सिक्योरिटीज एंड एक्सचेंज कमीशन (SEC) द्वारा फिलीपीन स्टॉक एक्सचेंज (PSE) के ब्रोकर निदेशकों पर प्रस्तावित कार्यकाल सीमा कोई तकनीकी सुधार नहीं है – यह एक संरचनात्मक हस्तक्षेप है जिसका उद्देश्य लंबे समय से चली आ रही बाजार प्रशासन की विसंगति को ठीक करना है। कार्यकाल सीमित करके और रोटेशन की आवश्यकता लगाकर, SEC एक ऐसी संस्था में बोर्ड के जमाव की संभावना से निपट रहा है जो केवल एक निजी निगम के रूप में नहीं बल्कि एक महत्वपूर्ण बाजार बुनियादी ढांचे के रूप में काम करती है। 

एक ऐसे बाजार में जहां हितधारकों की भागीदारी सतही और तरलता सीमित है, प्रशासन की विश्वसनीयता वैकल्पिक नहीं है; बल्कि, यह आधारशिला है। इस उपाय का विरोध संस्थागत स्वतंत्रता और नियामक जिम्मेदारी के बीच गहरे अंतर के बारे में है। लेकिन अंतर्राष्ट्रीय अनुभव और इंटरनेशनल ऑर्गनाइजेशन ऑफ सिक्योरिटीज कमीशंस (IOSCO) द्वारा निर्धारित मानक स्पष्ट हैं: यदि एक्सचेंजों को निवेशकों का विश्वास बनाए रखना है तो उन्हें ब्रोकर-प्रभुत्व वाले शासन से आगे बढ़ना होगा।

SEC की कार्रवाई एक आधुनिक, निवेशक-उन्मुख पूंजी बाजार की ओर बदलाव को चिह्नित करती है — जहां प्रतिनिधित्व संतुलित हो, निगरानी विश्वसनीय हो, और कोई भी एक समूह उस प्रणाली पर स्थायी नियंत्रण न रखे जिसके माध्यम से वह काम करता है।

कुछ लंबे समय से सेवारत PSE ब्रोकर निदेशकों द्वारा उठाई जा रही आपत्ति को शेयरधारक अधिकारों, संस्थागत स्वायत्तता और बाजार विशेषज्ञता की रक्षा के रूप में प्रस्तुत किया जा रहा है। यह इनमें से कुछ भी नहीं है। 

यह मूलतः अनंत कार्यकाल की रक्षा है। और यही वह है जिसे SEC अब ध्वस्त करने पर काम कर रहा है। प्रारूप परिपत्र ब्रोकर-निदेशक सेवा को संचयी 10 वर्षों तक सीमित करेगा, पांच संचयी वर्षों के बाद दो साल की कूलिंग-ऑफ अवधि लगाएगा, और प्रति ब्रोकर निदेशक प्रति वर्ष P1 मिलियन तथा निरंतर उल्लंघन के प्रत्येक महीने के लिए P30,000 का जुर्माना लगाएगा। 

मेरे लिए, यह नियामक अतिरेक नहीं है, बल्कि प्रशासन का एक आवश्यक विलंबित सुधार है। यह कहने के बाद, प्रस्ताव द्वारा उठाए गए कानूनी मुद्दों का अंततः अदालतों द्वारा निपटारा किया जाएगा; यहां जिस मुद्दे पर चर्चा की जा रही है वह बाजार संरचना और प्रशासन है। 

प्रस्ताव पर पहली आपत्ति यह है कि PSE एक निजी निगम है और ब्रोकर, शेयरधारकों के रूप में, जब तक चाहें जिसे चाहें चुनने का संपत्ति अधिकार रखते हैं। यह तर्क उस क्षण ध्वस्त हो जाता है जब कोई याद करता है कि PSE वास्तव में क्या है। यह साबुन या रियल एस्टेट बेचने वाली कोई भी निजी कंपनी नहीं है। यह देश में एकमात्र प्रतिभूति एक्सचेंज के रूप में कार्य करता है, और स्व-नियामक गतिविधियों में संलग्न होता है जो मूल्य खोज, बाजार निगरानी, अनुशासन और बाजार में निवेशक विश्वास को आकार देते हैं। 

PSE का अपना कॉर्पोरेट प्रशासन ढांचा भी यह स्वीकार करता है कि इसका बोर्ड केवल शेयरधारकों के लिए नहीं, बल्कि निवेशकों और अन्य हितधारकों के लिए भी मौजूद है, जिसमें न्यूनतम 51% सदस्य गैर-ब्रोकर और न्यूनतम एक-तिहाई स्वतंत्र निदेशक होते हैं। दूसरे शब्दों में, एक्सचेंज की संरचना स्वयं पहले से ही स्वीकार करती है कि शुद्ध ब्रोकर नियंत्रण आधुनिक बाजार प्रशासन के अनुरूप नहीं हो सकता। 

