Token vs. Saham: Kesenjangan Valuasi

Penulis: DWF

Terjemahan oleh: Jae, PANews

Poin Utama

• Token: Valuasi tinggi dan likuiditas yang menurun telah merusak kepercayaan investor, dan dana mengalir ke saham.

• Token dan saham memiliki potensi kenaikan yang serupa, tetapi karakteristik risiko mereka sangat berbeda: token mencapai puncak lebih cepat (<30 hari) dan menghadapi volatilitas yang lebih besar; sementara saham mempertahankan pengembalian yang lebih kuat dalam jangka waktu yang lebih panjang.

• Saham menikmati premi valuasi yang lebih tinggi dibandingkan token: Premi ini dapat dikaitkan dengan persyaratan akses institusional, potensi inklusi indeks, dan berbagai strategi perdagangan yang lebih luas yang didukung oleh saham.

• Rasio harga terhadap penjualan (P/S) memberikan tolok ukur yang berguna untuk mengevaluasi perusahaan, tetapi divergensi valuasi mencerminkan pentingnya faktor lain, termasuk parit regulasi, diversifikasi pendapatan, nilai pemegang saham, dan sentimen industri.

• Aktivitas merger dan akuisisi (M&A) mencapai level tertinggi dalam lima tahun karena konsolidasi dipercepat: kemampuan akuisisi terbukti lebih cepat daripada membangunnya dari awal, sementara kepatuhan regulasi mendorong akuisisi strategis.

Kondisi Terkini Penerbitan Token

Industri kripto telah mencapai titik kritis. Miliaran dolar mengalir masuk, minat institusional mencapai puncaknya, dan lingkungan regulasi menjadi semakin menguntungkan. Namun, bagi pembangun dan pengguna, situasinya lebih suram dari sebelumnya. Kesenjangan yang melebar antara pendanaan institusional dan semangat asli kripto adalah bagian dari masalah yang lebih besar. Semangat desentralisasi asli dan eksperimen cyberpunk tampaknya memudar, digantikan oleh masuknya entitas terpusat dan dampak besar mereka.

Cryptocurrency telah lama berkembang dalam lingkungan berisiko tinggi seperti kasino, yang secara bertahap dilucuti seiring kinerja token menurun tajam. Ini juga didorong oleh peristiwa predator yang berdampak signifikan pada investor ritel, menyebabkan eksodus likuiditas dari pasar.

Menurut laporan Memento Research, lebih dari 80% token yang diterbitkan pada tahun 2025 saat ini diperdagangkan di bawah harga TGE mereka. Proyek-proyek sangat terpukul karena kesulitan dalam membenarkan dan mempertahankan valuasi tinggi mereka, yang termanifestasi sebagai volatilitas tinggi dan kurangnya permintaan umum untuk token. Potensi kenaikan juga menjadi langka, karena sebagian besar token telah menghadapi tekanan jual yang signifikan sejak TGE, karena alasan termasuk pengambilan keuntungan awal, kurangnya kepercayaan pada produk, atau tokenomik yang buruk (airdrop, CEX, dll.). Ini telah meredam minat investor dan ritel, dan peristiwa seperti fenomena "10/10" telah memperburuk arus keluar dana dari pasar kripto, menimbulkan pertanyaan tentang infrastruktur inti industri.

Kebangkitan IPO

Sementara itu, di sektor keuangan tradisional, IPO terbukti sangat menarik bagi perusahaan kripto, dengan beberapa pencatatan penting pada tahun 2025 dan banyak perusahaan lain saat ini mengajukan IPO. Data menunjukkan bahwa IPO kripto mengumpulkan lebih dari $14,6 miliar pada tahun 2025, peningkatan 48 kali lipat dibandingkan tahun 2024. Merger dan akuisisi juga menunjukkan tingkat pertumbuhan yang serupa, dengan perusahaan terkemuka yang berusaha mendiversifikasi portofolio produk mereka, yang akan kita bahas lebih lanjut di bawah ini. Secara keseluruhan, kinerja luar biasa perusahaan-perusahaan ini menunjukkan permintaan pasar yang kuat untuk eksposur terhadap aset digital. Tren ini kemungkinan akan dipercepat pada tahun 2026.

Ke Mana Likuiditas Mengalir?

Selama setahun terakhir, banyak IPO dan ICO profil tinggi telah mengumpulkan dana yang substansial. Tabel di bawah ini menunjukkan jumlah dana yang dikumpulkan dan valuasi awal untuk setiap perusahaan.

Ini menunjukkan bahwa IPO dan ICO memiliki valuasi yang relatif serupa. Beberapa ICO (seperti Plasma) sengaja menetapkan harga di bawah valuasi investor institusional untuk memberikan investor ritel potensi kenaikan yang lebih besar dan akses ke pasar. Rata-rata, IPO menawarkan 12-20% saham mereka kepada publik, sementara ICO menawarkan 7-12%. World Liberty Finance adalah pengecualian yang mencolok, dengan penawarannya melebihi 35% dari total pasokan.

