Pantera: Bagaimana menilai BitMine setelah mengumpulkan 1 juta ETH?

Artikel ini dari: Pantera;

Artikel Asli oleh Cosmo Jiang dan Erik Lowe

Dikompilasi oleh Azuma, Odaily Planet Daily

Catatan Editor: Pada malam tanggal 11 Agustus, BitMine Immersion Technologies, sebuah perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek New York, mengumumkan bahwa per pukul 10:59 malam ET pada 10 Agustus, total kepemilikan ETH mereka telah mencapai 1.150.263, dengan nilai lebih dari $4,96 miliar. Ini tidak hanya menjadikan BitMine sebagai perbendaharaan ETH terbesar di dunia, tetapi juga satu-satunya entitas yang saat ini memegang lebih dari 1 juta ETH.

Pada malam tanggal 12 Agustus, dokumen publik SEC AS menunjukkan bahwa BitMine berencana meningkatkan jumlah total saham biasa yang dapat dijual berdasarkan perjanjian penjualan hingga maksimum US$24,5 miliar untuk memperoleh lebih banyak ETH.

Saat aksi pembelian BitMine terus berlanjut, harga ETH terus meningkat, mendekati rekor tertinggi baru. Harga saham BitMine telah melonjak 1.300% sejak akhir Juni. Di bawah ini, Pantera, sebuah perusahaan VC terkemuka, menggunakan BitMine sebagai contoh untuk menganalisis logika valuasi di balik perusahaan perbendaharaan. Ini mungkin membantu kita memahami strategi BitMine untuk meningkatkan kepemilikannya dan valuasi premium saham perbendaharaan seperti BMNR.

Berikut adalah konten asli dari Pantera, diterjemahkan oleh Odaily Planet Daily.

Tesis investasi kami untuk perusahaan perbendaharaan aset digital (DAT) didasarkan pada premis sederhana: DAT dapat meningkatkan nilai aset bersih per saham (NAV/saham) melalui strategi pendapatan, dan kepemilikan jangka panjang akan menghasilkan kepemilikan token yang lebih besar daripada sekadar memegang aset spot.

Oleh karena itu, memegang saham DAT mungkin memiliki potensi pengembalian yang lebih tinggi daripada memegang token secara langsung atau berinvestasi melalui ETF.

Pantera telah menginvestasikan lebih dari $300 juta di DAT di berbagai wilayah dan token. DAT ini memanfaatkan keunggulan unik mereka untuk memperluas kepemilikan aset digital mereka melalui strategi pertumbuhan nilai per saham. Di bawah ini adalah gambaran umum portofolio DAT kami.

Studi Kasus BitMine (BMNR)

BitMine Immersion (BMNR) adalah investasi pertama dari Dana DAT Pantera. BitMine memiliki peta jalan strategis yang jelas dan kemampuan eksekusi yang kuat. Pendiri Fundstrat Tom Lee, sebagai ketua BitMine, telah menguraikan visi jangka panjang perusahaan untuk memperoleh 5% dari total pasokan ETH—yang mereka sebut "5% Alchemy." Kami percaya sangat berguna untuk mengeksplorasi penciptaan nilai BMNR melalui studi kasus DAT yang sangat tereksekusi.

Sejak BitMine meluncurkan strategi perbendaharaannya, perusahaan ini telah menjadi perbendaharaan ETH terbesar dan DAT terbesar ketiga secara global, saat ini memegang total 1.150.263 ETH senilai $4,9 miliar (per 10 Agustus 2025).

BMNR juga merupakan saham paling likuid ke-25 di AS saat ini, dengan volume perdagangan harian rata-rata sekitar $2,2 miliar (rata-rata bergerak lima hari per 8 Agustus 2025).

Aset Dasar: Dukungan nilai Ethereum

Keberhasilan DAT bergantung terutama pada nilai investasi jangka panjang dari token dasarnya. Keyakinan inti BitMine adalah bahwa Ethereum akan menjadi salah satu tren makro paling signifikan dalam dekade berikutnya saat Wall Street beralih ke on-chain. Seperti yang kami bahas bulan lalu, munculnya aset dunia nyata yang ditokenisasi (RWAs) dan stablecoin mendorong "migrasi on-chain"—saat ini, blockchain publik utama menampung $25 miliar dalam RWA dan $260 miliar dalam stablecoin, dengan yang terakhir menjadi pemegang obligasi Perbendaharaan AS terbesar ke-17.

Pada 2 Juli 2025, dalam panggilan konferensi DAT Pantera, Tom Lee mengatakan: "Stablecoin telah menjadi narasi ChatGPT dari cryptocurrency."

