Gelombang IPO kripto punya satu masalah besar: Bitcoin masih berkuasa

Setelah Circle dan Bullish mencatat pencatatan saham yang luar biasa pada 2025, bursa kripto berbondong-bondong menuju pasar publik dengan janji yang sudah akrab: industri ini akhirnya cukup matang untuk Wall Street. Namun, riset terbaru dari Kaiko menunjukkan bahwa hal itu tidak sesederhana itu.

Gelombang IPO bursa kripto seharusnya membuktikan bahwa industri kripto telah bertransformasi dari boomtown spekulatif menjadi infrastruktur keuangan yang sah. Perusahaan-perusahaan ini merekrut bankir Wall Street, menunjuk kepala kepatuhan, dan menyempurnakan pitch deck mereka untuk menonjolkan platform yang diregulasi, aliran institusional yang berulang, dan aliran pendapatan yang cukup terdiversifikasi untuk bertahan di pasar bearish.

Namun analisis Kaiko menemukan bahwa aktivitas perdagangan bursa, selera investor, dan valuasi pasar publik semuanya masih terikat pada harga Bitcoin dengan cara yang coba disembunyikan oleh sebagian besar bursa ini.

Ketika Bitcoin reli, volume perdagangan melonjak, kita melihat peningkatan pencatatan saham, dan Wall Street memberikan hadiah yang besar bagi sektor ini. Namun ketika Bitcoin stagnan atau berbalik arah, ekspektasi pendapatan bursa terkompresi dengan cepat, dan narasi infrastruktur kehilangan audiensnya.

Pertanyaan utama bagi siapa pun yang berinvestasi dalam IPO kripto pada 2026 adalah apakah mereka dapat menghasilkan pendapatan yang berkelanjutan ketika Bitcoin tidak berpihak.

Tahun jendela IPO dibuka kembali

Untuk memahami mengapa bursa-bursa terburu-buru untuk go public sekarang, ada baiknya memahami betapa bagusnya penampilan 2025 dari kejauhan.

Circle menetapkan harga IPO yang diperbesar sebesar $31 per saham pada Juni 2025, mengumpulkan $1,05 miliar dan menilai penerbit stablecoin tersebut sekitar $8 miliar atas dasar fully diluted. Sahamnya melonjak saat debut di NYSE, dan respons tersebut mengirimkan sinyal yang jelas: investor institusional memiliki selera untuk eksposur kripto yang diregulasi dan tidak terlalu sensitif terhadap valuasi.

Bullish menyusul pada Agustus, menetapkan harga di atas kisaran pada $37 per saham, mengumpulkan lebih dari $1,1 miliar, dan debut dengan valuasi total hampir $13,2 miliar. Para bankir memiliki pitch yang nyata untuk disampaikan: regulasi membaik, partisipasi institusional semakin dalam, dan perusahaan kripto bukan lagi startup pinggiran yang mendefinisikan siklus sebelumnya.

Antusiasme itu nyata, begitu pula angka-angka di baliknya. Namun yang disembunyikan oleh booming tersebut adalah pertanyaan struktural yang cenderung ditunda oleh pasar IPO hingga musim pendapatan membuatnya tidak terhindarkan: dapatkah sebuah bursa mempertahankan pendapatannya ketika aset underlying yang mendorong semua aktivitas perdagangannya memutuskan untuk diam?

Gemini memberi kita jawaban atas pertanyaan itu, dan jawabannya terbukti cukup tidak menyenangkan.

Pada September 2025, Tyler dan Cameron Winklevoss menaikkan kisaran harga IPO Gemini dan menargetkan valuasi hingga $3,08 miliar, mencerminkan permintaan investor yang nyata selama reli kripto. Pada awal 2026, muncul gugatan pemegang saham yang mengklaim investor disesatkan selama periode IPO: perusahaan telah mengumumkan pengurangan tenaga kerja 25%, keluar dari pasar, dan kerugian tahunan yang signifikan, dengan saham turun lebih dari 75% dari harga IPO $28.

Seperti yang dilaporkan CryptoSlate saat pengajuan, Gemini telah mengungkapkan kerugian bersih $282,5 juta hanya dalam paruh pertama 2025. Hal ini menunjukkan betapa cepatnya sebuah perusahaan dapat berubah dari pencatatan yang kelebihan permintaan menjadi korban siklus Bitcoin ketika sentimen berbalik.