यही कारण है कि SEC कुछ लोगों के तर्क से अधिक मजबूत एजेंसी है। प्रारूप स्वयं यह दावा करता है कि यह उपाय सिक्योरिटीज रेगुलेशन कोड के तहत SEC के नीति-निर्माण अधिकार, संशोधित निगम संहिता के तहत कॉर्पोरेट प्रशासन को बढ़ावा देने और अल्पसंख्यक निवेशकों की रक्षा करने की इसकी वैधानिक शक्तियों, और IOSCO सिद्धांतों पर आधारित है जो स्व-नियामक संगठनों के उचित प्रतिनिधित्व और नियामक निगरानी की आवश्यकता रखते हैं। IOSCO प्रतिभूति विनियमन के लिए वैश्विक मानक-निर्धारक है।

जब किसी संस्था — जैसे PSE — को नियामक कार्य करने की अनुमति दी जाती है (जैसे व्यापार की निगरानी करना, नियमों को लागू करना, या ब्रोकरों को अनुशासित करना), तो यह केवल एक निजी कंपनी नहीं रह जाती। यह आंशिक रूप से जनता की ओर से कार्य कर रही है। इसी कारण से, सिक्योरिटीज एंड एक्सचेंज कमीशन के पास हस्तक्षेप करने और यह नियम निर्धारित करने का अधिकार है कि उस संस्था को कैसे नियंत्रित किया जाए—जिसमें यह भी शामिल है कि इसके बोर्ड में कौन बैठता है और कितने समय के लिए।

क्यों? "नियामक कब्जे" को रोकने के लिए।

ऐसा तब होता है जब जिन लोगों को विनियमित किया जा रहा है (इस मामले में, ब्रोकर) अंततः उस प्रणाली को नियंत्रित करने लगते हैं जो उन्हें विनियमित करने वाली है, संभावित रूप से अपने पक्ष में नियम बनाते हैं। इस प्रकार, यदि आपको सार्वजनिक शक्ति दी जाती है, तो आपको सार्वजनिक निगरानी स्वीकार करनी होगी। SEC किसी निजी कंपनी में हस्तक्षेप नहीं कर रहा है — यह एक बाजार संस्था की अखंडता की रक्षा कर रहा है जो निवेशक जनता को प्रभावित करती है।

यह दावा कि SEC किसी तरह केवल परिपत्र के माध्यम से "कानून बना रहा है" इस बात को नजरअंदाज करता है कि प्रतिभूति विनियमन वास्तव में कैसे काम करता है। नियामक किसी कॉर्पोरेट उपनियम के स्वेच्छा से अनुशासन की प्रतीक्षा नहीं करते हैं। बल्कि, वे इसे तब लागू करते हैं जब सार्वजनिक-हित बाजार बुनियादी ढांचे को इसकी आवश्यकता होती है।

दूसरा तर्क हर जगह जमे हुए बोर्डों का पुराना आश्रय है: संस्थागत स्मृति। हमें बताया जाता है कि एक्सचेंज को ऐसे लोगों की आवश्यकता है जो व्यापार, निपटान और ब्रोकर संचालन की जटिलताओं को जानते हों। हालांकि यह एक अच्छा विचार हो सकता है, यह याद रखना महत्वपूर्ण है कि विशेषज्ञता स्थायी कब्जे के लिए नहीं है। यदि PSE के लिए तकनीकी दक्षता बनाए रखने का एकमात्र तरीका 6, 12, 25 या 28 वर्षों तक समान ब्रोकर निदेशकों को बनाए रखना है, तो यह इसकी प्रशासन पाइपलाइन की गुणवत्ता को नहीं, बल्कि इसे बनाने में इसकी असमर्थता को प्रकट करता है। 

ब्रोकरों को किनारे नहीं किया जाएगा

SEC प्रस्ताव ब्रोकरों को खारिज नहीं करता है। यह शक्ति के रोटेशन के साथ ब्रोकर प्रतिनिधित्व को बनाए रखता है। बोर्ड सीट कोई वंशानुगत फ्रेंचाइजी नहीं है। यही बात है। यह एक विश्वासी कार्य है। यह रिपोर्ट किया गया है कि प्रस्ताव लंबे समय से सेवारत PSE ब्रोकर निदेशकों को प्रभावित करेगा, जिसमें 28 वर्षों में Ma. Vivian Yuchengco, 25 में Eddie Gobing, 12 में Wilson Sy, और 6 में Diosdado Arroyo शामिल हैं। किसी भी गंभीर प्रशासन प्रणाली में इसे सामान्य नवीनीकरण नहीं कहा जा सकता। (READ: The high stakes showdown between the SEC and Vivian Yuchengco over PSE board term limits)

तीसरा तर्क यह है कि कार्यकाल सीमा शेयरधारकों के विकल्पों को कम करती है। यह एक लोकतांत्रिक दृष्टिकोण की तरह लगता है जब तक कि आप एक अधिक महत्वपूर्ण प्रश्न की ओर नहीं मुड़ते: किसके लिए विकल्प? निवेश करने वाली जनता के लिए, या मौजूदा ब्रोकरों के एक संकीर्ण समूह के लिए जिन्हें दशकों से प्रभाव मजबूत करने का समय मिला है? 

