Penurunan Pukul 10 Pagi: Jane Street, Terra, dan Mesin Penindasan Bitcoin

Gugatan Terraform: "Rahasia Bryce" dan Keunggulan 10 Menit

Minggu ini, administrator penyelesaian Terraform Labs Todd Snyder mengajukan gugatan di pengadilan federal Manhattan yang menuduh Jane Street terlibat dalam perdagangan orang dalam yang "mempercepat" keruntuhan Terraform. Pengaduan berpusat pada seorang magang yang kemudian menjadi karyawan, Bryce Pratt, yang bekerja di Terraform sebelum bergabung dengan Jane Street penuh waktu pada September 2021, dan sebuah grup chat pribadi yang dijelaskan dalam pengajuan sebagai "Rahasia Bryce." Snyder menuduh saluran tersebut memberikan Jane Street akses ke informasi material non-publik tentang operasi likuiditas Terraform—tepat jenis informasi yang penting ketika patokan stablecoin bergantung pada kepercayaan dan likuiditas.

Tuduhan faktual kritis melibatkan 7 Mei 2022. Terraform menarik $150 juta dalam TerraUSD (UST) dari Curve's 3pool, tempat likuiditas kunci. Beberapa saat kemudian—dalam waktu sekitar 10 menit, menurut laporan gugatan—sebuah dompet yang diduga terkait dengan Jane Street menarik atau menukar sekitar $85 juta UST dari pool yang sama sebelum langkah tersebut diketahui publik. Gugatan mengklaim Jane Street menggunakan keunggulan waktu ini untuk melepaskan risiko "pada waktu yang tepat, hanya beberapa jam sebelum ekosistem Terraform runtuh," dan bahwa perdagangan tersebut "tidak mungkin terjadi" tanpa informasi orang dalam yang diduga.

Jane Street membantah kesalahan. Seorang juru bicara menyebut gugatan tersebut "putus asa" dan "tidak berdasar," membingkainya sebagai upaya untuk mengekstrak uang guna menutupi kerugian yang didorong oleh perilaku Terraform sendiri. Apa pun hasilnya, pengajuan ini penting karena menempatkan Jane Street—biasanya pipa pasar yang tidak terlihat—langsung dalam alur cerita salah satu kegagalan paling destruktif kripto, keruntuhan yang menghapus sekitar $40 miliar dalam nilai dan membantu memicu musim dingin kripto 2022 yang lebih luas.

Jane Street berada di balik musim dingin kripto 2022, tuduh Zerohedge, menghancurkan Terraform dengan terlebih dahulu melepaskan patokan token dan menghancurkan ekosistem

Dari Terra ke Bitcoin: Di Mana Fakta Berakhir dan Kecurigaan Dimulai

Gugatan tidak menuduh Jane Street memanipulasi Bitcoin. Tetapi ini mengubah cara pelaku pasar menginterpretasikan apa yang mereka pikir mereka lihat dalam grafik Bitcoin. Dimulai pada akhir 2024 dan berulang sepanjang bagian dari 2025, trader terfokus pada sell-off mendadak yang berkerumun di sekitar pembukaan pasar kas AS—sering digambarkan online sebagai "penurunan pukul 10 pagi." Bukti kuat di sini lebih lemah daripada kasus Terraform: sebagian besar adalah pengenalan pola berbasis grafik, klaim media sosial, dan penjelasan post-hoc. Meski begitu, efek waktu-hari di sekitar pembukaan AS masuk akal dalam dunia di mana kripto diperdagangkan 24/7 tetapi risiko global masih dihargai di sekitar jam AS, dan di mana hedging ETF dan positioning derivatif dapat mengkonsentrasikan aliran ke jendela tertentu.

Tweet ini dari Desember menunjukkan Bitcoin secara konsisten anjlok ~2-3% dalam beberapa menit dari pembukaan kas AS (10 pagi ET) hampir setiap hari perdagangan sejak awal November, sumber: X

Lompatan—di mana cerita menjadi spekulasi—adalah klaim bahwa satu perusahaan secara sistematis merekayasa pergerakan tersebut untuk memanen likuidasi dan masuk kembali lebih rendah. Tuduhan itu tidak terbukti di pengadilan, tidak didukung oleh atribusi tingkat perdagangan yang diungkapkan, dan tidak dikonfirmasi oleh regulator. Tetapi ini memiliki logika yang mudah dijual: jika Anda dapat mendorong harga turun ke likuiditas tipis pada momen yang dapat diprediksi, Anda dapat memicu likuidasi leverage yang memperkuat pergerakan, kemudian untung dari volatilitas dan pemulihan.

ETF "Pipe": Bagaimana Jane Street Menjadi Tersangka Secara Default

Alasan Jane Street selalu disebutkan dalam teori ini adalah struktural, bukan emosional. Dalam ETF Bitcoin spot, aktor kunci bukanlah akun ritel yang keras di X—melainkan peserta yang diberi wewenang dan pembuat pasar yang duduk paling dekat dengan mekanisme pembuatan/penebusan dan tumpukan hedging di atasnya. Jane Street secara luas dikutip sebagai penyedia likuiditas utama di pasar ETF, dan mengungkapkan kepemilikan sangat besar di BlackRock's iShares Bitcoin Trust (IBIT) dalam pengajuan 13F Q4 2025: sekitar 20,3 juta saham senilai sekitar $790 juta, setelah menambahkan sekitar 7,1 juta saham dalam kuartal tersebut (sekitar $276 juta berdasarkan nilai yang beredar dalam liputan).

