Bayangkan seorang trader yang beralih dari altcoin setelah seminggu yang bergejolak. Mereka tidak mundur ke fiat; mereka bertahan di USDC, menunggu entri perp berikutnya. Inilah cara risiko sebenarnya disimpan dalam kripto: dalam dolar yang hidup di on-chain.
Kebiasaan tersebut kini bertemu dengan infleksi regulasi baru. CFTC menyetujui kontrak futures perpetual bereferensi bitcoin, dan secara terpisah memberikan keringanan tingkat staf seputar pengeposan komoditas digital milik nasabah dan stablecoin pembayaran sebagai margin dalam pengaturan futures asing tertentu. Berita utamanya mungkin terlihat teknis, namun menyentuh jalur inti risiko kripto.
Jadi pertanyaannya bukan apakah stablecoin penting setelah "persetujuan perps." Melainkan mengapa stablecoin masih menjadi instrumen yang paling dipercaya oleh sebagian besar meja untuk mengukur, memindahkan, dan menilai risiko.
Gambaran Besar: Mengapa Momen Ini Penting
Kejelasan regulasi dalam derivatif cenderung merambat ke agunan, penyelesaian, dan struktur pasar. Pada 29 Mei 2026, Commodity Futures Trading Commission mengeluarkan Perintah yang menyetujui BTCPERP milik KalshiEX, LLC (kontrak futures perpetual bereferensi bitcoin) (siaran pers CFTC).
Pada hari yang sama, Divisi Peserta Pasar CFTC menerbitkan interpretasi staf dan posisi no-action yang, dengan syarat tertentu, mengizinkan Coinbase Financial Markets untuk mengepaskan komoditas digital milik nasabah dan stablecoin pembayaran bersama afiliasi broker asing sebagai margin dalam pengaturan futures asing tertentu (siaran pers CFTC (Divisi Peserta Pasar)).
Siapa yang peduli? Venue yang selaras dengan AS, bursa offshore, protokol derivatif on-chain, market maker, dan treasury yang semakin mengelola saldo mirip kas dalam stablecoin. Jaringan penghubung di antara mereka adalah agunan: apa itu, di mana letaknya, dan seberapa cepat ia bisa bergerak.
Dari Kebiasaan Offshore ke Sinyal Onshore: Apa yang Baru Dilakukan CFTC
Selama bertahun-tahun, perpetual berkembang pesat di offshore dan on-chain, sementara debat kebijakan AS tertinggal. Dua perkembangan pada 29 Mei menandakan pergerakan yang bertahap namun bermakna.
- Perintah CFTC tentang Perp Bereferensi Bitcoin: Persetujuan BTCPERP KalshiEX memajukan gagasan bahwa struktur perp yang terkait dengan bitcoin dapat berada dalam perimeter regulasi AS (siaran pers CFTC).
- Keringanan Staf untuk Margin Stablecoin: Interpretasi staf dan posisi no-action Divisi Peserta Pasar CFTC memungkinkan Coinbase Financial Markets, dalam kondisi yang ditentukan, untuk mengepaskan komoditas digital milik nasabah dan stablecoin pembayaran sebagai margin bersama afiliasi broker asing untuk pengaturan futures asing tertentu (siaran pers CFTC (Divisi Peserta Pasar)).
Apa yang tidak dimaksud oleh ini
Ini bukan lampu hijau menyeluruh untuk stablecoin sebagai margin di seluruh futures AS, juga bukan dukungan untuk setiap perp on-chain. Ini adalah pengakuan terarah bahwa agunan kripto-native merupakan bagian dari infrastruktur pasar—dan bahwa perps dapat ditangani dengan cara yang terikat aturan.
Mengapa stablecoin tetap sentral
Karena risiko didenominasi dalam dolar. Baik venue itu tersentralisasi, offshore, atau on-chain, trader melacak PnL dalam satuan USD, mendanai dengan suku bunga USD, dan menutup posisi ke likuiditas yang dipatok pada USD. Stablecoin adalah proksi yang likuid dan dapat diprogram.
Bagaimana Dolar Kripto Bergerak Melalui Perps
Perpetual mengabstraksi pengiriman; segalanya menjadi permainan pendanaan dan agunan. Stablecoin adalah pelumasnya.
Venue tersentralisasi
Di bursa tersentralisasi, trader biasanya mengepaskan USDT atau USDC sebagai agunan untuk kontrak bermargin USD. Pembayaran pendanaan—dikreditkan atau didebitkan—dicatat dalam dolar atau unit yang dipatok pada dolar, menyederhanakan pelaporan risiko. Venue menerapkan haircut agunan secara berbeda berdasarkan aset dan sering lebih memilih stablecoin dengan likuiditas tinggi untuk ketahanan operasional.