Analisis ICO dan IPO mengungkapkan bahwa token biasanya menunjukkan volatilitas jangka pendek yang lebih besar dan waktu puncak yang lebih pendek (<30 hari). Sebaliknya, saham cenderung mencapai pertumbuhan stabil selama periode yang lebih lama. Perlu dicatat bahwa, meskipun demikian, keduanya serupa dalam hal potensi kenaikan.

CRCL dan XPL adalah pengecualian, mengalami keuntungan signifikan sejak awal, menawarkan investor pengembalian 10-25 kali. Namun demikian, kinerja mereka masih mengikuti tren yang disebutkan di atas. XPL turun 65% dari tertingginya dalam dua minggu, sementara CRCL naik stabil selama periode yang sama.

Pendapatan: Mengevaluasi Premi Saham

Analisis lebih lanjut dari data pendapatan mengungkapkan bahwa saham cenderung memiliki premi yang lebih tinggi daripada token, berkisar dari 7-40 kali dan 2-16 kali masing-masing. Ini dapat dikaitkan dengan peningkatan likuiditas yang dihasilkan dari berbagai faktor:

• Akses Institusional: Meskipun sentimen positif terus tumbuh mengenai inklusi aset digital pada neraca, ini sebagian besar tetap terbatas pada dana yang diotorisasi (terutama dana pensiun atau dana abadi). IPO menyediakan perusahaan akses ke kumpulan modal institusional yang luas ini.

• Inklusi Indeks: Momentum pertumbuhan di pasar publik jauh lebih kuat daripada di pasar on-chain. Coinbase akan bergabung dengan indeks S&P 500 pada Mei 2025, menjadi perusahaan kripto pertama yang dimasukkan. Ini dapat menyebabkan akumulasi dana/ETF pelacak indeks dan tekanan beli.

• Strategi Alternatif: Pasar saham memungkinkan berbagai strategi institusional yang lebih luas, termasuk opsi dan leverage, sementara token on-chain sering dibatasi oleh likuiditas dan counterparty yang tidak memadai.

Secara keseluruhan, rasio harga terhadap penjualan (P/S) menunjukkan valuasi perusahaan berdasarkan pendapatannya selama 12 bulan terakhir dan membantu menentukan apakah undervalued atau overvalued relatif terhadap pesaingnya. Namun, faktor sentimen investor di luar angka tidak diperhitungkan. Faktor yang perlu dipertimbangkan saat mengevaluasi saham/token meliputi:

• Parit dan diversifikasi : Ini sangat penting dalam industri aset digital yang berkembang pesat. Premi dibayarkan untuk lisensi dan kepatuhan regulasi, sementara portofolio bisnis yang beragam meningkatkan proposisi nilai bisnis inti di luar sekadar angka pendapatan.

Misalnya, Figure meluncurkan pool pinjaman RWA sendiri, dapat diakses oleh investor ritel dan institusional, dan merupakan perusahaan pertama yang menerima persetujuan SEC untuk menerbitkan stablecoin berbunga ($YLDS). Bullish adalah bursa yang diatur, tetapi juga memiliki bisnis lain seperti CoinDesk, yang menambah nilai di luar layanan perdagangannya. Semua faktor ini berpotensi berkontribusi pada premi yang sangat tinggi.

Sebaliknya, eToro tampak "undervalued" karena rasio P/S yang sangat rendah, tetapi analisis yang lebih dalam mengungkapkan bahwa pendapatan dan biayanya meningkat secara bersamaan, yang tidak ideal. Selain itu, perusahaan hanya berfokus pada penyediaan layanan perdagangan, menghasilkan diferensiasi terbatas dan margin keuntungan rendah. Oleh karena itu, membangun parit defensif dan mendiversifikasi bisnisnya harus menjadi fokus utama bagi investor.

• Nilai pemegang saham: Mengembalikan modal kepada investor melalui pembelian kembali adalah umum di pasar saham dan token, terutama untuk perusahaan dengan kemampuan menghasilkan pendapatan yang kuat.

Misalnya, Hyperliquid memiliki salah satu program pembelian kembali yang paling agresif, dengan 97% pendapatannya digunakan untuk pembelian kembali. Sejak awal, dana bantuan telah membeli kembali lebih dari 40,5 juta token HYPE, mewakili lebih dari 4% dari total pasokan. Program pembelian kembali yang agresif ini tidak diragukan lagi berdampak pada harga, meningkatkan kepercayaan investor selama pendapatan tetap stabil dan industri masih memiliki ruang untuk pertumbuhan. Ini membantu meningkatkan rasio P/S, tetapi mengingat dukungan kuat dari tim itu sendiri, ini tidak berarti token "overvalued."