SEC प्रस्ताव का मजबूत बचाव विचारधारा वालों द्वारा नहीं बल्कि मुख्यधारा के बाजार संस्थानों द्वारा जारी किया गया था। मैनेजमेंट एसोसिएशन ऑफ द फिलीपींस (MAP), फाइनेंशियल एग्जीक्यूटिव्स इंस्टीट्यूट ऑफ द फिलीपींस (FINEX), इंस्टीट्यूट ऑफ कॉर्पोरेट डायरेक्टर्स (ICD), कैपिटल मार्केट्स डेवलपमेंट फाउंडेशन इंक. (CMDFI), और इन्वेस्टमेंट हाउस एसोसिएशन ऑफ द फिलीपींस (IHAP) ने सार्वजनिक रूप से सुधार का समर्थन किया है, यह दावा करते हुए कि कार्यकाल सीमा लगाना शेयरधारक विकल्प को कम नहीं करता है। उनका कहना है कि कार्यकाल सीमा होने से बोर्ड को समय-समय पर योग्य ब्रोकरों की व्यापक श्रृंखला चुनने की आवश्यकता होती है, जिससे शेयरधारक विकल्प बढ़ता है। 

फंड मैनेजर्स एसोसिएशन ऑफ द फिलीपींस (FMAP), जिसके सदस्य निवेशकों की ओर से लगभग P8 ट्रिलियन का प्रबंधन करते हैं, ने इस तर्क की व्याख्या की कि PSE कोई सामान्य निजी कंपनी नहीं है। FMAP के अनुसार, बोर्ड सीटों की निरंतर एकाग्रता कदाचार के स्पष्ट साक्ष्य के बिना भी प्रशासन जोखिम पैदा करती है और इस समय, ब्रोकर निदेशक एक्सचेंज बोर्ड पर एकमात्र समूह हैं जिनके पास कार्यकाल सीमा नहीं है। यह एक महत्वपूर्ण कारक है। 

स्पष्ट रूप से, SEC असमानता नहीं बना रहा है — यह एक को हटा रहा है।

बाजार घोटाले

इतिहास साबित करता है कि ब्रोकरों पर खुद को पुलिस करने के लिए भरोसा करना भोलापन है, जो इस मॉडल में SEC के अविश्वास को उचित ठहराता है। मार्च 2000 में, SEC ने 1999 के BW Resources स्टॉक मैनिपुलेशन घोटाले के बाद PSE के स्व-नियामक संगठन लाइसेंस को रद्द कर दिया। 

इसके बाद इंटरनेशनल मॉनेटरी फंड (IMF) द्वारा किए गए एक मूल्यांकन ने कहा कि घोटाले के बाद विम्यूचुअलाइजेशन और बहुसंख्यक गैर-ब्रोकर बोर्ड सुधार की आवश्यकता थी, यह भी नोट करते हुए कि अवशिष्ट संदेह बने रहे कि क्या एक ब्रोकर-स्वामित्व वाला एक्सचेंज ब्रोकरों के बजाय निवेशकों के सर्वोत्तम हित में था। 

20 साल से अधिक समय बाद, पासिग कोर्ट ने BW शेयरों से जुड़े वॉश-सेल लेनदेन के लिए Solar Securities के स्टॉकब्रोकर Johnny Yap को दोषी ठहराया, और उन्हें 14 साल की कैद और P1 मिलियन जुर्माना की सजा सुनाई। SEC ने कहा कि ट्रेडों ने सक्रिय व्यापार की झूठी या भ्रामक उपस्थिति बनाई। 

यह कोई मिथक नहीं है, बल्कि रिकॉर्ड का मामला है। बाजार पहले से ही देख रहा है कि जब ब्रोकर शक्ति, खराब निगरानी और परस्पर विरोधी प्रोत्साहनों को लंबे समय तक सह-अस्तित्व की अनुमति दी जाती है तो क्या होता है।

लेकिन BW Resources मुद्दा अंतिम शब्द नहीं था। 2019 में, SEC ने ध्वस्त ब्रोकरेज R&L Investments के अधिग्रहण का आदेश दिया, मालिकाना और ग्राहक शेयरों के अनधिकृत हस्तांतरण के आरोपों के बाद, बाद की रिपोर्टों में मूल्य P700 मिलियन से अधिक बताया गया। फर्म का लाइसेंस अंततः रद्द कर दिया गया। 