Venue on-chain
Di on-chain, kontrak pintar agunan memegang stablecoin terhadap posisi perpetual, dengan oracle dan auto-deleveraging menjaga solvabilitas. Pada Q1 2026, venue on-chain Hyperliquid memproses sekitar $633 miliar dalam total volume perdagangan (perps dan spot), menurut catatan riset oleh VanEck. Skala tersebut menggarisbawahi bagaimana dolar kripto menggerakkan aliran derivatif bahkan tanpa kustodian tersentralisasi.
Mengapa dolar, bukan BTC atau ETH, untuk margin?
Ketidakcocokan volatilitas aset. Menggunakan agunan BTC atau ETH terhadap perps BTC atau ETH menciptakan drawdown yang berkorelasi di bawah tekanan. Agunan yang dipatok pada dolar meredam lingkaran umpan balik tersebut, memperjelas PnL, dan mempercepat penggunaan kembali modal di seluruh venue.
Hierarki Agunan: Mengapa USDT dan USDC Mendominasi
Float stablecoin besar dan mobile. Per akhir Mei 2026, total kapitalisasi pasar stablecoin berada di sekitar $320,276 miliar, dengan USDT sekitar $188,228 miliar dan USDC sekitar $76,089 miliar, menurut DeFiLlama. Kedalaman itulah mengapa banyak venue secara native menghubungkan mesin risiko mereka ke USDT dan USDC.
| Penggunaan umum dalam perps |
| Tether; cadangan diungkapkan melalui atestasi |
| Ada di mana-mana di seluruh venue tersentralisasi dan on-chain |
| Agunan dasar dan unit penyelesaian, terutama offshore |
| Likuiditas tinggi; standar operasional di banyak bursa |
| Circle; aset jangka pendek dan kas yang disimpan bersama mitra yang selaras dengan AS |
| Banyak digunakan di CEX utama dan L2 |
| Agunan pilihan untuk institusi yang selaras dengan kepatuhan AS |
| Sering lebih dipilih untuk pelaporan dan auditabilitas |
| MakerDAO; didukung oleh kripto dan aset dunia nyata |
| Agunan perp on-chain dan pasangan likuiditas |
| Trade-off desentralisasi bergantung pada campuran agunan |
| PayPal/penerbit teregulasi; cadangan fiat |
| Jejak yang tumbuh di bursa pilihan dan L2 |
| Opsi agunan yang muncul di mana didukung |
| Kepercayaan merek dapat membantu adopsi; likuiditas masih berkembang |
| First Digital; cadangan fiat |
| Terintegrasi di beberapa CEX besar |
| Agunan/penyelesaian di mana didukung |
| Dinamika adopsi yang didorong venue |
Haircut dan gesekan operasional
Venue menetapkan haircut risiko berdasarkan likuiditas, jalur penyelesaian, dan postur kepatuhan. USDT dan USDC biasanya mendapatkan perlakuan operasional paling menguntungkan karena skala dan integrasinya, namun haircut bervariasi berdasarkan bursa dan rezim hukum.
Likuiditas Setelah Persetujuan: Apa yang Berubah, dan Apa yang Tidak
Perintah BTCPERP CFTC dan keringanan staf untuk margin stablecoin dalam konteks futures asing tertentu tidak akan langsung mengubah segalanya, namun bisa mengkatalisasi peningkatan infrastruktur.
Pergeseran potensial
- Intermediasi yang lebih baik: Meja seperti prime-broker mungkin lebih percaya diri menawarkan pembiayaan lintas venue dengan jalur stablecoin yang memenuhi interpretasi yang berkembang.
- Mobilitas agunan: Perpindahan USDC/USDT yang lebih lancar antara broker onshore dan venue asing yang berafiliasi, dalam batas kondisi no-action tertentu (siaran pers CFTC (Divisi Peserta Pasar)).
- Efek template: Persetujuan BTCPERP memberikan titik referensi untuk menstrukturkan perps di bawah pengawasan AS (siaran pers CFTC).
Apa yang tetap sama
Risiko tetap didolarisasi. Pendanaan, PnL, dan penyelesaian sebagian besar dilacak dalam satuan USD. Venue on-chain seperti Hyperliquid sudah menunjukkan bagaimana perps berskala dengan agunan stablecoin (VanEck). Itu tidak akan berubah dalam semalam karena peserta pasar menghargai kedalaman likuiditas dan kecepatan operasional di atas ideologi.