• Sentimen Sektor: Sektor pertumbuhan tinggi yang didorong oleh peristiwa institusional atau regulasi secara alami menikmati premi karena investor mencari eksposur.

Misalnya, segera setelah IPO Circle pada Juni 2025, harga sahamnya mengalami lonjakan parabolik, dengan rasio harga terhadap penjualannya mencapai puncak sekitar 27. Ini dapat dikaitkan dengan GENIUS Act, yang disahkan segera setelah IPO Circle, sebuah kerangka kerja yang dirancang untuk melegalkan adopsi dan penerbitan stablecoin. Sebagai salah satu pemain terkemuka dalam infrastruktur stablecoin, Circle akan menjadi penerima manfaat utama.

Merger dan akuisisi: konsolidasi besar

Laporan menunjukkan bahwa aktivitas M&A kripto diproyeksikan mencapai level tertinggi dalam lima tahun pada tahun 2025, didorong oleh peningkatan aktivitas dari perusahaan keuangan tradisional (TradFi) dan iklim regulasi yang lebih menguntungkan. Menyusul serangkaian kebijakan ramah kripto dari pemerintahan Trump, perbendaharaan aset digital (DAT) telah mengalami lonjakan aktivitas, karena memegang eksposur aset digital pada neraca menjadi kurang kontroversial. Perusahaan juga telah mengalihkan fokus mereka ke akuisisi, karena ini adalah cara yang lebih efisien untuk mendapatkan lisensi tertentu dan mencapai kepatuhan. Secara keseluruhan, pembentukan kerangka regulasi telah membuka jalan untuk aktivitas M&A yang dipercepat.

Melihat kembali selama setahun terakhir, jumlah transaksi di semua sektor telah meningkat secara signifikan. Tiga kategori teratas yang diprioritaskan institusi adalah:

• Investasi & Perdagangan: Termasuk infrastruktur perdagangan dan penyelesaian, tokenisasi, derivatif, pinjaman, dan DAT

• Pialang & Bursa: Platform Teregulasi yang Berfokus pada Aset Digital

• Stablecoin & Pembayaran : Termasuk saluran setoran dan penarikan, infrastruktur dan aplikasi

Ketiga kategori ini akan menyumbang lebih dari 96% dari nilai transaksi pada tahun 2025, dengan total lebih dari $42,5 miliar.

Pengakuisisi teratas termasuk Coinbase, Kraken, dan Ripple, yang semuanya telah memasuki berbagai kategori. Khususnya, dengan mengakuisisi aplikasi terdesentralisasi (dApps) tradisional dan inovatif, Coinbase telah memantapkan ambisinya untuk menjadi "everything app" dan membawa aplikasi on-chain ke massa. Ini kemungkinan berasal dari peningkatan persaingan di antara bursa dan upaya untuk menangkap basis pengguna dan lalu lintas mereka sendiri untuk menjadi "everything app."

Perusahaan lain, seperti FalconX dan Moonpay, meningkatkan upaya mereka di bidang masing-masing, menawarkan berbagai layanan lengkap melalui akuisisi komplementer.

Apa Selanjutnya untuk Penerbitan "Token"?

Meskipun kondisi pasar dan sentimen saat ini, kami percaya tahun 2026 akan terus membawa banyak hal positif ke sektor aset digital. Kami mengantisipasi lebih banyak perusahaan mempersiapkan IPO, yang merupakan hal positif bersih untuk industri. Ini memberikan aksesibilitas dan eksposur yang lebih besar ke kolam modal dan investor, sehingga memperluas keseluruhan pai.

Perusahaan yang menunggu dalam antrian untuk IPO termasuk:

• Kraken : Mengajukan pernyataan pendaftaran S-1 dengan SEC pada November 2025, dan sangat mungkin IPO pada awal 2026.

• Consensys : Dilaporkan bekerja dengan Goldman Sachs dan JPMorgan Chase, dengan rencana IPO pertengahan 2026.

• Ledger : Menargetkan IPO $4 miliar, saat ini bekerja dengan Goldman Sachs, Jefferies, dan Barclays.

• Animoca : Berencana untuk mengakuisisi Currenc Group Inc. dalam merger terbalik dan mendaftar di Nasdaq pada tahun 2026.

• Bithumb : Menargetkan pencatatan KOSDAQ pada tahun 2026 dengan valuasi $1 miliar, yang ditanggung oleh Samsung Securities.

Jalan ke depan bukan pilihan antara keuangan tradisional dan inovasi asli kripto, tetapi konvergensi. Untuk pembangun dan investor, ini berarti memprioritaskan fundamental dan menciptakan produk berguna yang menghasilkan pendapatan nyata dan berkelanjutan. Pergeseran menuju pola pikir jangka panjang ini mungkin menyebabkan beberapa turbulensi, tetapi mereka yang beradaptasi akan merebut gelombang penciptaan nilai berikutnya.

Cryptocurrency sudah mati. Hidup cryptocurrency.