यह सबक नहीं है कि हर लंबे समय से ब्रोकर निदेशक कदाचार में लगे हुए हैं। समस्या का रहस्य यह है कि प्रतिभूति बाजार विशिष्ट रूप से दुरुपयोग के प्रति संवेदनशील होते हैं जब निगरानी को सार्वजनिक हित में लगाए गए अनुशासन के बजाय केवल अंदरूनी सूत्रों के बीच विस्तारित शिष्टाचार के रूप में माना जाता है। 

खतरा अनुभवी ब्रोकर निदेशकों के बीच सार्वभौमिक भ्रष्टाचार में नहीं है। मूल समस्या यह है कि प्रतिभूति बाजार दुरुपयोग के प्रति अत्यधिक संवेदनशील हो जाते हैं जब विनियमन को उद्योग अंदरूनी सूत्रों के बीच एक मैत्रीपूर्ण, पेशेवर शिष्टाचार के रूप में माना जाता है न कि एक अनिवार्य, सार्वजनिक-हित अनुशासन के रूप में। 

परिणाम के बिना अंतर?

प्रशासन नियम इसलिए मौजूद हैं क्योंकि नियामक कार्रवाई करने से पहले प्रत्येक जोखिम के घोटाले में बढ़ने की प्रतीक्षा नहीं कर सकते। SEC प्रस्ताव के आलोचक वास्तव में जो चाहते हैं वह बिना परिणाम के अंतर है। वे स्वीकार करते हैं कि सार्वजनिक रूप से सूचीबद्ध कंपनियों को अपने निदेशकों को बदलने के विचार के अधीन होना चाहिए, कि स्वतंत्र निदेशकों के कार्यकाल पर सीमा होनी चाहिए, और एक्सचेंज बोर्डों पर क्षेत्रीय निदेशक स्थायी फिक्स्चर नहीं बनने चाहिए, लेकिन जोर देकर कहते हैं कि केवल ब्रोकर निदेशकों को छूट मिलनी चाहिए क्योंकि वे विशिष्ट रूप से जानकार हैं। यह प्रशासन का सिद्धांत नहीं है। यह पदधारिता के लिए एक कार्व-आउट है। और पदधारिता, विशेषज्ञता के अपने बाहरी रूप में, जल्द ही कब्जे का सबसे टिकाऊ रूप बन जाती है।

SEC चेयर Francis Lim के पास अपनी जगह पर खड़े रहने का हर कारण है। SEC एक्सचेंज को कमजोर नहीं कर रहा है। यह इसे आधुनिक बनाने की कोशिश कर रहा है। एक स्टॉक एक्सचेंज निवेशक विश्वास की मांग नहीं कर सकता है जबकि बोर्ड व्यवस्थाओं का बचाव करता है जो कब्जे की तुलना में प्रबंधन की तरह कम दिखती हैं। 

उचित प्रतिनिधित्व का मतलब अनिश्चितकालीन निवास नहीं है। कॉर्पोरेट स्वायत्तता का मतलब विनियमन से प्रतिरक्षा नहीं है। और संस्थागत स्मृति संस्थागत जवाबदेही का विकल्प नहीं है। बाजार के सामने वास्तविक विकल्प विशेषज्ञता और सुधार के बीच नहीं है। यह एक आधुनिक सार्वजनिक बुनियादी ढांचे के रूप में शासित प्रतिभूति एक्सचेंज और एक ऐसे एक्सचेंज के बीच है जो अभी भी 'ऑल बॉयज क्लब' की आदतों से प्रेतवाधित है। 

SEC दृढ़ कानूनी आधार पर कार्य कर रहा है, जो किसी भी पूंजी बाजार के लिए एकमात्र मानक है जो निवेशक विश्वास और अखंडता को बनाए रखने का लक्ष्य रखता है। – Rappler.com

यह कॉलम पूंजी-बाजार प्रशासन और नियामक नीति से जुड़े सार्वजनिक हित के मामलों पर निष्पक्ष टिप्पणी पर चर्चा करता है।इसका उद्देश्य किसी भी लंबित न्यायिक कार्यवाही को पूर्वाग्रहित करना, प्रभावित करना या हस्तक्षेप करना नहीं है। सिक्योरिटीज एंड एक्सचेंज कमीशन के प्रस्तावित विनियमों से संबंधित सभी कानूनी मामलों का निपटारा अदालतों में किया जाएगा। हालांकि, चर्चा किए गए विचार बाजार संरचना, निवेशकों की सुरक्षा और संस्थागत प्रशासन के बारे में अधिक सामान्य निहितार्थों तक सीमित हैं।

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