Prospek: Menetapkan Harga Risiko dalam Dolar, Membangun dalam Blok
Perkirakan inkrementalisme. Kebijakan kemungkinan akan maju melalui perintah sempit dan keringanan staf, bukan pengumuman yang menyapu. Secara paralel, para pembangun akan terus mengoptimalkan efisiensi agunan: penyelesaian stablecoin yang lebih cepat di seluruh L2, ketahanan oracle, dan atestasi cadangan yang lebih transparan.
Stablecoin akan terus menjangkar risiko kripto karena mereka menggabungkan tiga fungsi dalam satu instrumen: pengukuran (PnL USD), mobilitas (penyelesaian 24/7), dan margin (agunan yang diterima di seluruh venue). Seiring arsitektur regulasi maju sedikit demi sedikit, keunggulan kompetitif bergeser ke siapa pun yang mengurangi gesekan di antara ketiga hal tersebut.
Risiko & Apa yang Bisa Salah
- Peristiwa depegging: Pemutusan mendadak pada peg stablecoin dapat memicu deleveraging paksa dan kesenjangan agunan.
- Pembalikan regulasi: Keringanan staf bersifat kondisional dan dapat dicabut; aturan yang lebih luas dapat mempersempit di mana stablecoin dihitung sebagai margin.
- Risiko kustodi dan operasional: Kegagalan pada dompet, broker, atau kontrak pintar dapat menghambat agunan.
- Paparan perbankan dan cadangan: Tekanan aset cadangan (misalnya, pasar kredit jangka pendek) dapat mengganggu penebusan.
- Risiko oracle dan likuidasi on-chain: Data buruk atau kemacetan dapat melemahkan perlindungan solvabilitas.
- Mekanisme blacklist dan pembekuan: Beberapa stablecoin yang didukung fiat dapat dibekukan, mempersulit pemulihan agunan.
Untuk liputan berkelanjutan tentang struktur pasar derivatif dan pergeseran kebijakan stablecoin, Crypto Daily melacak sumber primer, pengajuan, dan analitik on-chain secara real time. Kunjungi Crypto Daily untuk pembaruan dan penelitian yang lebih mendalam.
Pertanyaan yang Sering Diajukan
Apakah persetujuan CFTC melegalkan semua perpetual kripto di AS?
Tidak. CFTC mengeluarkan Perintah yang menyetujui kontrak futures perpetual bereferensi bitcoin tertentu (BTCPERP) untuk KalshiEX. Ini bukan persetujuan menyeluruh untuk semua produk perp atau venue (siaran pers CFTC).
Dapatkah broker AS sekarang menerima stablecoin sebagai margin secara menyeluruh?
Tidak. Interpretasi staf dan posisi no-action membahas Coinbase Financial Markets dan berlaku dalam kondisi yang ditentukan untuk pengaturan futures asing tertentu; ini bukan kebijakan universal (siaran pers CFTC (Divisi Peserta Pasar)).
Mengapa USDT dan USDC begitu dominan sebagai agunan?
Skala dan integrasi. Per akhir Mei 2026, stablecoin berjumlah sekitar $320,276 miliar, dengan USDT mendekati $188,228 miliar dan USDC sekitar $76,089 miliar, memungkinkan likuiditas yang dalam dan dukungan venue yang luas (DeFiLlama).
Bagaimana perps on-chain dibandingkan dengan bursa tersentralisasi?
Secara mekanis serupa: keduanya menggunakan agunan dan pendanaan yang dipatok pada dolar, tetapi protokol on-chain menegakkan aturan dengan kontrak pintar. Volume Q1 2026 di Hyperliquid (~$633 miliar di seluruh perps dan spot) menyoroti kelayakan jalur on-chain (VanEck).
Apakah kejelasan regulasi akan mengurangi penggunaan stablecoin?
Tidak mungkin dalam waktu dekat. Bahkan jika lebih banyak jalur penyelesaian tunai muncul, trader lebih memilih stablecoin untuk mobilitas 24/7, PnL terpadu dalam satuan USD, dan penggunaan kembali agunan lintas venue.
Apa yang harus diperhatikan tim risiko selanjutnya?
Haircut agunan spesifik venue; transparansi cadangan; panduan CFTC lanjutan apa pun; dan metrik teknis seperti latensi oracle dan keandalan jembatan L2 yang memengaruhi kinerja agunan on-chain.
Penafian: Artikel ini disediakan hanya untuk tujuan informasi. Artikel ini tidak ditawarkan atau dimaksudkan untuk digunakan sebagai saran hukum, pajak, investasi, keuangan, atau saran lainnya.