Mekanisme di balik pembalikan itu layak dipahami, karena berlaku untuk setiap bursa dalam antrean saat ini. Bursa kripto menghasilkan sebagian besar pendapatannya ketika orang-orang berdagang, dan Bitcoin masih mendorong kondisi yang membuat orang ingin berdagang sama sekali. Reli Bitcoin menghasilkan kegembiraan ritel, reposisi institusional, spekulasi altcoin, dan volatilitas yang meningkat di seluruh kelas aset, yang semuanya diterjemahkan langsung ke dalam pendapatan biaya bursa.

Ketika Bitcoin stagnan, volume terkompresi di seluruh industri, dan pendapatan biaya yang membenarkan valuasi premium mulai terlihat jauh lebih tipis. Pitch pasar publik menempatkan bursa sebagai infrastruktur netral yang mengumpulkan biaya tanpa memandang arah pasar, tetapi kenyataan operasionalnya adalah banyak dari mereka masih bergantung pada aset yang paling digerakkan secara emosional dalam keuangan untuk membuat pengguna hadir.

Bitcoin sebagai penjamin

Lini waktu IPO Kraken sendiri juga merupakan contoh yang baik dari hal ini.

Pada November 2025, bursa tersebut telah mengajukan secara rahasia untuk pencatatan di AS dan menargetkan Q1 2026, setelah baru-baru ini dinilai $20 miliar setelah penggalangan modal yang melibatkan Jane Street dan Citadel Securities. Laporan CryptoSlate sendiri menggambarkan perusahaan sebagai telah matang menjadi lembaga keuangan yang disiplin, dan angka Q3 2025 mendukung framing tersebut: pendapatan $648 juta, EBITDA yang disesuaikan $178,6 juta, dan volume transaksi platform $576,8 miliar. Semuanya merupakan angka rekor, yang dicapai selama periode aktivitas Bitcoin yang tinggi dan sentimen kripto yang menguntungkan.

Namun pada Maret 2026, Reuters melaporkan bahwa Kraken telah membekukan rencana IPO-nya, dengan sumber-sumber menunjukkan perusahaan mungkin akan meninjau kembali pencatatan ketika kondisi pasar membaik. Penundaan Kraken mengubah seluruh gelombang IPO menjadi referendum apakah jendela tetap terbuka atas syaratnya sendiri, atau apakah arah Bitcoin tetap menjadi faktor penentu.

Perbedaan analitis terpenting yang diperkenalkan oleh gelombang 2025 adalah perbedaan antara Circle dan bursa kripto, karena Wall Street mungkin pada akhirnya menilai mereka sangat berbeda.

Bisnis Circle terkait dengan sirkulasi stablecoin, pendapatan bunga dari cadangan yang mendukung USDC, dan infrastruktur pembayaran, semua aliran pendapatan yang sebagian besar tidak terkait dengan volume perdagangan yang tinggi atau volatilitas yang didorong Bitcoin.

Bursa secara struktural berbeda, dengan pendapatan yang bergerak seiring aktivitas pasar kripto daripada terhadap imbal hasil tetap. Perusahaan infrastruktur seperti CME Group dan Intercontinental Exchange mendapatkan kelipatan premium justru karena pendapatan mereka bertahan di seluruh siklus pasar.

Bursa kripto saat ini meminta perlakuan yang sebanding sambil menjalankan bisnis yang runtuh ketika Bitcoin kehilangan momentum. Fase berikutnya dari pencatatan kripto pasar publik mungkin berakhir dengan memisahkan perusahaan infrastruktur stablecoin, yang dapat secara masuk akal mengklaim karakteristik pendapatan seperti CME, dari operator bursa yang profil pendapatannya terlihat jauh lebih siklikal ketika kondisi memburuk.

Investor publik menetapkan harga ulang saham setiap hari perdagangan, dan itulah kesulitan khusus yang dihadapi bursa saat pencatatan. Modal swasta dapat menunggu melewati musim dingin; pemegang saham publik cenderung tidak. Bursa yang bertahan dari pengawasan pendapatan kuartalan adalah mereka yang dapat menunjukkan pendapatan yang benar-benar terdiversifikasi di seluruh derivatif, kustodi, layanan institusional, dan staking daripada mengandalkan volume perdagangan spot untuk menopang bisnis.

Gelombang IPO bursa kripto tetap mempertahankan momentum, tetapi tidak lagi cukup bagi bursa untuk berargumen bahwa mereka bertahan dari pasar bearish terakhir. Investor publik menginginkan bukti bahwa mereka dapat menghasilkan melalui pasar bearish berikutnya. Hingga bukti tersebut ada dalam laporan kuartalan yang diaudit, Bitcoin tetap menjadi penjamin, pembuat pasar, dan hakim tertinggi sektor ini, apakah Wall Street menyukainya atau tidak.

The post The crypto IPO wave has one big problem: Bitcoin is still in charge appeared first on CryptoSlate.