Kekacauan di dunia treasury Bitcoin: Pemberontakan, penjualan massal dan satu monopoli besar

Bagi lebih dari 200 perusahaan yang menanamkan sekitar $100 miliar ke dalam Bitcoin tahun lalu, skema ini tampak seperti hal yang pasti.

Ketika harga Bitcoin terus naik, perusahaan yang menyimpan aset digital di neraca mereka dapat menerbitkan lebih banyak saham untuk mengumpulkan modal dan membeli lebih banyak Bitcoin. Banyak juga yang memanfaatkan utang berbunga rendah untuk membantu mereka membeli aset yang melonjak.

Beberapa perusahaan ini, yang didukung oleh harga Bitcoin yang terus naik, menghasilkan begitu banyak uang sehingga Michael Saylor dari Strategy pernah menyebut skema tersebut sebagai "infinite money glitch."

Sekarang, semua itu telah berubah. Alasannya?

Bitcoin berhenti naik.

"Ruang treasury Bitcoin sedang mengalami penurunan karena permintaan yang lesu dari investor untuk saham di perusahaan treasury Bitcoin dan altcoin," kata Dom Kwok, mantan analis Goldman Sachs dan co-founder aplikasi pengembang EasyA, kepada DL News.

Baru minggu ini, satu treasury menyetujui penjualan 7.500 Bitcoin miliknya — senilai sekitar $503 juta — untuk membeli kembali sahamnya sendiri dan menopang harga sahamnya, sementara yang lain telah menerima surat dari pemegang saham yang menuntut seluruh dewan direksinya mengundurkan diri.

Sektor lainnya menggambarkan situasi yang sama suramnya.

Banyak dari usaha ini sekarang mengalami kerugian tidak terealisasi miliaran dolar karena harga Bitcoin telah turun hampir 50% dari puncaknya di Oktober 2025.

Hampir hanya dua dari 193 perusahaan publik yang memegang Bitcoin dalam kas perusahaan mereka yang membeli Bitcoin dalam seminggu terakhir.

Memang, ruang treasuries Bitcoin berada dalam kondisi hancur.

Perusahaan-perusahaan tersebut sekarang memegang Bitcoin senilai sekitar $72 miliar, kira-kira setengah dari nilai puncak mereka, menurut BitcoinTreasuries.net.

Apa yang terjadi?

'Kebakaran hutan'

Model treasury selalu rapuh.

"Ini sangat merupakan hasil yang diharapkan," kata James Check, seorang analis Bitcoin, kepada DL News. "Ini akan terus berlanjut, kebakaran hutan akan membersihkan banyak penipuan dan ide buruk."

Meskipun perusahaan mengandalkan investor memilih untuk memegang saham dengan eksposur ke aset digital daripada aset dasar yang terkadang canggung, kompetensi kripto investor telah berkembang sejak itu, kata Kwok.

"Sebagian besar investor sekarang cukup canggih untuk membeli token dasar, jadi perusahaan treasury yang hanya membeli dan memegang tidak semenarik dulu," kata Kwok.

Jika mereka tidak ingin membeli Bitcoin secara langsung, mereka selalu dapat memanfaatkan dana yang diperdagangkan di bursa Bitcoin spot, yang saat ini memegang sekitar $107 miliar nilai aset tersebut, menurut DefiLlama.

Permainan treasury digital juga menawarkan investor eksposur leverage terhadap aset dasar.

Metrik yang disebut market-to-net-asset value, atau mNav, menjadi panduan utama ceruk ini. Ini memberi tahu investor berapa banyak nilai ekuitas yang mereka bayar untuk setiap $1 kripto yang dipegang perusahaan.

Ketika mNav meningkat melebihi 1, investor akan membayar lebih dari nilai kripto dasar. Jadi, 1,5x berarti investor membayar $1,50 untuk setiap $1 Bitcoin.

Saham di Strategy, perusahaan publik pertama dan terbesar yang mulai berinvestasi di Bitcoin, diperdagangkan dengan premi hingga 7 kali kepemilikan Bitcoin-nya selama puncak euforia.

Tetapi itu juga bekerja sebaliknya.

Ketika Bitcoin turun, leverage memperbesar kerugian.

Ketika premi runtuh menjadi diskon, investor tidak menolak aset dasar itu sendiri. Sebaliknya, mereka mempertanyakan mengapa mereka membutuhkan kendaraan ini sama sekali.

"Ini bukan begitu banyak karena sentimen, ini adalah kesadaran bahwa ide aslinya adalah ide yang tidak masuk akal," kata Check.

Pemberontakan di Empery Digital

Retakan dalam model treasury Bitcoin sudah memicu pemberontakan pemegang saham.

