Tabung Bitcoin direka untuk kelihatan tidak selesa ketika pasaran mengalami penurunan, kerana strategi yang mereka jalankan sebenarnya cukup ringkas: ambil aset yang berisiko tinggi, letakkan ia di dalam penyata kewangan korporat, lalu peroleh lebih banyak dana melalui pasaran modal. Apabila harga Bitcoin jatuh, kerugian yang dicatatkan bukanlah akhir cerita, tetapi hanya permulaan bagi ujian sebenar.

Persoalan sebenar ialah sama ada syarikat tersebut mampu mengekalkan aliran dana mereka sehingga volatiliti kembali ke arah yang bertentangan.

Harga Bitcoin pada sekitar USD78,500 pada 1 Februari telah menjadikan perbincangan tentang kerugian belum direalisasikan sebagai satu ujian tekanan bagi semua yang membeli Bitcoin ketika harganya mendekati paras tertinggi dalam kitaran, sekali gus mengingatkan kita bahawa para pengguna awal masih memiliki simpanan yang besar, walaupun berita utama kelihatan suram.

• Strategy memiliki 712,647 BTC dengan kos purata kira-kira USD76,037 setiap BTC, menjadikan nilai kertasnya kira-kira USD1.76 bilion dalam keadaan untung.
• Metaplanet memiliki 35,102 BTC pada harga USD107,716, menyebabkan nilai kertasnya kira-kira USD1.03 bilion dalam keadaan rugi.
• Trump Media memiliki 11,542 BTC pada harga USD118,529, menyebabkan nilai kertasnya kira-kira USD462 juta dalam keadaan rugi.
• Tesla memiliki 11,509 BTC pada harga USD33,539, menjadikan nilai kertasnya kira-kira USD517 juta dalam keadaan untung.
• Coinbase memiliki 14,548 BTC pada harga USD71,465, menjadikan nilai kertasnya kira-kira USD102 juta dalam keadaan untung.

Bagi syarikat yang mana BitcoinTreasuries hanya menunjukkan jumlah simpanan tetapi tidak menunjukkan kos purata, sebarang pengiraan “kerugian belum direalisasikan” hanyalah anggaran semata-mata.

Sebagai contoh, Bullish disenaraikan dengan 24,300 BTC tanpa kos purata yang didedahkan. Jika anda mengambil paras penutupan 31 Ogos 2025 pada harga USD108,248 sebagai anggaran kasar bagi tempoh ketika tabung Bitcoin pada fasa akhir kitaran sedang membina kedudukan, maka anggaran kerugian kertas pada harga semasa adalah kira-kira USD621 juta. Namun, ini hanyalah satu anggaran yang sangat kasar dan agak pesimistik.

American Bitcoin Corp disenaraikan dengan 5,843 BTC tanpa kos purata yang didedahkan. Jika anda mengambil paras penutupan 31 Mei 2025 pada harga USD104,654 sebagai anggaran bagi tarikh “disimpan sejak”, maka anggaran kerugian kertasnya adalah kira-kira USD128 juta.

MARA disenaraikan dengan 53,250 BTC tanpa kos purata yang didedahkan, menjadikan sebarang anggaran kerugian penuh kedudukan menjadi spekulatif.

Keadaan tidak selesa inilah yang menyebabkan isu “kerugian belum direalisasikan” sentiasa menjadi perbincangan hangat. Ia mengambil aset tabung yang berisiko tinggi dan memaksanya untuk dinilai dalam suatu skor separuh tahunan. Namun, skor inilah juga yang dipilih oleh syarikat-syarikat ini apabila mereka memutuskan untuk menjalankan strategi Bitcoin sebagai satu kaedah pengurusan penyata kewangan, bukan sekadar satu dagangan.

Kerugian kertas adalah sesuatu yang normal kerana volatiliti adalah lumrah

Jika sebuah syarikat ingin merasai keuntungan daripada Bitcoin, mereka harus menerima risiko kerugian Bitcoin di hadapan umum. Inilah pertukaran yang perlu dilakukan apabila memiliki aset yang boleh berubah nilainya puluhan ribu dolar dalam masa setahun. Ketika pasaran lemah, kerugian kertas akan meningkat dengan pantas, dan jumlahnya akan kelihatan lebih besar jika pembeli terlambat masuk pasaran.

Metaplanet merupakan contoh yang baik bagi situasi ini kerana kos purata yang didedahkan masih lebih tinggi daripada harga semasa. Dengan 35,102 BTC pada harga USD107,716 setiap coin, Metaplanet masih menghadapi jurang mark-to-market yang besar ketika harga Bitcoin berada di sekitar USD78,500.

