CleanSpark Meminjam $1,15B dengan Bunga 0% untuk Bertahan dari Guncangan Brutal Penambangan Bitcoin

CleanSpark baru saja menjual $1,15 miliar obligasi konversi tanpa kupon untuk membeli lebih banyak daya dan mesin di lingkungan penambangan yang paling brutal hingga saat ini.

Kesepakatan ini adalah penempatan pribadi 144A yang jatuh tempo pada 2032, dengan harga konversi awal sekitar $19,16, sekitar 27,5% premium dari harga saham $15,03 pada saat pengumuman.

Sekitar $460 juta dialokasikan langsung untuk membeli kembali saham CleanSpark dari pembeli obligasi, dengan sisanya digunakan untuk memperluas portofolio daya dan lahan, membangun infrastruktur pusat data, termasuk kapasitas AI dan komputasi kinerja tinggi, melunasi jalur kredit yang didukung Bitcoin, dan menutupi biaya perusahaan umum.

Transaksi tunggal itu adalah lembar contekan untuk posisi ekonomi penambang pada 2025. Persyaratannya mengungkapkan siapa yang bertahan, siapa yang dikonsolidasikan, dan berapa biaya sebenarnya untuk tetap relevan dalam jaringan yang baru saja melampaui satu zettahash per detik dari hashrate global.

Apakah taruhan itu berhasil bergantung lebih sedikit pada narasi dan lebih pada apakah arus kas dapat mendukung neraca yang sekarang membawa lebih dari $1,7 miliar utang jangka panjang terhadap kas sekitar 12.100 BTC.

Nol persen berarti sesuatu

Obligasi konversi tanpa kupon dengan ukuran ini menunjukkan bahwa investor kredit merasa nyaman dibayar dalam opsi ekuitas daripada bunga tunai.

Mereka bertaruh bahwa CleanSpark akan tetap solven meskipun menghadapi berbagai kesulitan dan siklus harga, dan mempertahankan likuiditas ekuitas yang cukup untuk konversi akhir.

Itu adalah keuntungan biaya modal dibandingkan dengan penambang yang lebih kecil, yang sering beralih ke dilusi ekuitas yang mahal atau utang hasil tinggi dengan kupon dua digit. Pada 2025, hanya penambang paling efisien yang dapat meminjam sebanyak ini dengan nol persen. Semua orang lain membayar lebih atau dikonsolidasikan.

Namun, strukturnya membawa risiko. Ini adalah taruhan dengan leverage pada harga Bitcoin dan kinerja ekuitas CleanSpark. Jika eksekusi terganggu atau Bitcoin berkinerja buruk, konversi menjadi bom dilusi tertunda.

Jika saham diperdagangkan jauh di atas $19,16, pemegang saham yang ada terdilusi saat pemegang obligasi mengkonversi. Pembelian kembali saham semakin memperumit gambaran, karena CleanSpark menggunakan $460 juta uang pinjaman untuk membeli kembali sahamnya sendiri dari investor yang sama yang membeli obligasi.

Itu menandakan manajemen berpikir ekuitas dinilai terlalu rendah, tetapi juga berarti lebih sedikit modal tersedia untuk ekspansi aktual. Setelah pembelian kembali, sekitar $670 juta tersisa untuk pengeluaran modal dan pembayaran utang.

Capex dan skala di dunia satu zettahash

Rig penambangan generasi baru, bersama dengan infrastruktur terkaitnya, biasanya berharga antara $6 juta dan $10 juta per exahash per detik kapasitas.

Jika CleanSpark mengerahkan semua modal tambahan ke penambangan, yang tidak mungkin mengingat fokus pada AI dan pusat data, $670 juta itu dapat mendanai 70 hingga 110 exahash kapasitas tambahan.

Dalam jaringan yang sudah di atas 1.000 exahash, bahkan setengahnya akan memperkuat CleanSpark sebagai pemain hashrate tingkat atas.

Sebagian besar juga mengalir ke situs daya dan pembangunan AI atau HPC, tetapi sinyalnya jelas: ekonomi penambang 2025 sekarang adalah "menjadi besar atau dimakan."

Intensitas modal meledak melampaui sekadar membeli rig. Penambang membangun kampus pusat data dan daya yang terintegrasi secara vertikal, memperlakukan hashpower sebagai bagian dari permainan infrastruktur yang lebih luas daripada taruhan mandiri pada hadiah blok.

CleanSpark mengakhiri kuartal fiskal keduanya dengan sekitar 42,4 exahash per detik dan tujuan yang dinyatakan untuk melampaui 50 exahash pada 2025, mewakili sekitar 4,9% dari hashrate global pada level saat ini.

Penggalangan dana memposisikan mereka untuk mendorong lebih jauh, tetapi juga menyoroti masalah "treadmill". Hashrate jaringan terus naik, kesulitan disesuaikan ke atas, dan setiap exahash menghasilkan lebih sedikit Bitcoin seiring waktu.

Pasca-halving dan pasca-satu-zettahash, tetap di tempat memerlukan reinvestasi konstan untuk mempertahankan pendapatan per unit kapasitas.

Tumpukan margin pasca-halving

Angka fiskal CleanSpark untuk kuartal kedua menunjukkan pendapatan naik 62,5% tahun-ke-tahun menjadi $181,7 juta, tetapi kerugian bersih $138,8 juta dan EBITDA disesuaikan negatif. Biaya untuk menambang sekitar $42.700 per Bitcoin, memposisikan mereka di ujung efisien kurva.