Bagi publik, itu terbaca sebagai "Jane Street bullish." Bagi orang-orang struktur pasar, itu terbaca sebagai "Jane Street memegang inventaris." Dan inventaris bukan taruhan arah—terutama karena 13F adalah snapshot posisi long tertentu dan tidak mengungkapkan buku hedge penuh. Itulah mengapa mantan manajer hedge fund Michael Green menyebut interpretasi bullish "menyakitkan," dengan argumen posisi IBIT kemungkinan "hampir sepenuhnya diimbangi" oleh posisi opsi dan futures yang tidak diungkapkan—"begitulah cara kerja pembuatan pasar." Pelaku pasar lain, mantan trader prop Ryan Scott, bahkan lebih langsung: siapa pun yang mempostingnya sebagai bullish, katanya, mengabaikan "positioning derivatif pengimbang yang tidak perlu dilaporkan." Dan Nik Bhatia mereduksinya menjadi insentif: perusahaan memegang saham ETF sehingga mereka dapat menulis opsi, arbitrase, dan menjalankan playbook kuantitatif—bukan karena mereka "menumpuk sats" seperti maxi ritel.

Ini adalah inti dari argumen "buku tak terlihat": Jane Street dapat tampak sangat long dalam pengungkapan sementara net-flat atau bahkan net-short setelah opsi, futures, dan swap. Itu tidak membuktikan penekanan. Ini menjelaskan mengapa sebuah perusahaan mungkin secara bersamaan memegang posisi ETF besar dan masih mendapat manfaat dari volatilitas downside atau penurunan, tergantung pada struktur hedge.

Preseden: Regulator Telah Menuduh Jane Street Melakukan Manipulasi di Tempat Lain

Kecurigaan berkembang pada preseden, dan Jane Street memilikinya. Pada Juli 2025, regulator sekuritas India SEBI mengeluarkan perintah interim yang menuduh entitas terkait Jane Street memanipulasi indeks Bank Nifty menggunakan aktivitas terkoordinasi di pasar kas dan derivatif, memberlakukan pembatasan dan langkah-langkah lainnya. Reuters melaporkan teori SEBI sebagai strategi lintas pasar klasik: mendukung indeks dengan perdagangan pada konstituen sambil memegang posisi opsi besar, untung di lapisan derivatif, kemudian membalik. Jane Street membantah temuan dan mengatakan akan merespons dan dapat mengajukan banding.

Ini penting untuk narasi Bitcoin karena membuat pertanyaan "bisakah mereka melakukan sesuatu yang serupa?" terasa kurang seperti paranoia. Tetapi ini masih pasar yang berbeda, regulator yang berbeda, dan—yang penting—tuduhan yang masih diperdebatkan. Ini meningkatkan suhu; itu tidak menutup kasus.

Apa yang Dapat Kita Katakan dengan Jelas: Bukti, Spekulasi, dan Risiko Nyata

Apa yang benar dan terdokumentasi saat ini adalah sederhana: administrator Terraform telah menggugat Jane Street di pengadilan federal AS atas dugaan perdagangan orang dalam yang terkait dengan keruntuhan Terra, menunjuk ke grup chat pribadi dan perdagangan cepat di sekitar penarikan likuiditas kunci, dan Jane Street mengatakan klaimnya tidak berdasar. Ini juga benar bahwa Jane Street mengungkapkan posisi IBIT besar dalam 13F, dan bahwa pengajuan semacam itu tidak mengungkapkan buku hedge derivatif penuh yang menentukan eksposur bersih. Benar bahwa regulator besar telah menuduh entitas terkait Jane Street melakukan manipulasi lintas pasar di India, yang dibantah perusahaan.

Apa yang tetap spekulatif adalah bahwa Jane Street menjalankan program penjualan Bitcoin "pukul 10 pagi" sistematis untuk menekan harga hingga akhir 2025 dan bahwa peran ETF perusahaan memungkinkannya merekayasa cascade likuidasi sesuka hati. Teori itu memiliki mekanisme yang koheren, tetapi catatan publik belum memberikan atribusi perdagangan, komunikasi internal, atau temuan regulasi yang membuktikan niat.

Yang jelas bagaimanapun adalah bahwa ketika teori Jane Street diungkapkan ke publik, tiba-tiba tekanan terlepas dari Bitcoin dan naik 7% dalam semalam, sumber: BNC

Risiko nyata bagi pemegang Bitcoin bukanlah bahwa "satu perusahaan memutuskan harga." Ini adalah bahwa Bitcoin era-ETF sekarang terkait dengan pembuatan pasar profesional, leverage, dan struktur hedging buram yang dapat membuat penemuan harga terlihat tidak wajar bahkan ketika itu "hanya" manajemen inventaris berkecepatan tinggi. Kebenaran yang tidak nyaman adalah bahwa protokol mungkin terdesentralisasi, tetapi pipa paling berpengaruh di sekitarnya—yang menghubungkan spot, ETF, opsi, dan pasar pendanaan—dioperasikan oleh perusahaan yang keunggulannya adalah mengekstrak keuntungan dari struktur. Dan itulah mengapa setiap tuduhan hukum baru terhadap perusahaan seperti Jane Street langsung bermetastasis menjadi teori tentang Bitcoin itu sendiri. Apakah Jane Street memanipulasi harga Bitcoin? Tunggu ya teman-teman.