Trump Media menunjukkan corak yang serupa, dengan kos purata setiap coin yang lebih tinggi dan jumlah simpanan yang lebih kecil. Dalam kedua-dua kes ini, angka yang disiarkan boleh kelihatan seperti kegagalan ketika pasaran jatuh, walaupun strategi ini tidak pernah menjanjikan prestasi yang stabil setiap suku tahun.

Tesla dan Coinbase lebih mudah menghadapi penurunan harga kerana kos purata mereka jauh lebih rendah daripada harga pasaran hari ini. Perbezaan titik masuk ini sering dianggap sebagai faktor nasib baik, namun ia juga mencerminkan perbezaan struktur: para pengguna awal mempunyai masa untuk menunggu, manakala para pengguna lewat memerlukan pembiayaan sebagai benteng perlindungan.

Strategy pula berada di tengah-tengah. Kos purata keseluruhannya masih lebih rendah daripada harga spot semasa, menjadikan kedudukan asasnya masih positif. Namun, pembelian terbaru mereka berlaku pada paras yang jauh lebih tinggi daripada kos purata tersebut, justeru walaupun syarikat itu masih untung dari segi jumlah simpanan sepanjang hayat, mereka tetap menambah lagi tranches baharu yang cepat mengalami kerugian.

Itulah sebabnya kerugian belum direalisasikan bukanlah risiko utama di sini. Risiko utama ialah sama ada syarikat dapat terus membiayai pembelian dan menanggung liabiliti sewaktu kitaran penurunan tanpa terpaksa menjual aset mereka.

Risiko sebenar terletak pada aliran dana, bukan pada angka merah

Strategi tabung Bitcoin sebenarnya adalah strategi pembiayaan yang dibungkus dengan Bitcoin. Apabila anda menerima hakikat ini, mengharungi volatiliti bukan lagi sekadar kata-kata motivasi, tetapi menjadi satu masalah pengurusan penyata kewangan.

Strategy merupakan contoh paling jelas kerana mereka mempunyai rentak pembelian yang konsisten. Syarikat ini melaporkan pembelian 22,305 BTC antara 12 Januari dan 19 Januari, serta mendokumenkan pembelian tambahan 2,932 BTC antara 20 Januari dan 25 Januari, menjadikan jumlah simpanan mereka mencapai 712,647 BTC.

Pembelian-pembelian ini yang memberikan keyakinan kepada pasaran bahawa mesin tersebut terus beroperasi. Keyakinan seperti ini amat bernilai ketika harga sedang meningkat, kerana ia mengukuhkan cerita bahawa ekuiti boleh digunakan sebagai jambatan untuk memperoleh lebih banyak Bitcoin. Namun, keyakinan ini menjadi rapuh ketika harga pasaran lemah, kerana ia menunjukkan bahawa jambatan tersebut semakin mahal untuk diteruskan.

Jika harga saham turun lebih cepat daripada harga Bitcoin, maka kadar pengenduran bagi setiap unit BTC yang diperoleh akan menjadi lebih tinggi. Jika pasaran modal menjadi lebih ketat, kos untuk mendapatkan dana akan meningkat. Jika harga saham ditawarkan pada diskaun berbanding nilai asas BTC, maka pengeluaran saham akan dirasakan sebagai satu tindakan yang bersifat punitif dan boleh mencetuskan satu lingkaran di mana setiap kali dana diperoleh, nilai setiap saham akan semakin berkurang.

Ini kerana apa yang sebenarnya memaksa penjualan ialah ketidaksepadanan antara keperluan tunai dan pilihan pembiayaan, bukan kerugian itu sendiri. Secara teori, sebuah syarikat boleh terus memegang kerugian kertas yang besar tanpa batasan masa jika mereka mempunyai masa, likuiditi, dan tiada liabiliti jangka pendek yang memerlukan tindakan pada saat yang kurang sesuai.

Namun, kerugian kertas sebuah syarikat juga boleh menjadi suatu beban jika mereka mempunyai tanggungan jangka pendek yang tidak dapat dibiayai semula, atau jika mereka bergantung pada premium pasaran yang kemudiannya hilang.

Penggali Bitcoin turut memperumitkan keadaan kerana mereka boleh menambah simpanan BTC melalui pengeluaran, bukan pembelian, namun mereka tetap berdepan masalah pembiayaan yang sama melalui saluran yang berbeza: kos operasi.

Sebagai contoh, MARA disenaraikan dengan 53,250 BTC, dan mereka juga telah mendokumenkan pembelian langsung di pasaran sebanyak 400 BTC pada Oktober lalu.

