأصول الرقمية، ويقود التوجه الاستراتيجي ونمو الشركة أثناء بنائها لمنتجات أصول العالم الحقيقي المرمزة المتوافقة التي تربط بين التمويل التقليدي وWeb3.