Pada hari Senin, Tice P. Brown, yang memiliki 9,8% Empery Digital, secara terbuka menyerukan pengunduran diri segera CEO Ryan Lane dan seluruh dewan direksi di Empery Digital, treasury Bitcoin terbesar ke-24.

Empery memegang 4.081 Bitcoin senilai sekitar $275 juta.

Brown menuntut perusahaan menjual semua Bitcoin-nya dan mengembalikan hasilnya kepada pemegang saham.

Surat itu datang setelah manajemen di Empery membuat Brown tawaran yang cukup tidak biasa, katanya. Mereka akan membeli kembali 100% sahamnya dengan premi 100% terhadap market-to-net-asset-value — premi yang signifikan terhadap harga pasar saat ini. Sebagai gantinya, perusahaan menuntut dia menghentikan agitasinya, menurut Brown.

Saham Empery, bagaimanapun, diperdagangkan pada mNav 0,59, yang berarti Bitcoin yang dipegangnya dinilai dengan diskon 41%. Jika investor memiliki Bitcoin senilai $100 melalui saham Empery, mereka hanya dapat menjual saham tersebut seharga $59 di pasar saham.

Tetapi manajemen menawarkan untuk membayar Brown $100 untuk setiap $100 Bitcoin yang mendukung sahamnya — hampir dua kali lipat dari apa yang bisa dia dapatkan dengan menjual di pasar terbuka, katanya.

Empery membantah penjelasan Brown, mengatakan dialah yang sebenarnya memulai percakapan dan "awalnya menuntut premi yang signifikan terhadap NAV."

Perusahaan menyebut kampanye Brown sebagai "mementingkan diri sendiri" dan mengatakan tidak akan lagi menanggapi pernyataannya.

Terkubur jauh di dalam tanggapan Empery adalah pengungkapan yang lebih merusak.

Perusahaan berencana menjual kepemilikan Bitcoin-nya untuk membeli kembali saham perusahaan di masa depan, langkah yang merupakan anatema bagi seluruh gerakan treasury.

GD Capital menjual

Kemarin, treasury Bitcoin GD Culture menyetujui penjualan sebagian atau seluruh 7.500 Bitcoin-nya — senilai sekitar $505 juta — untuk mendanai program pembelian kembali saham $100 juta.

Perusahaan kecerdasan buatan dan livestreaming yang diperdagangkan secara publik ini mengakuisisi Bitcoin tersebut hanya lima bulan yang lalu.

Sekarang, perusahaan mungkin menjual kepemilikan tersebut untuk menopang harga sahamnya, yang diperdagangkan jauh di bawah nilai aset.

GD Capital, seperti puluhan perusahaan treasury lainnya, memiliki masalah besar lainnya.

Perusahaan ini mengalami kerugian tidak terealisasi 42% pada posisi Bitcoin-nya, atau sekitar $208 juta kerugian di atas kertas, menurut BitcoinTreasuries.net.

Jika perusahaan menjual Bitcoin sekarang, itu akan memberikan pukulan besar pada laba bersihnya.

GD Capital tidak segera menanggapi permintaan komentar dari DL News.

Orang terakhir yang bertahan

Satu perusahaan yang berhasil tetap bertahan adalah Strategy, yang mencakup lebih dari 99% dari semua pembelian perusahaan saat ini.

"Cukup alami untuk melihat bahwa modal terus terkonsentrasi pada pemain terbesar dan paling stabil seperti MSTR dalam lingkungan yang lebih ditandai oleh kondisi keuangan yang memperketat," kata André Dragosch, kepala penelitian Eropa di Bitwise, kepada DL News, mengacu pada ticker saham Strategy.

Itu tidak berarti investor tidak pesimis.

Perusahaan Michael Saylor adalah perusahaan yang paling banyak di-short di dunia, dengan investor bearish bertaruh melawan 14% dari seluruh kapitalisasi pasar Strategy. Itu berarti untuk setiap $100 saham Strategy yang ada, $14 telah dipinjam dan dijual oleh bears.

Sementara itu, saham diperdagangkan pada $133, turun dari $473 tahun lalu.

Dengan jumlah yang dikenakan terhadapnya oleh penjual short, tekanan untuk terus turun hanya semakin meningkat.

Yang pasti, reli Bitcoin yang tiba-tiba dapat mengubah nasib mereka.

Namun, analis telah kehilangan kepercayaan bahwa sektor ini akan memulihkan kerugiannya.

Standard Chartered tidak hanya memperkirakan harga Bitcoin akan turun 30% lagi untuk mencapai $50.000 selama beberapa bulan ke depan, tetapi bank Inggris tersebut memperkirakan bahwa harga hanya akan mencapai $100.000 pada akhir 2026 — jauh di bawah rekor tertingginya $126.000 yang dicatat pada Oktober.

Pedro Solimano adalah koresponden pasar yang berbasis di Buenos Aires. Punya informasi? Email dia di [email protected].