Jika anda menganggap rejim harga Oktober sebagai gambaran bagi pembelian pada fasa akhir kitaran, maka kerugian kertas bagi tranches yang dibeli pada harga tinggi boleh menjadi besar, walaupun jumlah simpanan keseluruhan syarikat mempunyai kos purata yang jauh lebih rendah hasil daripada aktiviti penggalian dan pengumpulan sebelumnya.

Matlamat di sini bukanlah untuk menetapkan satu angka kerugian tunggal bagi MARA. Sebaliknya, matlamatnya ialah menunjukkan bahawa para penggali juga perlu mengurus risiko masa ketika mereka memilih untuk terus memegang simpanan ketika pasaran mengalami penurunan, bukan menjual untuk menstabilkan aliran tunai.

Bagi para pemain baharu dalam dunia tabung Bitcoin, logik yang sama masih berlaku, cuma dengan sokongan yang lebih terhad.

Bullish disenaraikan dengan 24,300 BTC dan tidak menunjukkan kos purata yang didedahkan di BitcoinTreasuries. Jika keseluruhan simpanan ini dibina berdasarkan paras harga pada akhir 2025, maka kerugian mark-to-market pada harga USD78,500 boleh menjadi sangat besar. Namun, yang lebih penting ialah sama ada aliran tunai operasi dan tempoh pembiayaan syarikat mampu menanggung beban tersebut.

“Harungi dengan sabar” ialah satu pilihan dasar yang akan terlihat pada pembelian seterusnya

Cara terbaik untuk memahami strategi tabung Bitcoin sebuah syarikat ialah dengan memerhati apa yang berlaku apabila syarikat tersebut berpeluang untuk membeli ketika harga sedang jatuh.

Metaplanet membeli 4,279 BTC pada 30 Disember 2025, dan kini memegang simpanan dengan kos purata yang lebih tinggi daripada harga spot pada 30 Januari. Jika mereka terus membeli ketika pasaran lemah, mereka sebenarnya memilih untuk memperluas eksposur ketika skor pasaran negatif, dengan harapan bahawa faedah jangka panjang akan lebih penting daripada pandangan jangka pendek.

Jika mereka mengurangkan laju pembelian, itu bermakna mereka memilih untuk melindungi likuiditi dan mengurangkan risiko bahawa keperluan pembiayaan akan bertembung dengan kelemahan harga pasaran. Tiada satu pilihan yang lebih baik; kedua-duanya hanyalah peruntukan risiko yang berbeza.

Trump Media berada dalam kategori pengguna lewat di dalam data BitcoinTreasuries, dengan kos purata yang tinggi dan kerugian belum direalisasikan yang besar pada harga semasa.

Persoalan praktikalnya ialah sama ada mereka menganggap Bitcoin sebagai simpanan jangka panjang yang boleh diabaikan ketika pasaran bergegar, atau sebagai strategi yang berorientasikan pasaran dan perlu dipertahankan melalui sokongan berterusan daripada pasaran modal.

Ini hampir sepenuhnya berlawanan dengan Strategy, yang terus membeli walaupun pasaran sedang merosot, kerana jika mereka berhenti, orang ramai akan menganggap mesin tersebut telah rosak. Inilah kontrak tersirat yang ditandatangani oleh firma-firma tabung dengan para pelabur mereka: volatiliti adalah sesuatu yang normal, tetapi ketidakkonsistenan akan membawa kos yang tinggi.

Sementara itu, Tesla dan Coinbase menunjukkan bagaimana beberapa syarikat masih hampir tidak terjejas oleh pasaran yang sedang berada dalam keadaan merah.

Apabila kos purata sebuah syarikat berada di bawah harga spot, penurunan harga tidak akan menghasilkan naratif eksistensial yang sama, walaupun Bitcoin bagi mereka tetap sama berisiko tingginya seperti bagi semua orang lain. Syarikat-syarikat ini mampu menunggu sedikit lebih lama kerana pasaran tidak meminta mereka untuk menjelaskan mengapa mereka membeli ketika harga sedang mencapai paras tertinggi.

Kerugian kertas penting kerana ia menguji sama ada strategi tersebut dibina untuk kekal bertahan atau sekadar untuk tujuan penampilan. Strategi tabung Bitcoin hanya akan gagal dalam situasi penurunan harga apabila syarikat kehilangan kemampuan untuk terus menunggu.

Semua perkara lain, termasuk angka merah, hanyalah kos untuk terus bermain dalam permainan ini.

Artikel “Syarikat Tabung Bitcoin Berada dalam Kerugian Jutaan, Tetapi Strategi Mereka Tidak Berubah Walaupun Harga Turun ke USD78k” telah disiarkan buat pertama kalinya di CryptoSlate.