Pada Bitcoin sekitar $103.000, itu menyiratkan margin penambangan kotor sekitar 55% hingga 60% sebelum penjualan, biaya umum dan administratif, bunga, hosting, dan overhead lainnya.

Biaya energi saja menyumbang 46% dari pendapatan Bitcoin pada kuartal kedua.

Itulah realitas pasca-halving: subsidi blok dibagi dua, hashrate jaringan mencapai rekor tertinggi, dan hashprice terkompresi ke level yang menekan semua orang kecuali operator paling efisien.

Hanya penambang dengan daya murah, stabil, skala yang berarti, dan akses ke modal kupon rendah atau nol yang dapat menjaga margin positif setelah biaya tetap.

Halving 2024 tidak langsung membunuh penambang, tetapi membelah mereka. Penggalangan dana CleanSpark mengatakan di sisi mana dari pembagian itu yang ingin mereka tempati.

Penambang yang lebih kecil tanpa kesepakatan daya yang terkunci atau armada yang efisien sedang menutup situs, menjual aset, atau mengumpulkan ekuitas dilutif melalui program at-the-market.

CleanSpark melakukan hal sebaliknya, mengumpulkan modal seperti utang dengan pembelian kembali simultan, menandakan keyakinan bahwa hashrate masa depan dan kepemilikan Bitcoin membenarkan valuasi ekuitas saat ini.

Misi sampingan AI: diversifikasi atau pemanis narasi?

Penggunaan hasil CleanSpark secara eksplisit mencakup "infrastruktur pusat data" dan kapasitas AI atau HPC. Bahasa itu mencerminkan tren industri yang lebih luas karena Core Scientific, Iris Energy, Hut 8, dan TeraWulf menawarkan hosting HPC dan AI sebagai penggunaan margin lebih tinggi untuk daya dan infrastruktur mereka.

Pasar telah menjadi skeptis terhadap slide "pivot AI" tanpa kontrak yang ditandatangani dan ekonomi unit yang transparan.

Kerangka untuk menilai apakah ini adalah diversifikasi nyata bermuara pada struktur pendapatan. Apakah pembangunan AI akan dikontrak, berdenominasi dolar, perjanjian multi-tahun yang mengurangi risiko pendapatan? Atau ini adalah opsi "kami mungkin meng-host AI suatu hari nanti" yang bersaing dengan penambangan Bitcoin untuk modal tetapi tidak memberikan arus kas jangka pendek?

Hosting AI dan HPC dapat menghasilkan pendapatan yang stabil dan dapat diprediksi jika dikontrak dengan tepat. Namun, dolar tersebut bersaing langsung dengan Bitcoin tambahan yang ditambang per megawatt, serta nilai opsi menyimpan Bitcoin yang ditambang sendiri di kas.

Setiap dolar yang dihabiskan CleanSpark untuk membangun kapasitas AI adalah dolar yang tidak digunakan untuk hashpower, dan profil pengembaliannya secara fundamental berbeda.

Penambangan Bitcoin menawarkan eksposur leverage terhadap apresiasi harga Bitcoin. Hosting AI menawarkan pendapatan seperti utilitas dengan volatilitas lebih rendah tetapi juga potensi kenaikan yang lebih rendah.

Memisahkan narasi dari arus kas

Tumpukan modal pro forma sekarang mencakup sekitar $640 juta utang yang ada, ditambah $1,15 miliar utang konversi baru, terhadap ekuitas, dan kas Bitcoin senilai sekitar $1,25 miliar pada Bitcoin $103.000.

Tidak ada beban bunga dalam jangka pendek membantu margin, tetapi overhang ekuitas mengancam jika CleanSpark diperdagangkan jauh di atas harga konversi $19,16.

Pengembalian modal yang diinvestasikan terjadi dalam dua skenario. Kasus bullish bergantung pada Bitcoin tetap pada atau di atas $100.000, harga hash stabil, dan exahash tambahan, dikombinasikan dengan obligasi nol persen yang murah, menciptakan leverage arus kas bebas yang kuat.

Di sisi lain, kasus bearish melibatkan Bitcoin turun atau harga hash terkompresi lebih lanjut karena lebih banyak hashrate online, kapasitas baru menghasilkan lebih sedikit, dan risiko dilusi terwujud dengan ekuitas yang lebih lemah.

Kenaikan menandakan kondisi fase konsolidasi. Modal murah dan biaya daya kuartil atas adalah benteng utama sekarang. Hashpower menjadi terlembagakan, dengan konversi nol persen, bersama dengan kas Bitcoin besar, mengaburkan batas antara penambang dan dana Bitcoin terstruktur.

CleanSpark secara efektif meminjam terhadap kapasitas penambangan masa depan dan kepemilikan Bitcoin, memperlakukan operasi sebagai pembiayaan yang didukung infrastruktur daripada investasi modal ventura spekulatif.

Itu bukan tentang modal kelangsungan hidup. Ini adalah biaya masuk untuk menjadi secara struktural relevan di dunia satu zettahash.

Para penambang yang tidak dapat mengakses jenis modal ini sedang diakuisisi atau ditutup. Setiap dolar sekarang harus melewati hambatan yang jauh lebih tinggi daripada "hashrate naik." Narasinya rapi, dan arus kas akan menceritakan kisah sebenarnya.

Artikel CleanSpark Meminjam $1,15B dengan 0% untuk Bertahan dari Guncangan Penambangan Bitcoin yang Brutal pertama kali muncul di CryptoSlate.