Sebagai platform utama untuk migrasi ini, Ethereum akan terus mendapat manfaat dari permintaan ruang blok yang terus meningkat. Ketergantungan lembaga keuangan pada keamanan Ethereum akan semakin mendorong mereka untuk berpartisipasi dalam jaringan Proof-of-Stake, mendorong permintaan ETH.

Meningkatkan EPS

Setelah menetapkan nilai investasi token dasar, model bisnis DAT adalah memaksimalkan jumlah token yang dipegang per saham. Metode utama untuk meningkatkan "token yang dipegang per saham" adalah:

• Penerbitan premium: saham tambahan diterbitkan dengan harga lebih tinggi dari nilai aset bersih (NAV) setiap token;
• Menerbitkan obligasi konversi: Mendapatkan keuntungan dari volatilitas ganda saham dan token;
• Mendapatkan pendapatan on-chain: Mendapatkan lebih banyak token melalui imbalan staking, pendapatan DeFi, dll. (Ini adalah keunggulan unik ETH DAT dibandingkan Bitcoin DAT awal);
• Merger dan akuisisi DAT lain: Mengakuisisi perusahaan serupa dengan harga transaksi mendekati atau di bawah NAV;

Pada bulan pertama meluncurkan strategi perbendaharaan ETH-nya, kepemilikan ETH per saham BitMine tumbuh lebih cepat daripada kinerja kumulatif Strategy (sebelumnya MicroStrategy) dalam enam bulan pertama. Saat ini, pertumbuhan terutama dicapai melalui penerbitan saham dan imbalan staking, dan mungkin akan diperluas ke alat seperti obligasi konversi di masa depan.

Tiga Pendorong Penciptaan Nilai

Harga saham DAT dapat dipecah menjadi produk dari tiga faktor utama:

• Jumlah token per saham;
• Harga token dasar;
• Kelipatan premium NAV (mNAV);

Ambil BMNR sebagai contoh: Pada akhir Juni, BMNR diperdagangkan pada $4,27 per saham, sekitar 1,1 kali NAV-nya sebesar $4 per saham setelah penggalangan modal DAT awalnya; lebih dari sebulan kemudian, saham ditutup pada $51 (catatan Odaily: harga saham saat ini telah naik menjadi $62,44, sesuai dengan harga pada 26 Juni, peningkatan lebih dari 1.300%), sekitar 1,7 kali NAV yang diperkirakan sebesar $30 per saham.

Dalam kenaikan harga 1100% hanya dalam waktu lebih dari sebulan:

1. Peningkatan 330% dalam jumlah token per saham menyumbang sekitar 60% dari pertumbuhan;
2. Kenaikan harga aset dasar ETH (2500 → 4300 USD) menyumbang sekitar 20% dari pertumbuhan;
3. Peningkatan mNAV menjadi 1,7x menyumbang sekitar 20% dari pertumbuhan;

Ini menunjukkan bahwa kenaikan harga saham BMNR terutama berasal dari apresiasi ETH per saham yang dapat dikendalikan oleh manajemen, yang merupakan keunggulan inti DAT dibandingkan dengan kepemilikan spot.

Ada faktor lain mengenai mNAV yang belum kami eksplorasi.

Pertanyaan yang wajar adalah: Mengapa seseorang membeli DAT dengan harga premium terhadap NAV-nya? Saya pikir analogi yang berguna di sini adalah dengan bisnis keuangan berbasis neraca, termasuk bank. Bank berusaha menghasilkan pendapatan dari aset mereka, dan investor memberikan premium valuasi kepada bank yang mereka yakini dapat secara konsisten menghasilkan pendapatan di atas biaya modal mereka. Bank dengan kualitas tertinggi diperdagangkan dengan premium terhadap NAV mereka (atau nilai buku); misalnya, JPMorgan Chase & Co. diperdagangkan lebih dari 2x NAV. Demikian pula, jika investor percaya bahwa DAT dapat secara konsisten meningkatkan NAV per sahamnya, mereka mungkin memilih untuk menilainya dengan premium terhadap NAV-nya.

Kami percaya peningkatan NAV per saham BMNR sekitar 640% per bulan membenarkan premium mNAV-nya. Kemampuan BitMine untuk secara konsisten menjalankan strateginya akan terlihat seiring waktu, tak terelakkan dengan tantangan di sepanjang jalan. Tim manajemen BitMine dan rekam jejak hingga saat ini telah menarik dukungan dari lembaga keuangan tradisional, termasuk Stan Druckenmiller, Bill Miller, dan ARK Invest. Kami berharap kisah pertumbuhan DAT berkualitas tertinggi, seperti Strategy, secara bertahap akan dihargai oleh berbagai investor institusional.